У AON сейчас разворачивается интересная история. С одной стороны, у компании есть стабильный органический рост и умные сделки по слияниям и поглощениям, которые явно приносят плоды. С другой стороны, есть постоянная проблема расходов, которая продолжает давить на маржу. Позвольте мне объяснить, что на самом деле происходит.

Выручка компании выросла на 9,4% в 2025 году, что является достойным результатом. Но вот что действительно стимулирует рост — это не только органическое расширение. AON активно занимается приобретениями и партнерствами. Сделка на 13 миллиардов долларов по NFP значительно расширила их возможности на среднем рынке. Griffiths & Armour укрепила свои позиции в Великобритании. Они также делают умные шаги в Латинской Америке и сфере кибербезопасности с компаниями, такими как Cover Whale и Binary Defense. Партнерство с DataRobot тоже интересно — оно фактически позволяет автоматизировать внедрение клиентов и операционные процессы с помощью ИИ.

Что умного в их подходе, так это то, что они не просто покупают ради роста. Они действительно избавляются от бизнесов с низкой доходностью, таких как их подразделения по кибербезопасности и судебным спорам по интеллектуальной собственности. Такой портфельный подход окупается — их показатель ROC за последние 12 месяцев составляет 15,7%, что значительно выше среднего по отрасли в 9%. Они строят всё вокруг своего плана 3x3 и модели Aon United, которая объединяет возможности в области рисков и человеческого капитала.

Aon Business Services — это настоящий движущий двигатель. Он обеспечивает масштабируемую аналитику и стандартизированные операции, поддерживающие расширение маржи. Компания также возвращает деньги акционерам — 1 миллиард долларов на выкуп акций в 2024 и 2025 годах, при этом у них еще есть разрешение на выкуп на 1,3 миллиарда долларов.

Но вот где начинаются опасения. Операционные расходы становятся настоящей проблемой. Общие расходы выросли на 8,9% в 2023 году, затем на 23,7% в 2024 и на 8,2% в 2025. Речь идет о росте затрат на компенсации, льготы и ИТ. Когда вы собираете данные о стоимости опросов и анализируете операционную эффективность, такую тенденцию трудно игнорировать. Это съедает часть прибыли, полученной от роста выручки.

Долговая нагрузка добавляет еще один слой проблем. У AON долгосрочный долг на сумму 14,7 миллиарда долларов при наличии всего 1,2 миллиарда долларов наличных. Их коэффициент долг/капитал составляет 60,9%, что значительно выше среднего по отрасли — 44,8%. Процентные расходы выросли на 19,2% в 2023 году, затем на 62,8% в 2024 и на 3,4% в 2025. Это тяжелое бремя.

Между тем, конкуренты тоже делают свои ходы. AIG выигрывает за счет стратегических распродаж и дисциплины в расходах, генерируя сильный денежный поток и возвращая 5,8 миллиарда долларов через выкуп акций и еще 1 миллиард долларов дивидендов в 2025 году. Lincoln National показывает хорошие результаты по сегментам, с 9,5 миллиарда долларов наличных на конец 2025 года, что больше чем 5,8 миллиарда в 2024 году, и более управляемым долгом в 6,3 миллиарда долларов.

Итог? История роста AON реальна, а их стратегия приобретений продуманна. Но траектория расходов и долговая нагрузка — это реальные препятствия. Компании нужно лучше контролировать расходы, чтобы оправдать свою премию по оценке по сравнению с конкурентами. Записи о превышении ожиданий по прибыли за последние четыре квартала хороши — они превзошли прогнозы в трех из них — но это не компенсирует структурное давление на издержки, с которым они сталкиваются.