تم تغريم عملاق التداول الكمي الرائد Jane Street بمبلغ 48.4 مليار بسبب التلاعب بالخوارزمية، ما هي الدروس المستفادة لصناعة التشفير؟
في يوليو 2025، اهتزت الأسواق المالية العالمية. تم فرض غرامة قياسية قدرها 484.3 مليار روبية (حوالي 5.8 مليار دولار أمريكي) على عملاق التداول الكمي الرائد Jane Street بسبب التلاعب المنهجي في المؤشرات في السوق الهندي من قبل هيئة الأوراق المالية والبورصات الهندية (SEBI)، وتم منعه مؤقتًا من دخول السوق. تكمن جوهر هذه الحادثة في تقرير تحقيق مؤقت من SEBI مكون من 105 صفحات، يكشف كيف استخدم "اللاعبون" ذوو التقنية العالية عدم التناسق في هيكل السوق للربح.
هذا ليس فقط حدث غرامة باهظة الثمن، بل هو تحذير عميق للهيئات التجارية العالمية التي تعتمد على الخوارزمية المعقدة وميزة التكنولوجيا، وخاصة للهيئات المتعلقة بالأصول الافتراضية التي تقع في "المنطقة الرمادية" التنظيمية. عندما تتعارض استراتيجيات الكم القصوى مع العدالة السوقية ونوايا التنظيم بشكل جذري، لم تعد الميزة التكنولوجية "تعويذة"، بل قد تصبح "دليلاً" يشير إلى نفسها.
حللت فرقة البحث تقرير التحقيق الخاص بـ SEBI بعمق، بدءًا من استعراض الحالات، منطق التنظيم، تأثير السوق، التأملات التقنية، وصولًا إلى الربط مع مجال العملات الرقمية ورؤية المستقبل. قدمت هذه التحليلات للمشاركين في سوق الأصول الافتراضية تفسيرًا للسيف الداموكلي الذي يلوح فوق رؤوسهم فيما يتعلق بالامتثال، وتناولت كيفية السير بثبات على حبل رفيع بين الابتكار التكنولوجي والعدالة السوقية.
الجزء الأول: "العاصفة المثالية" مراجعة - كيف قامت Jane Street بتشبيك شبكة من التلاعب؟
لفهم التأثير العميق لهذه القضية، يجب أولاً إعادة بناء أساليب التلاعب التي اتُهمت بها Jane Street. هذه ليست مجرد خطأ تقني معزول أو انحراف استراتيجي عرضي، بل هي "مؤامرة" مصممة بعناية، تُنفذ بشكل نظامي، وبحجم كبير وبدرجة عالية من السرية. يكشف تقرير SEBI بالتفصيل عن استراتيجيتين رئيسيتين.
تحليل الاستراتيجيات الأساسية: آلية عمل "المؤامرات" الكبرى
وفقًا لتحقيقات SEBI، تستخدم Jane Street استراتيجيتين مترابطتين، تتكرر في تواريخ انتهاء صلاحية خيارات BANKNIFTY وNIFTY المتعددة، والجوهر هو الاستفادة من اختلافات السيولة وآلية نقل الأسعار بين الأسواق.
استراتيجية 1: "تلاعب المؤشر داخل اليوم" (تلاعب المؤشر داخل اليوم)
تتكون هذه الاستراتيجية من مرحلتين واضحين، مثل دراما تم تنسيقها بعناية، تهدف إلى خلق وهم في السوق وفي النهاية الحصاد.
المرحلة الأولى (صباحاً /Patch I): خلق ازدهار زائف، جذب العدو إلى العمق.
السلوك: من خلال تسجيل كيان محلي في الهند (JSI Investments Private Limited)، استثمار مليارات الروبية في أسواق العقود الآجلة للأسهم والمكونات الأساسية لمؤشر الأسهم ذات السيولة المنخفضة، وشراء كميات كبيرة وبشكل عدواني من الأسهم الرئيسية لمؤشر BANKNIFTY، مثل بنك HDFC، بنك ICICI، وغيرها.
الأسلوب: سلوك التداول عدواني للغاية. تظهر التقارير أن أوامر الشراء من Jane Street عادة ما تكون أعلى من أحدث سعر تداول في السوق (LTP)، مما يؤدي إلى "رفع" أو "دعم" أسعار الأسهم المكونة بقوة، مما يرفع مباشرة من مؤشر BANKNIFTY. في بعض الفترات، قد تشكل أحجام تداولها حتى 15% إلى 25% من إجمالي حجم تداول الأسهم الفردية، مما يشكل قوة قادرة على توجيه الأسعار.
الهدف: خلق انطباع بأن المؤشر في انتعاش قوي أو استقرار. هذا يؤثر مباشرةً على سوق الخيارات ذات السيولة العالية، مما يؤدي إلى رفع أسعار خيارات الشراء (Call Options) بشكل مصطنع، وضغط أسعار خيارات البيع (Put Options) بشكل مناسب.
التنسيق في العمل: في الوقت الذي يتم فيه خلق "ضجيج" في سوق السلع الأساسية، تقوم الهيئة الأجنبية لشركة Jane Street (مثل Jane Street Singapore Pte. Ltd.) بالتحرك بهدوء في سوق الخيارات. يستغلون أسعار الخيارات المشوهة لشراء كميات كبيرة من خيارات البيع بتكلفة منخفضة للغاية، وبيع خيارات الشراء بأسعار مرتفعة بشكل غير طبيعي، مما يكوّن مراكز قصيرة ضخمة. وأشار تقرير SEBI إلى أن القيمة الاسمية لمراكز الخيارات الخاصة بهم (المكافئة نقدًا) هي عدة أضعاف الأموال المستثمرة في أسواق السلع الأساسية/العقود الآجلة، على سبيل المثال في 17 يناير، بلغت نسبة الرفع المالي 7.3 مرات.
المرحلة الثانية (بعد الظهر/Patch II): الحصاد العكسي، تحقيق الأرباح.
سلوك: خلال فترة التداول في فترة بعد الظهر، خاصة بالقرب من الإغلاق، تقوم كيان Jane Street المحلي بتحول 180 درجة، حيث تبيع بشكل منهجي وجريء جميع المراكز التي تم شراؤها في الصباح، وأحيانًا حتى تزيد من مبيعاتها.
الأسلوب: على العكس من الصباح، عادة ما تكون أسعار أوامر البيع أقل من سعر السوق LTP، مما يؤدي إلى "خفض" أسعار الأسهم المكونة، مما يتسبب في انخفاض سريع لمؤشر BANKNIFTY.
حلقة الربح المغلقة: أدى الانخفاض الحاد في المؤشر إلى ارتفاع قيمة خيارات البيع الضخمة التي تم إنشاؤها في الصباح، بينما انخفضت قيمة خيارات الشراء إلى الصفر. في النهاية، كانت الأرباح الضخمة التي تم الحصول عليها في سوق الخيارات تغطي بشكل كبير الخسائر المؤكدة الناتجة عن "الشراء العالي والبيع المنخفض" في سوق السلع/العقود الآجلة. تشكل هذه النموذج حلقة ربح مغلقة مثالية.
استراتيجية 2: "تلاعب سعر الإغلاق" (توسيع وضع علامة الإغلاق)
هذه طريقة أخرى أكثر مباشرة للتلاعب، تركز بشكل أساسي على المرحلة النهائية من يوم التداول، لا سيما خلال فترة تسوية عقود الخيارات.
"Extended marking the close" تشير إلى سلوك تداول يتسم بالتلاعب، حيث يقوم الكيان في اللحظة الأخيرة من فترة التداول، من خلال شراء أو بيع كميات كبيرة من الأوامر، بهدف التأثير على سعر إغلاق الأوراق المالية أو المؤشر، وبالتالي تحقيق أرباح من المراكز المشتقة التي يحتفظ بها.
في بعض أيام التداول، لم تتبنى Jane Street نمط "الشراء-البيع" على مدار الساعة، بل قامت فجأة بإجراء تداولات أحادية كبيرة (شراء أو بيع) في السوق الفوري والعقود الآجلة بعد الساعة 14:30، عندما كانت تمتلك كمية كبيرة من المراكز الآجلة التي ستنتهي قريباً، وذلك لدفع سعر التسوية النهائي للمؤشر نحو الاتجاه الذي يفضلونه.
الأدلة الرئيسية والدعم البياني
إن اتهامات SEBI ليست بلا أساس، بل تستند إلى كميات هائلة من بيانات التداول والتحليل الكمي الدقيق.
الحجم والتركيز
تظهر التقارير باستخدام جداول مفصلة (مثل الجدول 7، 8، 16، 17) النسبة المذهلة لحجم التداول في Jane Street خلال نافذة زمنية معينة. على سبيل المثال، في 17 يناير 2024 في الصباح، كانت قيمة المشتريات في سوق ICICIBANK الفوري تمثل 23.33% من إجمالي قيمة المشتريات في السوق. إن هذه القوة السوقية هي الشرط الذي يمكنها من التأثير على الأسعار.
تحليل تأثير السعر (تحليل تأثير LTP)
هذه هي النقاط البارزة في تقرير SEBI. لم تقم الجهة التنظيمية بتحليل أحجام التداول فحسب، بل استخدمت أيضًا تحليل تأثير LTP لتحديد "نية" تداولاتها. تظهر التحليلات أنه في مرحلة الارتفاع، كان لتداولات Jane Street تأثير إيجابي كبير على المؤشر؛ بينما في مرحلة الضغط، كان لها تأثير سلبي كبير. هذا يدحض بقوة أي "تداول عادي" أو "توفير سيولة" قد يُطرح كدفاع، مما يثبت أن سلوكها له أهداف واضحة تتمثل في "رفع" أو "ضغط" السوق.
التعاون بين الكيانات وتجنب التنظيم
أكدت SEBI أن Jane Street استخدمت مجموعة من كيانها المحلي في الهند (JSI Investments) وكيان FPI الخارجي لتجنب قيود عدم قدرة FPI واحد على إجراء تداولات يومية. يتولى الكيان المحلي إجراء تداولات عالية التردد اليومية العكسية (شراء ثم بيع) في السوق الفوري، بينما يحتفظ كيان FPI بمراكز الخيارات الكبيرة ويستفيد منها. تظهر هذه النموذج من "اليد اليسرى تضرب اليد اليمنى" التلاعب المتعاون، وتبرز سلوكهم المدبر والمنهجي.
الجزء الثاني: شبكة الرقابة "تيانوان" - منطق عقوبات SEBI والتحذيرات الأساسية
في مواجهة استراتيجيات التداول المعقدة والمليئة بالتكنولوجيا مثل Jane Street، لم تتورط قرار العقوبة الصادر عن SEBI في البحث اللامتناهي عن "الصندوق الأسود" للخوارزمية، بل ضرب في الجوهر، بدءاً من طبيعة سلوكها وتأثيره على نزاهة السوق. تعكس المنطق التنظيمي وراء ذلك تحذيراً قوياً لجميع المؤسسات التجارية المدفوعة بالتكنولوجيا، خاصةً المشاركين في مجال الأصول الافتراضية.
منطق العقوبة من SEBI: التوصيف بناءً على "السلوك" وليس "النتيجة"
الأسلحة القانونية الأساسية للSEBI هي لوائحها بشأن "حظر الاحتيال والمعاملات غير العادلة" (PFUTP Regulations). منطق العقوبات الخاصة بها لا يعتمد على "حققت Jane Street الأرباح"، بل يعتمد على "طريقة تحقيق Jane Street للأرباح كانت خاطئة".
المعايير النوعية الأساسية هي كما يلي:
إنشاء مظاهر سوقية زائفة أو مضللة (Regulation 4(2)(a)): ترى SEBI أن Jane Street قد قامت من خلال عمليات الشراء والبيع الواسعة والعالية الكثافة بخلق تقلبات مصطنعة في المؤشر، مما نقل إشارات أسعار زائفة إلى السوق وأدى إلى تضليل المشاركين الآخرين (وبشكل خاص المستثمرين الأفراد الذين يعتمدون على إشارات الأسعار في اتخاذ القرارات). ويشكل هذا السلوك بحد ذاته انحرافًا عن العلاقة الحقيقية بين العرض والطلب في السوق.
التلاعب بأسعار الأوراق المالية والأسعار المرجعية (Regulation 4(2)(e)): التقرير يوضح بجلاء أن سلوك Jane Street كان الهدف المباشر منه هو التأثير على مؤشر BANKNIFTY - وهو سعر مرجعي سوقي مهم. جميع عملياتها في السوق الفوري وعقود المستقبل كانت تهدف إلى دفع هذا السعر المرجعي نحو الاتجاه الذي يفيد مراكز المشتقات الخاصة بها. يُعتبر هذا تلاعباً نموذجياً في الأسعار.
نقص في الاستقلالية الاقتصادية المعقولة: هذه هي "الورقة الرابحة" في الحجج التي قدمتها SEBI. أشارت الهيئة التنظيمية إلى أن تداولات Jane Street في السوق الفوري/العقود الآجلة من خلال شراء مرتفع وبيع منخفض خلال اليوم، من منظور عمل واحد، ستؤدي حتماً إلى خسائر. تظهر بيانات التقرير أنه في 15 يوماً من "تلاعب المؤشر خلال اليوم"، تكبدت خسائر إجمالية قدرها 19.97 مليار روبية في السوق الفوري/العقود الآجلة. هذه التصرفات "المتعمدة للخسارة" تثبت بالضبط أن هذه التداولات لم تكن لأغراض الاستثمار أو للمراجحة العادية، بل كانت كنوع من "التكلفة" أو "الأداة"، تخدم غرض التلاعب للحصول على أرباح أكبر في سوق الخيارات.
تحذير أساسي: الحياد التكنولوجي، لكن الأشخاص الذين يستخدمون التكنولوجيا لديهم مواقف.
أعمق تحذير من هذه القضية هو أنها رسمت بوضوح خطًا أحمر:
في عصر تتزايد فيه دقة التنظيم ومبادئه، إذا افتقرت المزايا التكنولوجية والرياضية البحتة إلى احترام نزاهة السوق ونوايا التنظيم، فقد تتجاوز الخطوط الحمراء القانونية في أي لحظة.
حدود المزايا التقنية: لا شك أن Jane Street تمتلك خوارزميات من الطراز العالمي، ونظام تنفيذ منخفض التأخير، وقدرة ممتازة على إدارة المخاطر. ومع ذلك، عندما تُستخدم هذه القدرة في خلق عدم التماثل المعلوماتي بشكل منهجي، وتدمير وظيفة اكتشاف الأسعار في السوق، فإنها تتحول من "أداة لتعزيز الكفاءة" إلى "سلاح لتنفيذ التلاعب". التقنية نفسها محايدة، لكن طريقة تطبيقها ونواياها تحدد شرعية سلوكها.
نموذج جديد للرقابة "مبني على المبادئ": السلطات التنظيمية العالمية، بما في ذلك SEBI و SEC، تتجه بشكل متزايد من مفهوم "مبني على القواعد" (rule-based) إلى مفهوم "مبني على المبادئ" (principle-based) في الرقابة. وهذا يعني أنه حتى لو لم يستجب أي استراتيجية تداول معقدة بشكل واضح لخرق قاعدة معينة، إلا أنه طالما أن تصميمها العام ونتائجها النهائية تتعارض مع المبادئ الأساسية للسوق "العدالة والشفافية"، فقد يتم اعتبارها تلاعباً. سيتساءل المنظمون سؤالاً أساسياً: "ما هي الفوائد التي تعود على السوق من سلوكك، بخلاف الإضرار بمصالح الآخرين لتحقيق مكاسب شخصية؟" إذا كانت الإجابة سلبية، فإن المخاطر تكون مرتفعة للغاية.
تجاهل تحذيرات "الغرور": المحفز للعقوبات الشديدة
أكدت SEBI في التقرير على ظرف مشدد: في فبراير 2025، أرسلت بورصة الهند الوطنية (NSE) تحذيراً واضحاً إلى Jane Street بناءً على توجيهات SEBI، تطلب منها وقف نمط التداول المشبوه. ومع ذلك، كشفت التحقيقات أن Jane Street استمرت في استخدام أسلوب "تلاعب سعر الإغلاق" لتManipulating مؤشر NIFTY في مايو التالي.
هذا السلوك يُعتبر من قبل SEBI تحديًا صارخًا للسلطة التنظيمية و"عدم الأمانة" (not a good faith actor). وهذا ليس فقط أحد الأسباب التي أدت إلى فرض غرامات باهظة عليه، بل هو أيضًا عامل تحفيزي مهم لتبني SEBI لإجراء "حظر دخول السوق" المؤقت الصارم. لقد كانت هذه درسًا لجميع المشاركين في السوق: يجب أن تؤخذ الاتصالات والالتزامات مع الهيئات التنظيمية على محمل الجد، وأي شكل من أشكال الشعور بالاستثناء والغطرسة قد يؤدي إلى عواقب أكثر شدة.
الجزء الثالث: تحت الانهيار، لا توجد رقاقات ثلجية بريئة - تحليل تأثير السوق وعمق الضحايا
تأثير قضية جين ستريت لا يقتصر على غرامة وسمعة شركة واحدة فقط. إنه مثل
قد تحتوي هذه الصفحة على محتوى من جهات خارجية، يتم تقديمه لأغراض إعلامية فقط (وليس كإقرارات/ضمانات)، ولا ينبغي اعتباره موافقة على آرائه من قبل Gate، ولا بمثابة نصيحة مالية أو مهنية. انظر إلى إخلاء المسؤولية للحصول على التفاصيل.
تم تغريم العملاق الكمي جين ستريت 5.8 مليار دولار بسبب التلاعب بالخوارزمية مما أثار تفكيرًا في الامتثال
تم تغريم عملاق التداول الكمي الرائد Jane Street بمبلغ 48.4 مليار بسبب التلاعب بالخوارزمية، ما هي الدروس المستفادة لصناعة التشفير؟
في يوليو 2025، اهتزت الأسواق المالية العالمية. تم فرض غرامة قياسية قدرها 484.3 مليار روبية (حوالي 5.8 مليار دولار أمريكي) على عملاق التداول الكمي الرائد Jane Street بسبب التلاعب المنهجي في المؤشرات في السوق الهندي من قبل هيئة الأوراق المالية والبورصات الهندية (SEBI)، وتم منعه مؤقتًا من دخول السوق. تكمن جوهر هذه الحادثة في تقرير تحقيق مؤقت من SEBI مكون من 105 صفحات، يكشف كيف استخدم "اللاعبون" ذوو التقنية العالية عدم التناسق في هيكل السوق للربح.
هذا ليس فقط حدث غرامة باهظة الثمن، بل هو تحذير عميق للهيئات التجارية العالمية التي تعتمد على الخوارزمية المعقدة وميزة التكنولوجيا، وخاصة للهيئات المتعلقة بالأصول الافتراضية التي تقع في "المنطقة الرمادية" التنظيمية. عندما تتعارض استراتيجيات الكم القصوى مع العدالة السوقية ونوايا التنظيم بشكل جذري، لم تعد الميزة التكنولوجية "تعويذة"، بل قد تصبح "دليلاً" يشير إلى نفسها.
حللت فرقة البحث تقرير التحقيق الخاص بـ SEBI بعمق، بدءًا من استعراض الحالات، منطق التنظيم، تأثير السوق، التأملات التقنية، وصولًا إلى الربط مع مجال العملات الرقمية ورؤية المستقبل. قدمت هذه التحليلات للمشاركين في سوق الأصول الافتراضية تفسيرًا للسيف الداموكلي الذي يلوح فوق رؤوسهم فيما يتعلق بالامتثال، وتناولت كيفية السير بثبات على حبل رفيع بين الابتكار التكنولوجي والعدالة السوقية.
الجزء الأول: "العاصفة المثالية" مراجعة - كيف قامت Jane Street بتشبيك شبكة من التلاعب؟
لفهم التأثير العميق لهذه القضية، يجب أولاً إعادة بناء أساليب التلاعب التي اتُهمت بها Jane Street. هذه ليست مجرد خطأ تقني معزول أو انحراف استراتيجي عرضي، بل هي "مؤامرة" مصممة بعناية، تُنفذ بشكل نظامي، وبحجم كبير وبدرجة عالية من السرية. يكشف تقرير SEBI بالتفصيل عن استراتيجيتين رئيسيتين.
تحليل الاستراتيجيات الأساسية: آلية عمل "المؤامرات" الكبرى
وفقًا لتحقيقات SEBI، تستخدم Jane Street استراتيجيتين مترابطتين، تتكرر في تواريخ انتهاء صلاحية خيارات BANKNIFTY وNIFTY المتعددة، والجوهر هو الاستفادة من اختلافات السيولة وآلية نقل الأسعار بين الأسواق.
استراتيجية 1: "تلاعب المؤشر داخل اليوم" (تلاعب المؤشر داخل اليوم)
تتكون هذه الاستراتيجية من مرحلتين واضحين، مثل دراما تم تنسيقها بعناية، تهدف إلى خلق وهم في السوق وفي النهاية الحصاد.
المرحلة الأولى (صباحاً /Patch I): خلق ازدهار زائف، جذب العدو إلى العمق.
السلوك: من خلال تسجيل كيان محلي في الهند (JSI Investments Private Limited)، استثمار مليارات الروبية في أسواق العقود الآجلة للأسهم والمكونات الأساسية لمؤشر الأسهم ذات السيولة المنخفضة، وشراء كميات كبيرة وبشكل عدواني من الأسهم الرئيسية لمؤشر BANKNIFTY، مثل بنك HDFC، بنك ICICI، وغيرها.
الأسلوب: سلوك التداول عدواني للغاية. تظهر التقارير أن أوامر الشراء من Jane Street عادة ما تكون أعلى من أحدث سعر تداول في السوق (LTP)، مما يؤدي إلى "رفع" أو "دعم" أسعار الأسهم المكونة بقوة، مما يرفع مباشرة من مؤشر BANKNIFTY. في بعض الفترات، قد تشكل أحجام تداولها حتى 15% إلى 25% من إجمالي حجم تداول الأسهم الفردية، مما يشكل قوة قادرة على توجيه الأسعار.
الهدف: خلق انطباع بأن المؤشر في انتعاش قوي أو استقرار. هذا يؤثر مباشرةً على سوق الخيارات ذات السيولة العالية، مما يؤدي إلى رفع أسعار خيارات الشراء (Call Options) بشكل مصطنع، وضغط أسعار خيارات البيع (Put Options) بشكل مناسب.
التنسيق في العمل: في الوقت الذي يتم فيه خلق "ضجيج" في سوق السلع الأساسية، تقوم الهيئة الأجنبية لشركة Jane Street (مثل Jane Street Singapore Pte. Ltd.) بالتحرك بهدوء في سوق الخيارات. يستغلون أسعار الخيارات المشوهة لشراء كميات كبيرة من خيارات البيع بتكلفة منخفضة للغاية، وبيع خيارات الشراء بأسعار مرتفعة بشكل غير طبيعي، مما يكوّن مراكز قصيرة ضخمة. وأشار تقرير SEBI إلى أن القيمة الاسمية لمراكز الخيارات الخاصة بهم (المكافئة نقدًا) هي عدة أضعاف الأموال المستثمرة في أسواق السلع الأساسية/العقود الآجلة، على سبيل المثال في 17 يناير، بلغت نسبة الرفع المالي 7.3 مرات.
المرحلة الثانية (بعد الظهر/Patch II): الحصاد العكسي، تحقيق الأرباح.
سلوك: خلال فترة التداول في فترة بعد الظهر، خاصة بالقرب من الإغلاق، تقوم كيان Jane Street المحلي بتحول 180 درجة، حيث تبيع بشكل منهجي وجريء جميع المراكز التي تم شراؤها في الصباح، وأحيانًا حتى تزيد من مبيعاتها.
الأسلوب: على العكس من الصباح، عادة ما تكون أسعار أوامر البيع أقل من سعر السوق LTP، مما يؤدي إلى "خفض" أسعار الأسهم المكونة، مما يتسبب في انخفاض سريع لمؤشر BANKNIFTY.
حلقة الربح المغلقة: أدى الانخفاض الحاد في المؤشر إلى ارتفاع قيمة خيارات البيع الضخمة التي تم إنشاؤها في الصباح، بينما انخفضت قيمة خيارات الشراء إلى الصفر. في النهاية، كانت الأرباح الضخمة التي تم الحصول عليها في سوق الخيارات تغطي بشكل كبير الخسائر المؤكدة الناتجة عن "الشراء العالي والبيع المنخفض" في سوق السلع/العقود الآجلة. تشكل هذه النموذج حلقة ربح مغلقة مثالية.
استراتيجية 2: "تلاعب سعر الإغلاق" (توسيع وضع علامة الإغلاق)
هذه طريقة أخرى أكثر مباشرة للتلاعب، تركز بشكل أساسي على المرحلة النهائية من يوم التداول، لا سيما خلال فترة تسوية عقود الخيارات.
"Extended marking the close" تشير إلى سلوك تداول يتسم بالتلاعب، حيث يقوم الكيان في اللحظة الأخيرة من فترة التداول، من خلال شراء أو بيع كميات كبيرة من الأوامر، بهدف التأثير على سعر إغلاق الأوراق المالية أو المؤشر، وبالتالي تحقيق أرباح من المراكز المشتقة التي يحتفظ بها.
في بعض أيام التداول، لم تتبنى Jane Street نمط "الشراء-البيع" على مدار الساعة، بل قامت فجأة بإجراء تداولات أحادية كبيرة (شراء أو بيع) في السوق الفوري والعقود الآجلة بعد الساعة 14:30، عندما كانت تمتلك كمية كبيرة من المراكز الآجلة التي ستنتهي قريباً، وذلك لدفع سعر التسوية النهائي للمؤشر نحو الاتجاه الذي يفضلونه.
الأدلة الرئيسية والدعم البياني
إن اتهامات SEBI ليست بلا أساس، بل تستند إلى كميات هائلة من بيانات التداول والتحليل الكمي الدقيق.
الحجم والتركيز
تظهر التقارير باستخدام جداول مفصلة (مثل الجدول 7، 8، 16، 17) النسبة المذهلة لحجم التداول في Jane Street خلال نافذة زمنية معينة. على سبيل المثال، في 17 يناير 2024 في الصباح، كانت قيمة المشتريات في سوق ICICIBANK الفوري تمثل 23.33% من إجمالي قيمة المشتريات في السوق. إن هذه القوة السوقية هي الشرط الذي يمكنها من التأثير على الأسعار.
تحليل تأثير السعر (تحليل تأثير LTP)
هذه هي النقاط البارزة في تقرير SEBI. لم تقم الجهة التنظيمية بتحليل أحجام التداول فحسب، بل استخدمت أيضًا تحليل تأثير LTP لتحديد "نية" تداولاتها. تظهر التحليلات أنه في مرحلة الارتفاع، كان لتداولات Jane Street تأثير إيجابي كبير على المؤشر؛ بينما في مرحلة الضغط، كان لها تأثير سلبي كبير. هذا يدحض بقوة أي "تداول عادي" أو "توفير سيولة" قد يُطرح كدفاع، مما يثبت أن سلوكها له أهداف واضحة تتمثل في "رفع" أو "ضغط" السوق.
التعاون بين الكيانات وتجنب التنظيم
أكدت SEBI أن Jane Street استخدمت مجموعة من كيانها المحلي في الهند (JSI Investments) وكيان FPI الخارجي لتجنب قيود عدم قدرة FPI واحد على إجراء تداولات يومية. يتولى الكيان المحلي إجراء تداولات عالية التردد اليومية العكسية (شراء ثم بيع) في السوق الفوري، بينما يحتفظ كيان FPI بمراكز الخيارات الكبيرة ويستفيد منها. تظهر هذه النموذج من "اليد اليسرى تضرب اليد اليمنى" التلاعب المتعاون، وتبرز سلوكهم المدبر والمنهجي.
الجزء الثاني: شبكة الرقابة "تيانوان" - منطق عقوبات SEBI والتحذيرات الأساسية
في مواجهة استراتيجيات التداول المعقدة والمليئة بالتكنولوجيا مثل Jane Street، لم تتورط قرار العقوبة الصادر عن SEBI في البحث اللامتناهي عن "الصندوق الأسود" للخوارزمية، بل ضرب في الجوهر، بدءاً من طبيعة سلوكها وتأثيره على نزاهة السوق. تعكس المنطق التنظيمي وراء ذلك تحذيراً قوياً لجميع المؤسسات التجارية المدفوعة بالتكنولوجيا، خاصةً المشاركين في مجال الأصول الافتراضية.
منطق العقوبة من SEBI: التوصيف بناءً على "السلوك" وليس "النتيجة"
الأسلحة القانونية الأساسية للSEBI هي لوائحها بشأن "حظر الاحتيال والمعاملات غير العادلة" (PFUTP Regulations). منطق العقوبات الخاصة بها لا يعتمد على "حققت Jane Street الأرباح"، بل يعتمد على "طريقة تحقيق Jane Street للأرباح كانت خاطئة".
المعايير النوعية الأساسية هي كما يلي:
إنشاء مظاهر سوقية زائفة أو مضللة (Regulation 4(2)(a)): ترى SEBI أن Jane Street قد قامت من خلال عمليات الشراء والبيع الواسعة والعالية الكثافة بخلق تقلبات مصطنعة في المؤشر، مما نقل إشارات أسعار زائفة إلى السوق وأدى إلى تضليل المشاركين الآخرين (وبشكل خاص المستثمرين الأفراد الذين يعتمدون على إشارات الأسعار في اتخاذ القرارات). ويشكل هذا السلوك بحد ذاته انحرافًا عن العلاقة الحقيقية بين العرض والطلب في السوق.
التلاعب بأسعار الأوراق المالية والأسعار المرجعية (Regulation 4(2)(e)): التقرير يوضح بجلاء أن سلوك Jane Street كان الهدف المباشر منه هو التأثير على مؤشر BANKNIFTY - وهو سعر مرجعي سوقي مهم. جميع عملياتها في السوق الفوري وعقود المستقبل كانت تهدف إلى دفع هذا السعر المرجعي نحو الاتجاه الذي يفيد مراكز المشتقات الخاصة بها. يُعتبر هذا تلاعباً نموذجياً في الأسعار.
نقص في الاستقلالية الاقتصادية المعقولة: هذه هي "الورقة الرابحة" في الحجج التي قدمتها SEBI. أشارت الهيئة التنظيمية إلى أن تداولات Jane Street في السوق الفوري/العقود الآجلة من خلال شراء مرتفع وبيع منخفض خلال اليوم، من منظور عمل واحد، ستؤدي حتماً إلى خسائر. تظهر بيانات التقرير أنه في 15 يوماً من "تلاعب المؤشر خلال اليوم"، تكبدت خسائر إجمالية قدرها 19.97 مليار روبية في السوق الفوري/العقود الآجلة. هذه التصرفات "المتعمدة للخسارة" تثبت بالضبط أن هذه التداولات لم تكن لأغراض الاستثمار أو للمراجحة العادية، بل كانت كنوع من "التكلفة" أو "الأداة"، تخدم غرض التلاعب للحصول على أرباح أكبر في سوق الخيارات.
تحذير أساسي: الحياد التكنولوجي، لكن الأشخاص الذين يستخدمون التكنولوجيا لديهم مواقف.
أعمق تحذير من هذه القضية هو أنها رسمت بوضوح خطًا أحمر:
في عصر تتزايد فيه دقة التنظيم ومبادئه، إذا افتقرت المزايا التكنولوجية والرياضية البحتة إلى احترام نزاهة السوق ونوايا التنظيم، فقد تتجاوز الخطوط الحمراء القانونية في أي لحظة.
حدود المزايا التقنية: لا شك أن Jane Street تمتلك خوارزميات من الطراز العالمي، ونظام تنفيذ منخفض التأخير، وقدرة ممتازة على إدارة المخاطر. ومع ذلك، عندما تُستخدم هذه القدرة في خلق عدم التماثل المعلوماتي بشكل منهجي، وتدمير وظيفة اكتشاف الأسعار في السوق، فإنها تتحول من "أداة لتعزيز الكفاءة" إلى "سلاح لتنفيذ التلاعب". التقنية نفسها محايدة، لكن طريقة تطبيقها ونواياها تحدد شرعية سلوكها.
نموذج جديد للرقابة "مبني على المبادئ": السلطات التنظيمية العالمية، بما في ذلك SEBI و SEC، تتجه بشكل متزايد من مفهوم "مبني على القواعد" (rule-based) إلى مفهوم "مبني على المبادئ" (principle-based) في الرقابة. وهذا يعني أنه حتى لو لم يستجب أي استراتيجية تداول معقدة بشكل واضح لخرق قاعدة معينة، إلا أنه طالما أن تصميمها العام ونتائجها النهائية تتعارض مع المبادئ الأساسية للسوق "العدالة والشفافية"، فقد يتم اعتبارها تلاعباً. سيتساءل المنظمون سؤالاً أساسياً: "ما هي الفوائد التي تعود على السوق من سلوكك، بخلاف الإضرار بمصالح الآخرين لتحقيق مكاسب شخصية؟" إذا كانت الإجابة سلبية، فإن المخاطر تكون مرتفعة للغاية.
تجاهل تحذيرات "الغرور": المحفز للعقوبات الشديدة
أكدت SEBI في التقرير على ظرف مشدد: في فبراير 2025، أرسلت بورصة الهند الوطنية (NSE) تحذيراً واضحاً إلى Jane Street بناءً على توجيهات SEBI، تطلب منها وقف نمط التداول المشبوه. ومع ذلك، كشفت التحقيقات أن Jane Street استمرت في استخدام أسلوب "تلاعب سعر الإغلاق" لتManipulating مؤشر NIFTY في مايو التالي.
هذا السلوك يُعتبر من قبل SEBI تحديًا صارخًا للسلطة التنظيمية و"عدم الأمانة" (not a good faith actor). وهذا ليس فقط أحد الأسباب التي أدت إلى فرض غرامات باهظة عليه، بل هو أيضًا عامل تحفيزي مهم لتبني SEBI لإجراء "حظر دخول السوق" المؤقت الصارم. لقد كانت هذه درسًا لجميع المشاركين في السوق: يجب أن تؤخذ الاتصالات والالتزامات مع الهيئات التنظيمية على محمل الجد، وأي شكل من أشكال الشعور بالاستثناء والغطرسة قد يؤدي إلى عواقب أكثر شدة.
الجزء الثالث: تحت الانهيار، لا توجد رقاقات ثلجية بريئة - تحليل تأثير السوق وعمق الضحايا
تأثير قضية جين ستريت لا يقتصر على غرامة وسمعة شركة واحدة فقط. إنه مثل