Andrew Kang Chuyển Sang Quan Điểm Thị Trường Giảm về ETH: Một Thách Thức Sâu Sắc đối với Câu Chuyện "Dầu Mỏ Kỹ Thuật Số"

Andrew Kang thách thức câu chuyện "dầu kỹ thuật số" của Ethereum, cho rằng stablecoin, tài sản thực (RWAs), và các tổ chức không làm tăng doanh thu mạng lưới hoặc giá trị lâu dài.

Ông cảnh báo rằng tỷ lệ P/S cao của ETH, phí yếu và các chỉ báo kỹ thuật giảm cho thấy những vấn đề cấu trúc, dự đoán sẽ có sự giảm mạnh nếu các câu chuyện sụp đổ.

Kang đối chiếu sự lạc quan của Phố Wall với sự thận trọng của các nhà đầu tư tiền điện tử, nói rằng ETH có nguy cơ trì trệ như hàng hóa trừ khi nó phát triển thành cơ sở hạ tầng kỹ thuật số.

Vào ngày 25 tháng 9 năm 2025, thị trường crypto đã chứng kiến một ngày đầy kịch tính khác. Tom Lee, đồng sáng lập của Fundstrat, đã nói công khai rằng giá trị "hợp lý" của Ethereum là 60,000 đô la. Ông gọi ETH là "dầu số" và nói rằng nó sẽ được hưởng lợi từ sự gia tăng của Stablecoin và việc token hóa tài sản thực (RWA).

Quan điểm lạc quan của anh ấy đã gây ra tranh cãi. Andrew Kang (@Rewkang), người sáng lập Mechanism Capital, đã phản bác mạnh mẽ. Trên X, anh ấy nói rằng tuyên bố của Lee "là một trong những lập luận ngu ngốc nhất, thiếu hiểu biết về tài chính," và anh ấy đã nhắc lại quan điểm bi quan của mình về ETH. Giá ETH hiện tại đã giảm xuống dưới $4,000, giảm 13% so với tuần trước. Điều này hỗ trợ một phần mối lo ngại của Kang và thêm sự không chắc chắn cho thị trường.

Kang nổi tiếng với những nhận định sắc bén. Trong đợt điều chỉnh thị trường vào tháng 4 năm 2025, anh đã dự đoán ETH sẽ giảm xuống dưới 1,000 đô la. Điều này được coi là cực đoan vào thời điểm đó, nhưng giờ đây lại có vẻ như là một dự đoán chính xác trong thị trường yếu hiện nay. Bài viết này phân tích năm điểm giảm giá của Kang và nhìn nhận triển vọng của ETH sau thời đại ETF. Đây có phải là một câu chuyện bong bóng Phố Wall, hay là một vấn đề cấu trúc bên trong crypto?

ĐIỂM MỘT: ẢO TƯỞNG TĂNG TRƯỞNG CỦA STABLECOIN VÀ RWA — TẠI SAO CÁC KHOẢN PHÍ LẠI BẰNG NHƯ THẾ?

Một câu hỏi cốt lõi từ Kang: sự tăng trưởng khổng lồ của stablecoin và RWA không chuyển thành doanh thu thực sự cho mạng ETH. Kể từ năm 2020, khối lượng stablecoin đã tăng từ 100–1000 lần. Giá trị của RWA được token hóa đã nhảy lên khoảng một triệu đô la. Nhưng phí gas ETH gần như không thay đổi so với năm 2020 và chỉ cho thấy một phần nhỏ hoạt động trên chuỗi. Ông nói: “Bạn có thể token hóa hàng triệu tài sản, nhưng nếu những tài sản này không hoạt động, chúng có thể chỉ thêm 100.000 đô la giá trị cho ETH.”

Nhận định này không phải là vô căn cứ. Vào tháng 9 năm 2025, phí hàng ngày của ETH dao động nhưng chủ yếu giữ trong khoảng từ 5–10 triệu đô la, thấp hơn nhiều so với đỉnh điểm năm 2021 gần ( triệu. Thậm chí còn tệ hơn, các Layer 2 như Arbitrum và Optimism đang chuyển nhiều giao dịch sang các chuỗi rẻ hơn. Solana, với các đội ngũ BD mạnh mẽ hơn, đã chiếm được hơn 20% hoạt động stablecoin. Kang cho rằng điều này cho thấy một hệ sinh thái ETH phân mảnh: câu chuyện RWA trông rất hấp dẫn, nhưng không tạo ra sự tăng trưởng phí bền vững. Nó có thể chỉ là một bong bóng ngắn hạn, giống như sự bùng nổ meme-coin sau năm 2024 mà sau đó đã phai nhạt.

Từ góc nhìn vĩ mô, điều này xuất phát từ một "tragedy of the commons" với quyền truy cập mở. Sự mở cửa mang lại đổi mới nhưng làm yếu đi việc thu giá trị. Cập nhật Dencun đã giảm chi phí L2, nhưng phí mainnet còn giảm hơn nữa. Kang cảnh báo: nếu việc áp dụng RWA chỉ ở mức "bề mặt", mô hình doanh thu của ETH sẽ phải đối mặt với áp lực lâu dài.

ĐIỂM HAI: NARRATIVE "DẦU KỸ THUẬT SỐ" - LƯỠI DAO HAI LƯỠI CỦA VIỆC HÀNG HÓA HÓA

Tom Lee so sánh ETH với "dầu kỹ thuật số" để thể hiện giá trị của nó như một kho lưu trữ và phương tiện trao đổi. Kang phản bác: "Tôi đồng ý rằng ETH có thể được coi là một hàng hóa, nhưng điều đó không phải là tích cực. Tôi không biết Tom đang nghĩ gì!" Dầu, như một hàng hóa cổ điển, có giá thực điều chỉnh lạm phát mà hầu như không thay đổi trong suốt thế kỷ qua. Nó dao động theo chu kỳ và thường trở về mức trung bình.

Đây là sự mỉa mai. Các đặc điểm hàng hóa có nghĩa là sự biến động và phụ thuộc bên ngoài. Nếu ETH thực sự là "dầu kỹ thuật số", giá của nó sẽ phụ thuộc nhiều hơn vào các lực lượng vĩ mô )như chu kỳ lãi suất của Fed$100 hơn là vào sự tiến bộ công nghệ. Vào tháng 9 năm 2025, tỷ lệ ETH/BTC giảm xuống còn 0.045, một nửa so với mức cao nhất năm 2021. Câu chuyện "vàng kỹ thuật số" của Bitcoin có vẻ mạnh mẽ hơn. Các cú sốc địa chính trị có thể đẩy giá dầu lên, nhưng các cú sốc tương tự đối với ETH (như các quy định nghiêm ngặt hơn) có khả năng gây ra việc bán tháo nhiều hơn.

Kang nói rằng Lee bỏ qua việc hồi phục trung bình trong thị trường hàng hóa. Giá dầu thường giảm 50% hoặc hơn trong các đợt giảm. Nếu ETH đi theo con đường đó, một sự chuyển động từ $4,000 xuống $2,000 là rất khả thi. Đây không chỉ là một phép ẩn dụ mà còn là một lời cảnh báo về tâm lý thị trường: những câu chuyện lãng mạn gần đỉnh thường nổ tung.

ĐIỂM BA: SỰ THÔNG QUA CỦA CÁC TỔ CHỨC TRÊN GIẤY — TẠI SAO CÁC NGÂN HÀNG KHÔNG TÍCH TRỮ ETH?

Lee nghĩ rằng các tổ chức sẽ đặt cược ETH, khóa cung và đẩy giá lên. Kang trả lời bằng sự thực tế: “Có phải các ngân hàng tích trữ xăng dầu vì họ phải trả chi phí năng lượng mọi lúc không? Không. Họ thanh toán theo nhu cầu.” Tính đến tháng 9 năm 2025, các ngân hàng lớn như JPMorgan và Citi chưa đưa ETH vào bảng cân đối kế toán của họ, và họ không có kế hoạch đặt cược công khai.

Điều này đánh trúng điểm yếu của quỹ ETF ETH. Sau khi được phê duyệt vào năm 2024, dòng vốn ròng từng đạt ( tỷ. Nhưng trong quý 3 năm 2025, dòng vốn ròng đã vượt ) tỷ. Lý do thì rõ ràng: lợi suất staking ( khoảng 4% APY) thấp hơn trái phiếu và có rủi ro mở khóa. Các ông lớn như BlackRock có thể nắm giữ ETH, nhưng thường là để giao dịch, không phải nắm giữ lâu dài. Kang nói rằng việc sử dụng thực sự của tổ chức cần có quy định rõ ràng và thanh khoản mạnh mẽ. Hôm nay, "ETH thân thiện với tổ chức" trông giống như tiếp thị hơn.

Kể từ tháng Tám, một số nhà giao dịch hàng đầu đã chuyển sang quan điểm giảm đối với ETH và cảnh báo về việc thanh lý hàng tỷ đô la. Điều này hỗ trợ quan điểm của Kang: tiền từ các tổ chức nông có thể khuếch đại xu hướng giảm.

ĐIỂM BỐN: NGUỒN GỐC CỦA MỘT ĐÁNH GIÁ ĐẮT ĐỎ — TRẦN CỦA SỰ VÔ HỌC TÀI CHÍNH

Kang nói rằng vốn hóa thị trường của ETH $5 khoảng $1 tỷ ( gần ở vùng bong bóng, do suy nghĩ "thiếu hiểu biết về tài chính". Đầu cơ có thể nâng giá trong ngắn hạn, nhưng nếu không có nền tảng, nó sẽ trở lại thực tế. Trừ khi Quỹ Ethereum thực hiện những thay đổi lớn ) chẳng hạn như cải thiện việc đốt phí (, ETH có khả năng sẽ hoạt động kém trong một thời gian dài.

Theo số liệu, P/S của ETH $480 P/S) cao hơn 100x, cao xa so với trung bình của cổ phiếu công nghệ. P/S của Bitcoin chỉ khoảng 30x. Điều này cho thấy lợi thế của ETH đến từ câu chuyện, không phải dòng tiền. Kang dự đoán "cổ tức sự thiếu hiểu biết" này có một giới hạn rõ ràng. Khi nhà đầu tư bán lẻ tỉnh dậy, việc bán sẽ xảy ra.

ĐIỂM NĂM: KỸ THUẬT GIẢM — MỘT PHẠM VI NHIỀU NĂM NHƯ MỘT BỨC MÀNG SẮT

Từ biểu đồ, ETH giao dịch trong một khoảng nhiều năm giữa $1,000 và $4,800. Nó đã đạt $4,800 vào tháng 9 nhưng không thể phá vỡ. RSI hiện đang ở vùng bán quá. ETH/BTC đang trong một kênh giảm. Mệt mỏi về câu chuyện cộng với nền tảng yếu hỗ trợ cho sự suy giảm thêm. Hỗ trợ chính nằm ở mức $3,800–3,500. Một sự phá vỡ có thể mở ra một chuyển động cực đoan đến $2,800.

Một số nhà phân tích vẫn thấy $5,000 vào cuối năm. Nhưng hoạt động bán lẻ thấp trong tháng Chín, và việc thanh lý cá voi là thường xuyên (một cá voi đã mất )triệu(. Điều này làm tăng thêm tâm trạng giảm giá. Quan điểm dài hạn của Kang: ETH sẽ dao động cho đến khi hệ sinh thái được tái cấu trúc.

KẾT LUẬN: SỰ CHIA RẼ CỘNG ĐỒNG VÀ ETH ĐANG Ở NGÃ TƯ

Quan điểm tiêu cực của Kang không phải là tiếng ồn ngẫu nhiên. Nó là một chẩn đoán có hệ thống về những điểm đau của ETH. Nó cung cấp "thanh khoản thoát" cho những người trong ngành crypto, nhưng cũng kích hoạt phản ứng ngược. Một số người khen ngợi độ chính xác của anh ấy. Những người khác nói rằng anh ấy bỏ qua tiềm năng của Layer 2. Nhìn về cuối năm 2025, nếu ETH vượt qua $4,950, hy vọng ) có thể trở lại. Nếu không, "hồn ma $1,000" sẽ quay trở lại.

Giữa câu chuyện và thực tế, tương lai của ETH phụ thuộc vào việc chuyển từ "dầu kỹ thuật số" sang "cơ sở hạ tầng kỹ thuật số." Các nhà đầu tư nên theo dõi sự biến động ngắn hạn và theo dõi dữ liệu phí cũng như các động thái của tổ chức.

〈Andrew Kang Turns Bearish on ETH: A Deep Challenge to the “Digital Oil” Narrative〉 bài viết này được phát hành lần đầu trên 《CoinRank》。