Belakangan ini saya melihat dataset stablecoin terbaru dari Dune dan menemukan beberapa hal yang cukup menarik.

Di permukaan, pasar stablecoin memiliki skala lebih dari 3000 miliar dolar AS, dengan USDT dan USDC menguasai 89%. Tapi jika dilihat lebih dalam, ceritanya sama sekali berbeda.

Pertama, tentang pasokan. Hingga saat ini, peredaran USDT sekitar 190 miliar dolar AS, dan USDC sekitar 78 miliar dolar AS. Keduanya memang merupakan duopoli mutlak. Tapi yang menarik, pada tahun 2025, stablecoin "penantang" berkembang pesat—USDS tumbuh 376%, PYUSD naik 753%, dan Ripple RLUSD melonjak 1803%. Tentu saja, tidak semua berhasil, USD0 malah turun 66%, tapi secara keseluruhan pasar ini menjadi lebih beragam.

Yang paling patut diperhatikan adalah struktur pemiliknya. Exchange tetap menjadi pemegang stablecoin terbesar, sekitar 800 miliar dolar AS. Tapi yang benar-benar menarik adalah perbedaan konsentrasi—sebaran USDT dan USDC sangat tersebar, 10 dompet terbesar hanya menguasai 23-26% dari pasokan. Sedangkan stablecoin lain, beberapa jenis baru, 10 dompet terbesar memegang lebih dari 90%, apakah ini karena mekanisme desain atau risiko tersembunyi, perlu dilihat lebih jelas.

Mengenai aktivitas di blockchain, transfer dana bulan Januari mencapai 10,3 kuadriliun dolar AS. Tapi angka ini sendiri tidak terlalu penting, yang penting adalah ke mana dana itu mengalir. Penggunaan terbesar adalah likuiditas DEX—5,9 kuadriliun dolar AS. Kedua adalah aktivitas pinjam-meminjam dan flash loan, sekitar 1,3 kuadriliun dolar AS. Lalu adalah deposit dan withdrawal di exchange, 599 miliar dolar AS. Ini menunjukkan bahwa stablecoin lebih berfungsi sebagai infrastruktur perdagangan, bukan alat pembayaran.

Ada indikator lain yang sering diabaikan, yaitu kecepatan peredaran. USDC di Base memiliki rasio perputaran harian-mingguan mencapai 14 kali, angka yang sangat tinggi dan mencerminkan aktivitas DeFi tingkat tinggi. Tapi di Ethereum, rasio perputaran USDT hanya 0,2 kali, dengan pasokan lebih dari 100 miliar dolar AS yang sebagian besar tidak aktif. Token yang sama, karena berada di chain berbeda, pola penggunaannya sangat berbeda—ini cukup menunjukkan adanya masalah.

Terakhir, satu detail lagi: stablecoin non-dolar sedang bangkit. Stablecoin euro sudah ada 17 jenis, dengan pasokan sekitar 990 juta dolar AS. Ada juga stablecoin berbasis real Brasil, yen, Naira, Pound, Rand, dan mata uang lokal lainnya yang mulai muncul. Pasar jauh lebih kompleks daripada yang terlihat di permukaan.

Secara keseluruhan, pasar stablecoin telah berevolusi dari "USDT dan USDC menguasai" menjadi "kompetisi multinasional + segmentasi penggunaan". Hanya melihat pasokan tidak cukup, harus dilihat siapa yang menggunakannya, bagaimana mereka menggunakannya, dan seberapa cepat penggunaannya. Inilah kunci untuk memahami wajah sebenarnya dari pasar ini.