Tại sao Khung dự trữ Ample khiến Ngân hàng Trung ương gặp khó khăn trong việc giảm lượng quỹ thừa

Ý tưởng chuyển hướng vốn nhàn rỗi khỏi hệ thống tài chính nghe có vẻ hấp dẫn về lý thuyết, nhưng đối mặt với thực tế cơ bản: khi lãi suất cơ bản duy trì ở mức thấp cấu trúc, khung dự trữ dồi dào của Cục Dự trữ Liên bang không chỉ là thuận tiện mà còn là điều cần thiết. Các cuộc thảo luận gần đây về tham vọng của Walsh trong việc nén dư thừa dự trữ tại các ngân hàng và buộc vốn chảy vào nền kinh tế thực phản ánh các nguyên tắc từ Hội nghị Công tác Tài chính Quốc gia Trung Quốc tháng 7 năm 2017. Tuy nhiên, việc thực thi chiến lược như vậy cho thấy những hạn chế kinh tế sâu xa hơn cần được phân tích cẩn thận.

Thách thức cốt lõi: Lãi suất tự nhiên thấp tạo ra dư thừa dự trữ cấu trúc

Ở trung tâm của vấn đề này là một thực tế đơn giản nhưng mạnh mẽ: khi lãi suất tự nhiên — mức lãi suất lý thuyết tại đó tiết kiệm và đầu tư cân bằng tự nhiên — giảm xuống mức cực thấp, cả nền kinh tế thực và thị trường chứng khoán đều gặp khó khăn trong việc tạo ra các cơ hội đầu tư hấp dẫn. Trong điều kiện như vậy, vốn tích tụ trong hệ thống ngân hàng và các tổ chức tài chính không thể tránh khỏi tích trữ thanh khoản, thậm chí còn tích hợp vào các cấu trúc đòn bẩy.

Sự dư thừa vốn nhàn rỗi trong ngân hàng không phản ánh quá mức tiền tệ mà là hạn chế kinh tế. Các lãi suất thị trường tiền tệ vẫn bị đẩy xuống thấp vì không có đủ các kênh đầu tư hợp pháp. Nếu ngân hàng trung ương cố gắng rút thanh khoản bằng cách buộc các ngân hàng giảm dư thừa dự trữ, hệ thống sẽ đối mặt với một nghịch lý ngay lập tức.

Cách dư thừa dự trữ khóa chặt thanh khoản qua đòn bẩy và liên kết

Đây là cơ chế then chốt: trong khi dự trữ dồi dào lưu hành trong hệ thống tài chính, chúng không thực sự “nhàn rỗi” theo nghĩa thông thường. Những dự trữ này đã được triển khai — tích hợp trong bảng cân đối kế toán, dùng làm tài sản thế chấp, hoặc được tích hợp vào các chuỗi đòn bẩy liên kết các tổ chức tài chính với nhau. Khi ngân hàng trung ương cố gắng giảm dư thừa dự trữ qua các biện pháp chính sách như loại bỏ lãi suất trên dự trữ vượt mức hoặc áp dụng phí, điều này sẽ gây ra một chuỗi hậu quả không lường trước.

Các ngân hàng và tổ chức tài chính đang tranh giành thanh khoản sẽ ngay lập tức bán tháo các chứng khoán cố định, tháo dỡ các vị thế đòn bẩy, và cạnh tranh quyết liệt để có tiền mặt. Cuộc cạnh tranh này đẩy lãi suất thị trường tiền tệ tăng nhanh. So sánh đơn giản: nếu bạn xây một tòa nhà cao bằng gạch và sau đó cố gắng loại bỏ 5% số gạch khỏi nền móng hoặc tường chịu lực, cấu trúc sẽ sụp đổ và cư dân tức giận sẽ đòi hỏi bạn. Khung dự trữ dồi dào tồn tại chính xác vì việc loại bỏ dự trữ tạo ra sự bất ổn hệ thống.

Kiến trúc thận trọng của Cục Dự trữ Liên bang: Tại sao khung dự trữ dồi dào vẫn tồn tại

Cục Dự trữ Liên bang đã chọn xây dựng khung “dự trữ dồi dào” một cách có chủ đích, với các chỉ số giám sát toàn diện nhằm ngăn chặn thiếu hụt. Khung này được hoàn thiện qua kinh nghiệm thực tế: ngân hàng trung ương nhận ra rằng duy trì các dự trữ dự phòng đủ lớn giúp ngăn ngừa khủng hoảng tài chính và gián đoạn thị trường. Khi các nhà hoạch định chính sách tiền tệ cố gắng thu hẹp dư thừa dự trữ bằng các biện pháp như loại bỏ lãi suất trên dự trữ vượt mức hoặc áp dụng phí phạt, họ ngay lập tức đối mặt với tình trạng thiếu dự trữ.

Các tổ chức tài chính khát khao thanh khoản sẽ đẩy lãi suất lên cao hơn. Điều này gây ra các tác động lan tỏa: thị trường cổ phiếu và trái phiếu cùng giảm, điều kiện huy động vốn thắt chặt, và hệ thống tài chính có nguy cơ rơi vào các cuộc khủng hoảng thanh khoản nhỏ, như đã thấy vào giữa tháng 3 năm 2020. Ngân hàng Dự trữ Liên bang đã phát hiện qua cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu và các sự kiện sau đó rằng việc quản lý cẩn thận dự trữ bảo vệ toàn bộ hệ sinh thái.

Bằng chứng lịch sử: Tại sao Nới lỏng định lượng vẫn là phản ứng mặc định

Lịch sử cho thấy lý do tại sao dư thừa dự trữ vẫn tồn tại như một yêu cầu chính sách chứ không phải là lựa chọn. Ngân hàng Nhật Bản bắt đầu chương trình Nới lỏng định lượng (QE) từ tháng 3 năm 2001, trước nhiều thập kỷ khi các chính sách này trở thành phổ biến. Ngân hàng Dự trữ Liên bang theo sau với các giai đoạn: QE1 vào ngày 25 tháng 11 năm 2008, QE2 vào ngày 3 tháng 11 năm 2010, QE3 được công bố vào tháng 9 năm 2012, QE4 vào tháng 12 năm 2012, một khoản bơm khẩn cấp 700 tỷ USD vào ngày 15 tháng 3 năm 2020, và QE không giới hạn được công bố vào ngày 23 tháng 3 năm 2020.

Mỗi sáng kiến này phản ánh cùng một vấn đề cốt lõi: khi lãi suất tự nhiên giảm xuống dưới một ngưỡng nhất định, các ngân hàng trung ương không thể đơn giản rút thanh khoản mà không gây rối loạn hệ thống tài chính. Thay vào đó, họ phải bơm thêm dự trữ trong các giai đoạn căng thẳng. Mô hình lặp đi lặp lại này qua các ngân hàng trung ương khác nhau, các cuộc khủng hoảng khác nhau và các thập kỷ khác nhau cho chúng ta thấy một điều căn bản: khi điều kiện kinh tế duy trì lãi suất tự nhiên thấp kéo dài, khung dự trữ dồi dào trở thành kiến trúc tiền tệ duy nhất ổn định.

Kết luận tất yếu: Hạn chế cấu trúc vượt qua sở thích chính sách

Thành viên Hội đồng Dự trữ Liên bang Stephen I. Miran đã nhận định rằng lãi suất trung lập của Mỹ có khả năng giảm đáng kể trong những năm tới. Nếu dự báo này chính xác — và các xu hướng tương tự đã xuất hiện ở các nền kinh tế phát triển — thì Cục Dự trữ Liên bang sẽ đối mặt với thực tế chính sách vượt ra ngoài mong muốn của bất kỳ ai. Ngân hàng trung ương sẽ buộc phải duy trì khung dự trữ dồi dào như một phần trong hoạt động của mình.

Ý định của Walsh nhằm giảm lượng vốn nhàn rỗi chảy trong hệ thống tài chính không thể thực hiện được trong điều kiện như vậy, dù mục tiêu có tốt đến đâu. Cố gắng ép buộc giảm sẽ kích hoạt chính xác cuộc khủng hoảng thanh khoản mà khung dự trữ dồi dào đã được thiết kế để ngăn chặn. Tương tự, mong muốn thu hẹp đáng kể bảng cân đối của Fed sẽ gặp khó khăn. Chỉ còn các mức cắt giảm lãi suất nhỏ hơn là khả thi trong môi trường này.

Chân lý cơ bản vẫn là: khi lãi suất tự nhiên duy trì ở mức thấp cấu trúc, khung dự trữ dồi dào chuyển từ tùy chọn sang bắt buộc. Các ngân hàng trung ương phải chấp nhận hạn chế này, điều chỉnh chính sách phù hợp, và nhận thức rằng một số vấn đề kinh tế không thể giải quyết chỉ bằng các biện pháp hành chính.