2025年暗号化米国株熱潮:狂気、プレミアムとリスク

2025年夏、暗号化米国株が資本市場の主役となる。この年の真の焦点は、従来のテクノロジー大手ではなく、ビットコインをバランスシートに取り入れる「戦略的保有」米国株企業である。

過去一年、ビットコインは94%近く上昇し、ほとんどの伝統的資産を大きく上回りました。それに対して、テクノロジー企業は最高でも30%の上昇にとどまり、マイクロソフト、アップル、S&P500指数はほぼ横ばいか調整しています。しかし、微策略(MicroStrategy)の株価は208.7%も急上昇しました。

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MSTRの後、一批の暗号化保有株の米国株、日本株もそれぞれの評価神話を上演しています。時価総額/保有株ネット価値プレミアム(mNAV)、借り入れ金利、ショートポジション、転換社債アービトラージなどが市場の注目の焦点となっています。この新興の"コイン株"戦場で、トレーダーたちはどのように進退を天秤にかけているのでしょうか？また、どのような隠れたロジックが市場を主導しているのでしょうか？

米国株を「戦略的に保有する」ことの真実

BTCを買い、MSTRを売ることは、多くの金融機関やトレーダーの共通認識となっています。一部のトレーダーは「多BTC+空MSTR」のボラティリティ・スプレッド戦略を採用し、安定した収益を得ています。

"プレミアム"はトレーダーが回避できないキーワードとなっています。mNAV(マーケットネットアセットバリュー)指数は、企業の時価総額と実際に保有している暗号化資産の純値との倍率を反映しています。2021年から2024年初頭まで、MSTRのmNAVプレミアムは長期間1.0-2.0倍の範囲で変動し、歴史的平均は約1.3倍です。

しかし、2024年の下半期に入ると、MicroStrategyのmNAVプレミアムは約1.8倍に上昇しました。2024年末には3倍を突破し、特定の取引日には3.3倍の歴史的な高点に達することもありました。2025年の上半期には、mNAV指数は1.6〜1.9倍の範囲で繰り返し揺れ動きました。

プレミアムの合理的な範囲については、異なるトレーダーが異なる見解を持っています。2〜3倍のプレミアムは合理的な範囲と見なす人もいれば、1.5〜3倍の範囲を明確な取引信号と見なす人もいます。

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プレミアムを除いて、ボラティリティもトレーダーが注目する重要な指標です。あるトレーダーの試算によれば、2024年のBTCの年率ボラティリティは約76.4%、MSTRは101.6%に達します。2025年にはBTCのボラティリティが57.3%に低下し、MSTRは約76%を維持します。

大口の資金や機関投資家にとって、転換社債のアービトラージはより好まれる戦略となっています。2024年10月、MicroStrategyは「21/21プラン」を発表し、3年内にATM方式で210億ドルの普通株を増発してビットコインを購入します。わずか2ヶ月で第1ラウンドの1.5億株の発行を完了し、224億ドルを調達しました。2025年第一四半期、同社は再び210億ドルのATMを一括で追加し、同時に210億ドルの永久優先株と210億ドルの転換社債を発表しました。

この頻繁な増発は株価に圧力をかける一方で、機関に転換社債のアービトラージ機会を提供します。転換社債を購入し、同等の普通株を空売りすることで、機関は「デルタ中立、ガンマロング」の戦略を実現し、ボラティリティから利益を得ることができます。

マイクロストラテジーをショートするリスクと機会

多くのトレーダーがヘッジの選択肢としてMicroStrategyのショートを行っていますが、リスクは依然として無視できません。あるトレーダーは320ドルの位置でMSTRをショートしましたが、株価は550ドルまで上昇し、最終的に元本を取り戻すのが困難でした。この経験は、多くのトレーダーを限られたリスクのある組合戦略、例えばプットオプションの購入に向かわせました。

マイクロストラテジーは近年、普通株式および優先株式の発行を大幅に拡大し、頻繁に優先株や転換社債を発行し、ATMによる増資を継続しています。これは将来の希薄化の伏線を張ることになり、株価に持続的な圧力をもたらしています。特にビットコインが大幅に調整する際、この「高プレミアムの資金調達＋継続的な買い」モデルはより大きな課題に直面するでしょう。

市場には、マイクロストラテジーをショートするためのダブルインバースETF、例えばSMSTやMSTZが登場しています。しかし、このような製品は経験豊富な短期トレーダーや既存のポジションをヘッジするためにより適しており、長期投資には適していません。

「米国株」のショートスクイズの可能性の分析。

市場にはMicroStrategyやMetaplanetなどの「保有コイン企業」を公開でショートする機関が少なくないが、大多数のアナリストは、MSTRのような時価総額数百億ドルの巨大企業がGameStopのような極端なショートスクイーズを経験するのは難しいと考えている。その理由は、流通量が大きく、流動性が強いため、個人投資家や遊資が全体の時価総額を動かすことが難しいからである。

対照的に、SBETのような時価総額が数千万ドルの小規模企業は、ショートスクイーズが発生しやすい。今年5月、SBETの株価は2-3ドルから124ドルに暴騰したのが典型的な事例である。流動性不足や貸株の不足といった低時価総額の銘柄は、"ショートスクイーズ"市場の温床となりやすい。

逼空行情の二つのコアシグナルは: 株価が極端な単日暴騰を示し、上昇幅が歴史的な前0.5%分位に入ること; 市場で融出可能な株式の割合が急激に減少し、ほとんど株を借りることができず、空売りが強制的に買い戻されること。

MSTRを例に挙げると、今年の6月には売り禁された株式の総量が約2382万株で、流通株式の9.5%を占めています。しかし、借りた株の年利率はわずか0.36%で、市場にはまだ390-440万株の借りられる株があります。本当に"ショートスクイーズ"が起こるにはまだ距離があります。

対照的に、SBET、SRM、DFDVなどの小型時価総額の"コイン株"の借入利率とショート比率は高水準にあり、より容易にロングとショートの攻防を引き起こす。

"コイン株"市場の未来展望

ますます多くの企業が「戦略的ホールドコイン」の分野に参入する中、市場競争はますます激化しています。しかし、実際に高いプレミアムを得ることができるのは、連続的な資金調達と持続的なバランスシート拡大能力を持った大企業です。規模が限られ、上場したばかりの「小型プレーヤー」は、MSTRの評価の神話を再現することは非常に難しいです。

異なる国や地域でこの種の企業の価格設定には違いがあります。日本のMetaplanetは、国内の税制政策がより有利であり、さらにアジアの投資家の通貨購入制限があるため、"暗号化ETF"と見なされることもあります。それに対して、香港のいくつかの暗号資産を配置しようとする香港株企業は、流動性が分散し、市場の深さが不足しているため、米国株のようなプレミアムの恩恵を享受することが難しいです。

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注目すべきは、この種の企業は牛市の際にしばしば「左足で右足を踏む」自己強化構造を示すが、熊市に入ると評価体系の崩壊リスクに直面する可能性があるということです。特に、実際のビジネスの支援が不足し、資金調達に過度に依存している企業は、市場が下落する際に困難に陥りやすいです。

総じて、市場は一般的に、本当に注目すべき「ホールドコイン米国株」は、明確な資産開示、堅実な主力事業、および持続可能な資金調達能力を備えているべきだと考えています。そして、市場がどのように変化しようとも、ビットコインは暗号市場で最も合意のある資産として、その希少性と価値は依然として核心となるでしょう。

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