Strategy面臨嚴峻考驗？股價月內暴跌15%，比特幣溢價消失暴露企業持倉模式致命缺陷

邁克爾·塞勒(Michael Saylor)打造的比特幣企業持倉模式正面臨嚴峻考驗。Strategy(MSTR)本月股價暴跌15%，使其長期維持的比特幣溢價徹底消失。公司4700萬美元優先股發行計劃遭遇滑鐵盧，被迫違背承諾進行股權稀釋，引發投資者信任危機。本文將深度解析企業比特幣持倉模式的結構性風險、ETF競爭衝擊以及機構信心動搖背後的深層原因。

【溢價消失與信任危機】

作爲企業比特幣持倉模式的開創者，Strategy近期遭遇嚴重挫折。其股價本月下跌15%，使得公司市值與其持有的比特幣價值之間的溢價完全消失。更嚴重的是，公司此前推出的優先股融資計劃僅獲得4700萬美元認購，遠低於預期目標。爲填補資金缺口，Strategy不得不違背此前承諾，在股價低於2.5倍mNAV（調整後淨資產價值倍數）的情況下仍然發行了近90萬股普通股，這一舉動被投資者視爲嚴重的信任背叛。

【企業比特幣持倉模式面臨挑戰】

塞勒創建的企業資產負債表持倉模式曾引發衆多效仿者。目前跟隨該模式的上市公司總計持有價值1080億美元的比特幣，佔比特幣總供應量的4.7%。然而如果Strategy的溢價優勢消失，整個企業比特幣持倉模式的理論基礎可能崩塌。Wintermute場外交易臺首席分析師Jake Ostrovskis指出："溢價收縮是對競爭和投資者獲取加密資產敞口替代方式增加的自然反應。"

更深層的問題在於公司違背其自行設定的融資底線。7月底公司還承諾不會在mNAV倍數低於2.5時發行股票，但僅兩周後就推翻這一指導原則。這種突然轉變迫使投資者重新評估整個投資邏輯。

【惡性循環風險與市場反應】

在mNAV倍數目前僅1.57的水平發行股票可能引發惡性循環：股價下跌削弱比特幣購買能力，信心下降進一步壓低壓股價，如此循環往復。塞勒未對此變化做出解釋，僅在社交媒體發布一張自己走過巨型熊市的AI生成圖片。支持者認爲這種靈活性可能有助於公司入選標普500指數或應對比特幣再次漲，但許多投資者在網路論壇直指這是"信任背叛"。

【行業整體面臨壓力】

Strategy的困境並非個例。Capriole Investments數據顯示，近三分之一資產負債表持有比特幣的上市公司目前交易價格低於其持幣價值。小型公司風險更高，它們缺乏融資空間，且多使用具有到期期限和利息成本的可轉換票據。Strategy計劃四年內消除所有可轉換票據，完全轉向無需償還的優先股融資，但大多數小公司缺乏實施這種策略的規模和聲譽。

【ETF競爭與市場格局變化】

比特幣現貨ETF的興起正在改變市場競爭格局。ETF爲投資者提供更純粹的比特幣敞口，沒有企業運營風險、債務負擔或意外股權稀釋問題。與此同時，以太坊持倉企業已承諾超過190億美元資金配置。雖然比特幣已從近期高點回落，但仍保持機構興趣。問題在於許多新晉持倉公司在比特幣高於10萬美元時買入，如果市場轉向，這些沒有實際業務支撐的企業將面臨嚴重危機。

【結語】

Strategy的溢價消失和融資困境標志着企業比特幣持倉模式進入新階段。隨着比特幣ETF提供更高效的投資工具，以及市場競爭加劇，單純通過企業資產負債表持有比特幣的策略正面臨前所未有的挑戰。投資者應密切關注企業持倉模式的可持續性、管理團隊的信譽以及市場流動性變化，警惕在比特幣價格波動中可能出現的惡性循環風險。對於加密資產投資者而言，深入理解企業持倉模式與直接持有比特幣或投資ETF之間的風險差異變得比以往更加重要。