Ethereum neden kötü performans gösteriyor? Üç tabaka teorisi üzerinden arz ve talep

Son zamanlarda, Ethereum'un performansı birçok kişiyi şaşırtıyor gibi görünüyor. Teknik ve geliştirici tabanı oldukça sağlam olmasına rağmen, her seferinde yeni rakiplerin ortaya çıkması normaldir; ancak bu sefer neden Ethereum bu kadar zayıf görünüyor? Gelin arz ve talep açısından derinlemesine bir analiz yapalım.

Ethereum'un Talep Tarafı

Ethereum talebi, iç ve dış olmak üzere iki ana alana ayrılabilir.

İç talep, esasen Ethereum teknolojisinin gelişiminden kaynaklanan yeni uygulamalardan gelmektedir. Bu uygulamalar genellikle ETH cinsinden fiyatlandırıldığından, ETH'ye olan talebi artırmaktadır. Örneğin, 2017'deki ICO patlaması, 2020/2021'deki DeFi patlaması. Mantıken, bu döngünün ana itici gücü L2 ve Restaking olmalıdır. Ancak, L2 ekosistem projeleri ana zincirle yüksek oranda örtüşmektedir, bu da işlemlerde patlayıcı bir büyüme sağlamayı zorlaştırmaktadır. PointFi ve Restaking esasen ETH'yi kilitleyerek likiditeyi azaltmaktadır, daha fazla varlığın ETH cinsinden fiyatlandırılmasını sağlamamaktadır. Hatta bazı büyük restaking projelerinin fiyatlandırma yetkisi, bir önceki döngüdeki YFI, CRV, COMP gibi zincir üzerinde değil, borsa üzerinde (USDT bazlı) kaydırılmıştır. Eğer ETH cinsinden fiyatlandırılan büyük miktarda yeni varlık yoksa, kullanıcıların ETH tutma motivasyonu eksik kalmaktadır.

Başka bir iç faktör, EIP1559'un getirdiği yakma mekanizmasıdır. ETH'nin ana işlevi, bir uzlaşma katmanı olarak hizmet etmektir; büyük DeFi'lerin temizleme ve uzlaşması ana zincir üzerinde gerçekleşmektedir. Ancak şimdi L2 ile ana zincir işlevleri yüksek oranda örtüşmektedir, bu da büyük miktarda talebin L2'ye kaydırılmasına neden olmaktadır ve bu tür işlemler sonucu oluşan yakma miktarı, öncekilerin sadece bir kısmıdır, bu da ETH'ye olan talebi zayıflatmaktadır.

Dış talep esas olarak ekosistem dışı talep ve makro çevreyi içermektedir. Makro düzeyde, bir önceki döngü genişleme döngüsüydü, bu döngü ise daralma döngüsüdür. Ekosistem dışı talep açısından, önceki dönemde Grayscale Trust, bu dönemde ise ETF bulunmaktadır. Ancak Grayscale Trust yalnızca alım yapabilirken, ETF'ler hem alım hem de satım yapabilir. ETF'nin açılmasından bu yana toplam net çıkış -140.83K'ya ulaşmış durumda, bu da esasen Grayscale aracılığıyla gerçekleşmiştir. Bu durum, Bitcoin ETF'sinin açılmasından bu yana sürekli net girişler ile zıtlık oluşturmaktadır ve ETH'nin eski ve yeni büyük sahiplerinin ETF aracılığıyla nakit sağladığını göstermektedir.

Ethereum'un arz tarafını anlama

Ethereum esasen bir temettü projesidir, hem POW hem de POS dönemlerinde, ana satış baskısı yeni üretimden gelmektedir. Ancak bu sefer neden bir sorun ortaya çıktı? Anahtar, üretim maliyet yapısındaki değişiklikte yatmaktadır.

ETH POW dönemi (15 Eylül 2022'den önce)

POW döneminde, ETH'nin üretim mantığı Bitcoin'e benzer, madenciler tarafından madencilik yoluyla üretilir. Madencilerin ETH elde etme maliyetleri, sabit maliyetler (örneğin, madenci makineleri yatırımı) ve artan maliyetler (örneğin, elektrik ücreti, barındırma ücretleri vb.) ile birlikte gelir. Bu maliyetler, itibari para birimi cinsinden hesaplanır ve çoğu geri alınamaz batık maliyetlerdir.

ETH piyasa fiyatı, elde etme maliyetinin altına düştüğünde, madenciler kayıptan kaçınmak için satmamayı tercih edeceklerdir. Zamanla, yeni nesil madencilik makineleri daha pahalı hale gelmekte, madencilik rekabeti daha yoğunlaşmakta, elektrik ve barındırma maliyetleri artmakta ve hükümet denetim baskısı artmaktadır. Bu faktörler, ETH'nin gerçek maliyetini yükselterek bir fiyat tabanı oluşturur.

ETH POS dönemi (15 Eylül 2022'den sonra)

POS'a geçtikten sonra, madenci rolü doğrulayıcılar tarafından devralındı. ETH üretimi elde etmek için sadece ETH'yi doğrulama düğümüne stake etmek yeterlidir. Doğrulayıcıların maliyeti hala fiat para biriminde olsa da, teorik olarak sonsuz sayıda ETH stake edebilirler ve cihazların eskime sorunu yoktur, bu nedenle birim ETH elde etme maliyeti neredeyse göz ardı edilebilir. Stake edenlerin fırsat maliyeti dışında, ETH üretimi elde etmenin temel olarak fiat para birimi maliyeti yoktur, işlem ücretleri de kripto para birimi bazında maliyetlerdir.

Bu, "kapatma fiyatı"nın olmadığı anlamına gelir, stakerlar ETH fiyatının alt sınırını madenciler gibi tutmazlar, bunun yerine sınırsız bir şekilde madencilik yapıp satabilirler. Staked ETH'nin giriş ortalama fiyatının bir önceki tur ortalama fiyatı olduğunu varsaysak bile, bu mekanizma ETH fiyatının alt sınırını sürekli olarak yükseltemez. ETH sürekli olarak artırıldığı sürece, fiyat sürekli baskı altında kalacaktır.

Ethereum'in Krizi: 2018'de Gömülen Tehlike

Bu üzücü bir hikaye:

2018 yılı ICO döneminin sonlarında, ETH cinsinden fiyatlandırılan birçok ICO projesi düzensiz bir şekilde ETH satışı yaparak fiyatı 100 doların altına düşürdü. Parçalama açısında, ICO döneminin parçalama oranı oldukça yüksekti, ancak kullanılabilir ETH bazlı ticaret yapan DEX'ler eksikti. Proje sahipleri yalnızca ICO tokenlerini ve ETH'yi USDT ile değiştirmek zorunda kaldılar, bu da sonunda ICO gelirlerinin aniden azalmasına yol açtı; fırsat maliyeti, elde tutulan token gelirini aştı ve çift yönlü bir darbe oluşturdu.

Belki de 2018'deki acı deneyimlerinden ders çıkararak, hem Vitalik hem de vakıf, yol haritası, ana anlatı ve meşruiyet üzerinde durmaya devam ediyorlar ve "çekirdek çevre" geliştiricileri ile girişim sermayelerini oluşturuyorlar. DeFi Yazı'nın başarısı, bu sistemi daha da güçlendirdi ve jetonları Ethereum ekosisteminin temel katılımcılarına topladı, herkesin elinde dağılmak yerine, düzensiz bölünme ve satış baskısını önlemek için.

Ancak, bu nihayet "V girişimine yönelmek" ve "ekolojik ilkelere uygunluk = yüksek değer" fenomenine dönüştü ve şu sonuçlara yol açtı:

• Bölme hızı çok düşük: Önemli likidite ve varlık elde edebilen geliştirici ve projelerin sayısı hızla azaldı.
• Pazarın genel getirisi rakiplerin gerisinde kaldı: "ekolojik anlayışa uygunluk" ve "çember etkisi" yüksek değerlemelere yol açtı, bu da genel getirinin diğer kamu blok zincirlerinden daha zayıf olmasına neden oldu.

L2'nin yanına eklenmesi, yakma etkisini zayıflattı ve POS'un getirdiği düşük maliyetli satış baskısı, Ethereum'un düzensiz satış baskısını önlemek için gösterdiği tüm çabaları dengeledi ve nihayetinde bugünkü çıkmaza yol açtı.

ETH deneyiminden ne öğrenebiliriz?

1. Kar payı projesinin uzun vadeli ve istikrarlı bir şekilde gelişmesi için, kör bir yenilik yapmamalıdır, aksine, fiat para birimi cinsinden sabit maliyetler ve artan maliyetler oluşturulmalı ve varlıkların likiditesinin artmasıyla birlikte maliyet sınırı sürekli olarak artırılmalı, varlık fiyatlarının alt sınırı yükseltilmelidir. Nasıl hareket edileceğinden emin değilseniz, Bitcoin'in maliyet modeline başvurabilirsiniz.

2. Satış baskısını azaltmak için parçalamak yalnızca geçici bir çözümdür; gerçek hedef, temel token'ınızı değerleme varlığı haline getirmektir, böylece sahiplik yalnızca token'ın kendisinin değer artışına bağlı kalmaz ve bu da talep tabanını ve likiditeyi genişletir.