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El dilema de Ethereum: presión de precios causada por el mecanismo POS y el desequilibrio entre la oferta y la demanda
La Dilema de Ethereum: Análisis desde la Perspectiva de la Teoría de Tres Platos
Recientemente, ha habido comentarios negativos sobre Ethereum (ETH), pero parece que ninguno ha llegado al núcleo del problema. A pesar de que Ethereum se destaca en términos de tecnología y base de desarrolladores, es normal que siempre aparezcan desafiantes en cada ronda, pero ¿por qué esta vez se siente tan débil? Profundicemos en este problema desde dos ángulos: la oferta y la demanda, utilizando la teoría de tres discos.
Análisis del lado de la demanda de Ethereum
La demanda de Ethereum se puede considerar desde dos factores: nativos y externos.
Los factores nativos se refieren principalmente a la división de los contratos calculados en ETH que surge del desarrollo de la tecnología de Ethereum, lo que impulsa la demanda de ETH. Históricamente, hemos sido testigos del auge de las ICO en 2017 y de la prosperidad de DeFi en 2020/2021. Lógicamente, la principal narrativa de este ciclo debería ser L2 y Restaking. Sin embargo, los proyectos del ecosistema L2 están altamente superpuestos con la cadena principal, lo que dificulta un crecimiento explosivo en las transacciones. Además, PointFi y Restaking, en esencia, bloquean ETH para reducir la liquidez, en lugar de permitir que más activos se valoren en ETH. Incluso el poder de fijación de precios de algunos grandes proyectos de restaking se ha trasladado a los intercambios (USDT), en lugar de estar en la cadena como en la ronda anterior con YFI, CRV, COMP (en ETH). Esto significa que, si no hay una gran cantidad de nuevos activos utilizando ETH como unidad de valor, los usuarios no tienen necesidad de mantener ETH.
Otro factor nativo que influye en la demanda es el mecanismo de quema introducido por EIP1559. La función principal de ETH es servir como capa de liquidación; la liquidación y el ajuste de grandes DeFi ocurren en la cadena principal. Pero ahora, la funcionalidad de L2 se superpone en gran medida con la de la cadena principal, lo que lleva a que una gran cantidad de esta demanda se desvíe a L2, y la cantidad de quema provocada por estas transacciones es solo una pequeña parte de lo que era originalmente, debilitando aún más la demanda de ETH.
Los factores externos incluyen principalmente la demanda externa ecológica y el entorno macroeconómico. Macroscopicamente, el ciclo anterior fue un ciclo de flexibilización, mientras que este ciclo es uno de restricción. En cuanto a la demanda externa ecológica, la última ronda fue el fideicomiso de Grayscale, y esta ronda son los ETF. Pero el fideicomiso de Grayscale es unidireccional, solo se puede comprar y no vender. Los ETF son diferentes, pueden fluir tanto hacia dentro como hacia fuera. Desde que se abrió el ETF hace un mes, la salida neta total ha alcanzado 140.83K, la mayor parte a través de Grayscale. Esto contrasta marcadamente con la situación de entrada neta continua desde que se abrió el ETF de Bitcoin, lo que equivale a que tanto los antiguos como los nuevos grandes tenedores de ETH están liquidando a través del ETF.
Análisis del lado de la oferta de Ethereum
Ethereum es esencialmente un clásico esquema de dividendos, ya sea en la era POW o POS, la principal presión de venta proviene de la nueva producción. Pero, ¿por qué ha surgido un problema en esta ronda? La clave radica en el cambio en la estructura de costos de su producción.
ETH era POW (antes del 15 de septiembre de 2022)
En la era de POW, la lógica de producción de ETH es similar a la de Bitcoin, producida por mineros. Los costos que incurre un minero para obtener ETH incluyen costos fijos (como la inversión en equipos de minería) y costos incrementales (como la electricidad, tarifas de custodia, etc.). Todos estos costos se valoran en moneda fiduciaria y la mayor parte son costos hundidos irreversibles.
Aquí existe un juego: cuando el precio del mercado de divisas de ETH es inferior al costo de adquisición (es decir, el "precio de apagado"), los mineros no venderán porque incurrirían en pérdidas. Con cada generación de actualización de máquinas mineras y el aumento de la competencia en la minería, el costo total incremental sigue aumentando, elevando indirectamente el precio mínimo de ETH.
ETH Era POS (después del 15 de septiembre de 2022)
Una vez que entramos en la era POS, el rol de los mineros ha desaparecido, siendo reemplazado por los validadores. Para obtener producción de Ether, solo es necesario apostar ETH en un nodo validador. La estructura de costos de producción de ETH ha cambiado significativamente:
La diferencia clave que trae este cambio es que, aunque los validadores todavía tienen costos en moneda fiduciaria, teóricamente pueden soportar una cantidad infinita de ETH en staking, y no existe el problema de la obsolescencia de las máquinas mineras. Por lo tanto, el costo de adquisición por unidad de ETH es casi despreciable. Y para los stakers, además del costo de oportunidad, la obtención de producción de ETH casi no tiene costo en moneda fiduciaria, y las tarifas también son costos en moneda.
Esto significa que ya no existe un "precio de apagado"; los stakers no mantendrán un límite inferior en el precio de ETH como lo hacen los mineros, sino que podrán extraer y vender indefinidamente. Incluso si asumimos que el precio de entrada promedio para staked ETH es el precio promedio de la ronda anterior, este mecanismo no puede seguir elevando el precio base de ETH. Siempre que la cantidad de nuevo ETH sea positiva, el precio seguirá bajo presión.
La Dificultad del ETH: Los Riesgos Sembrados en 2018
Al revisar el final de la era ICO en 2018, muchos proyectos de ICO valorados en ETH vendieron ETH de manera desordenada, lo que provocó que el precio cayera por debajo de los 100 dólares. Desde la perspectiva de la fragmentación, la tasa de fragmentación de la era ICO fue extremadamente alta, pero faltaban DEX basados en ETH para el comercio y la conversión. Los equipos de proyecto solo podían vender simultáneamente tokens de ICO y ETH para obtener USDT, lo que finalmente llevó a una drástica disminución de los rendimientos de ICO Beta, con un costo de oportunidad mayor que mantener las monedas, formando una doble penalización de Davis.
Esta experiencia puede haber influido profundamente en la comunidad de Ethereum. Hemos visto a Vitalik y a la fundación enfatizar continuamente la hoja de ruta, la narrativa principal y la ortodoxia, formando un grupo de desarrolladores y VC del "círculo central". El éxito del verano de DeFi reforzó aún más esta consolidación del sistema, concentrando los activos en manos de los actores alineados con Eth para prevenir divisiones desordenadas y presiones de venta.
Sin embargo, esta práctica evolucionó finalmente en el fenómeno de "emprender a V" y "halal = alta valoración", lo que llevó a:
La adición de L2 debilitó el efecto de quema, y POS trajo presión de venta sin costo, lo que contrarrestó todos los esfuerzos del núcleo de Ethereum para prevenir la presión de venta desordenada, lo que finalmente llevó a la situación actual.
Lecciones aprendidas de ETH
Los planes de dividendos deben ser estables a largo plazo y no deben innovar ciegamente. Se debe formar un costo fijo y un costo incremental basado en el patrón oro, y con el aumento de la liquidez de los activos, se debe aumentar continuamente la línea de costo, elevando así el límite inferior del precio de los activos. Si no está seguro de cómo proceder, puede referirse al modelo de costos de Bitcoin.
Hacer un desglose para reducir la presión de venta es solo una medida temporal. El verdadero objetivo debería ser convertir la moneda madre en un activo valorado, de modo que la tenencia no dependa del aumento de la moneda madre en sí, ampliando así la demanda y la liquidez.