Чи зможе бум витрат $3 трильйонів штучного інтелекту уникнути повторення краху доткомів?

Технологічні гіганти позичає на рівнях, яких рідко бачили з часів бульбашки доткомів, викликаючи нові побоювання щодо повторення історії галуззю. Alphabet нещодавно залучив 1 мільярд фунтів стерлінгів через незвичайний столітній облігаційний бонд — борговий інструмент, який не погаситься до 2126 року, — і зіткнувся з приголомшливим попитом. Інвестори подали заявки на 9,5 мільярдів фунтів стерлінгів при обсязі цінних паперів усього 1 мільярд, що в десять разів перевищує пропозицію, і має викликати обережність, а не довіру. Цей крок є частиною ширшої боргової кампанії Alphabet на 20 мільярдів доларів у кількох валютах, що нагадує про попередні ринкові надмірності.

Масштаб витрат на інфраструктуру штучного інтелекту, що зараз здійснюється, справді безпрецедентний. Лише Alphabet планує витратити цього року 185 мільярдів доларів, переважно на дата-центри та апаратне забезпечення для AI. Amazon, Microsoft, Oracle і Meta застосовують подібно агресивні стратегії капіталовкладень. За оцінками аналітиків, у найближчі п’ять років компанії позичать приблизно 3 трильйони доларів, щоб зберегти конкурентоспроможність у сфері штучного інтелекту. Жодна велика технологічна компанія не випускала столітні облігації з 1990-х років — і саме цей період передував одній з найповчальніших ринкових крахів історії.

Історичні відлуння: коли титани перенавантажували

1990-ті пропонували застережливий сценарій. Телекомунікаційні компанії залучили 1,6 трильйона доларів і випустили 600 мільярдів у вигляді облігацій для побудови інтернет-інфраструктури, переконані, що попит виправдає пропускну здатність. Вони були катастрофічно неправі. Будівництво обганяло реальне використання у величезних масштабах. Компанії збанкрутували, а інвестори часто отримували лише 20 центів з долара. Motorola є яскравим прикладом ризику. Колись одна з топ-25 компаній США, вона випустила столітні облігації у 1997 році, вірячи, що її домінування незмінне. Сьогодні Motorola посідає 232 місце з лише 11 мільярдами доларів річних продажів — приголомшливий спад із технологічної вершини. IBM і Coca-Cola випустили подібний довгостроковий борг у той самий період і спостерігали за зменшенням своїх ринкових позицій, оскільки конкуренти захоплювали майбутнє.

Білл Блейн з Wind Shift Capital повідомив CNBC, що нинішні рівні позик у сфері AI є «сигналом вершини» і зазначив, що суми «вийшли за межі історичних масштабів». Він зробив явні порівняння з минулими бульбашками, коли ентузіазм інвесторів перевищував раціональну оцінку ризиків. Пенсійні фонди та страхові компанії, які прагнуть довгострокової доходності, стали готовими учасниками все більш агресивного боргового середовища.

Чому ці ставки здаються ризикованішими, ніж здаються

Дата-центри — це не як інша інфраструктура. Вони вимагають безперервної, дорогої електроенергії, складних систем охолодження і постійного оновлення обладнання. На відміну від традиційних комунальних служб, створених для обслуговування зростаючого населення, дата-центри цілком залежать від попиту на AI-послуги — попиту, що залишається дуже спекулятивним. Якщо впровадження AI сповільниться, якщо прориви зупиняться або технології раптово змінять напрямок, ці об’єкти перетворяться на капітальні чорні діри. Постійні витрати не зникнуть.

Meta вже залучила 30 мільярдів доларів через приватний кредит, тоді як борг Oracle перевищив 100 мільярдів. Phoenix Group, головний британський пенсійний менеджер, явно попередив, що інші гіперскейлери «без сумніву звернуть увагу» на успіх Alphabet, що посилює тиск на галузь для імітації. Такий сценарій фактично підтвердив би побоювання щодо незбалансованих ринкових позицій.

Порівняння з доткомами — не випадкове

Люди, які купували столітні облігації Motorola у 1997 році, вважали, що інвестують у непереможну корпорацію. Математика здавалася очевидною: технології — це майбутнє, Motorola володіє ним, повернення гарантоване. Вони не були безрозсудними — вони просто потрапили у бульбашку, яка приховувала справжню невизначеність. Сучасні інвестори в AI стикаються з подібними пастками логіки. Ніхто точно не знає, чи домінуватиме Alphabet, Microsoft або будь-яка інша компанія у сфері AI через покоління, не кажучи вже про століття. Виграш у будь-якої корпорації на 100 років — це майже чиста спекуляція, обгорнута у технічну впевненість.

Бульбашка доткомів навчає одне важливе правило: надмірне позичання для будівництва спекулятивної інфраструктури передує болісному розрахунку. Історія не повторюється точно, але закономірності — так.