资产通证化:底层逻辑与大规模应用实现路径

核心观点

• Crypto 的 RWA 主要围绕如何将产生收益的资产的收益权转移至链上、将链下资产放到链上抵押贷款获取流动性,以及将现实中的各种资产搬到链上交易。这体现出加密世界对现实世界资产的单方面需求,在合规方面存在许多障碍。

• 真实世界资产通证化的未来重点发展方向将是由传统金融机构、监管机构和中央银行等权威机构推动,在许可链上建立一套使用 DeFi 技术的全新金融体系。要实现这套体系需要:计算性体系(区块链技术)+非计算性体系(如法律制度)+链上身份体系和隐私保护技术+链上法定货币(CBDC、通证化存款、法定稳定币)+完善的基础设施(低门槛钱包、预言机、跨链技术等)。

• 区块链是首个有效支持合约数字化的技术手段。区块链本质上是数字化合约的平台,而合约是资产的基本表达形式。通证是合约形成后资产的数字载体,区块链因此成为资产数字化表达/通证化表达的理想基础设施。

• 区块链作为多方共同维护的分布式系统,支持数字化合约的创建、验证、存储、流转和执行,解决了传递信任的问题。作为"计算性体系",区块链满足人类对"过程可重复,结果可检验"的诉求。DeFi 是金融体系中的"计算性"创新,取代金融活动中"计算性"部分,实现自动执行、降本增效和可编程性。但"非计算性"部分区块链无法取代,目前 DeFi 体系未涵盖信用,基于信用的无抵押借贷尚未实现,原因包括缺乏表达"关系身份"的身份体系和法律体系保障。

• 对传统金融体系而言,现实世界资产通证化的意义在于通过区块链创建现实世界资产的数字表示形式,将分布式账本技术的优势扩展到广泛资产类别的交换和结算。

• 金融机构采纳 DeFi 技术可进一步提升效率,利用智能合约替代传统金融中的"计算性"环节,按预定规则和条件自动执行金融交易,增强可编程特性。这不仅降低人力成本,还能为企业赋予新的可能性,特别是为中小企业在融资难题上提供创新解决方案,为金融体系打开了巨大潜力的大门。

• 随着传统金融领域和各国政府对区块链及通证化技术的关注度和认可不断加强,以及区块链基础设施技术不断完善,区块链正走向与传统世界架构融合并解决现实世界应用场景中真实痛点的道路,为实际场景提供切实可行的解决方案,而非局限在与现实世界隔阂的"平行世界"中。

• 在未来存在多个不同辖区、监管体系的准许链格局下,跨链技术对解决互操作性、流动性割裂问题尤为重要。未来链上通证化资产将存在于公有区块链和受监管的金融机构运作的准许链上,通过类似 CCIP 的跨链协议可将任何区块链上的通证化资产连接起来实现互操作性,实现万链互通。

• 目前,全球众多国家正积极推进区块链相关法律与监管框架。同时,区块链基础设施如钱包、跨链协议、预言机、各种中间件等都在迅速完善,央行数字货币 CBDC 也在不断落地应用,能表达更复杂资产类型的通证标准也在不断出现。加之隐私保护技术发展,尤其是零知识证明技术的持续进步,以及链上身份系统日趋成熟,我们似乎正处于区块链技术大规模应用的前夕。

一.资产通证化背景介绍

资产通证化指在可编程区块链平台上将资产以通证形式表达的过程,通常可被通证化的资产分为有形资产(房地产、收藏品等)和无形资产(金融资产、碳积分等)。这种将记录在传统账本系统上的资产转移至共享可编程账本平台的技术对传统金融体系来说是一种颠覆性创新,甚至将影响整个人类未来的金融和货币体系。

首先需要指出一个现象:"关于 RWA 资产通证化的认知主要存在两种截然不同看法的群体",可称为 Crypto 的 RWA 和 TradFi 的 RWA,本文讲述的 RWA 为 TradFi 视角的 RWA。

Crypto 视角下的 RWA

Crypto 的 RWA 可称为是 Crypto 世界对现实世界金融资产收益率的单方面需求,主要背景是在美联储不断加息缩表的大背景下,高息大幅影响风险市场估值,缩表大幅抽取加密市场流动性,导致 DeFi 市场收益率不断下降,此时高达5%左右的美债无风险收益率成为加密市场的香饽饽,其中热度最高的莫过于今年 MakerDAO 大举购买美债的行为,截至2023年9月20日 MakerDAO 已购买超29亿的美债等现实世界资产。

MakerDAO 购买美元国债的意义在于 DAI 可以借助外部信用的能力使其背后支持的资产多元化,并且借助美国国债带来的长期额外收益可以帮助 DAI 稳定自身汇率,增加发行量的弹性,并且在资产负债表中掺入美国国债的成份可以降低 DAI 对 USDC 的依赖程度,减少单点风险。不仅如此,由于美债收入会全部流入 MakerDAO 的国库中,MakerDAO 近期也通过将其美债的部分收益分享出来,将 DAI 的利率提升至8%来提高 DAI 的需求。

MakerDAO 的做法显然不是所有项目都可以复刻的,随着 MRK 代币价格的暴涨以及市场对 RWA 概念炒作的情绪高涨,除了一些规模较大走合规路线的 RWA 公链项目外,各种 RWA 概念项目层出不穷,现实世界中的各种资产被想尽办法搬到区块链上进行通证化出售,其中不乏一些比较离谱的资产,导致了整个 RWA 赛道的鱼龙混杂。

在笔者看来,Crypto 的 RWA 逻辑主要围绕着如何把产生收益的资产(如美债、固收、股票等资产的收益权)的收益权转移至链上、把链下资产放到链上去抵押贷款获取链上资产的流动性以及将各种现实中的各种资产搬到链上去交易(如砂石、矿产、地产、黄金等)。

因此我们可以发现 Crypto 的 RWA 体现出的是加密世界对于现实世界资产的单方面需求,这在合规方面还存在许多阻碍,MakerDAO 的做法实际上是 MakerDAO 团队通过合规途径出入金,并通过正规途径购买美国国债以获取其收益,而非在链上销售这些收益。值得注意的是,实际在链上的所谓 RWA 美债并非美国国债本身,而是其收益权,并且这个过程还涉及将美国国债产生的法定货币收益转化为链上资产的步骤,增加了操作的复杂性和摩擦成本。

RWA 概念的迅速崛起不仅仅需要归功于 MakerDAO 。事实上,来自传统金融界的花旗银行发布的一份题为《金钱、代币与游戏》的研究报告也在业界引起了强烈反响。这份报告揭示了许多传统金融机构对 RWA 的浓厚兴趣,同时也激发了市场上大量投机者的热情。他们纷纷传播关于各大金融机构即将加入这一领域,从而进一步推高了市场的期待和炒作氛围。

TradFi 视角下的 RWA

若从 Crypto 的视角来看 RWA,其主要表达的是加密世界对于传统金融世界资产收益率的单边需求。如果建立在这个逻辑上站在传统金融的视角上看,加密市场的资金规模相比于传统金融动则数万亿规模的市场来说基本是微乎其微的,不管是美债还是其他任何金融资产,如果是为了多一个区块链上的销售途径是大可不必的。

所以从传统金融(TradFi)视角看,RWA 是传统金融与去中心化金融(DeFi)之间的双向奔赴。对传统金融世界来说,基于智能合约自动执行的 DeFi 金融服务是一种革新的金融科技工具。传统金融领域的 RWA 更加关注的是如何结合 DeFi 技术来实现资产的通证化,以赋能传统金融体系,实现降低成本、提高效率以及解决传统金融存在的痛点。焦点在于通证化给传统金融体系带来的益处,而不仅仅是寻找一个新的资产销售渠道。

笔者认为对 RWA 的逻辑进行区分是必要的。因为不同视角下的 RWA,其背后的底层逻辑和实现路径大相径庭。首先,在选择区块链的类型上,两者有着不同的实现路径。传统金融的 RWA 走的是基于许可链(Permission Chain)的路径,而加密世界的 RWA 则是基于公共链(Public Chain)的路径。

由于公共链具备无准入要求、去中心化、匿名性等特性,加密金融的 RWA 不仅项目方将面临较大的合规阻碍,对于用户来说遇到 Rug 等不良事件时也没有法律权益保障,更何况黑客行为肆虐对用户的安全意识有着较高要求,因此公链可能并不适合大量的现实世界资产在上面进行通证化发行和交易。

而传统金融 RWA 基于的许可链为不同国家和地区的法律合规提供了基本前提条件,同时链上进行 KYC 建立链上身份体系是实现 RWA 的必要前提,在有法律体系保障的前提下拥有资产的机构可以合规合法的发行/交易通证化资产,与 Crypto 的 RWA 不同的是在准许链上机构发行的资产可以是原生链上资产而不是与链下已经存在的资产进行映射,这种原生链上金融资产的 RWA 带来的变革潜力将是巨大的。

总结一下笔者本文的核心观点,笔者认为真实世界资产通证化(Real World Asset Tokenization)的未来重点发展方向将会是由传统金融机构、监管机构以及中央银行等权威机构推动建立在准许链上的一套使用 DeFi 技术的全新金融体系,而要实现这套体系需要的是计算性体系(区块链技术)+非计算性体系(如法律制度)+链上身份体系(DID、VC)+链上法定货币(CBDC、通证化存款、法定稳定币)+完善的基础设施(低门槛钱包、预言机、跨链技术等)。

本文以下内容将从区块链的第一性原理出发,带领读者对笔者提到的每个环节进行详细阐述其原理并举出实际应用案例以支持笔者观点。

二.从区块链第一性原理出发,区块链解决了什么问题?

区块链是资产通证化表达的理想基础设施

在探讨区块链的第一性原理之前,我们需要对区块链的实质有一个清晰的理解,孟岩老师在《什么是数字资产?》一文中对数字资产的定义和区块链的实质有了十分全面的论述,文中提及到:**文字和纸张作为一项技术被认为是人类最重要的发明之一,对人类文明有着无可估量的推动作用,它的影响很可能超过了所有其他技术的总和。**它们的应用场景主要集中在信息传播和支持合约/指令两大应用领域。

在信息传播的应用领域中,通过文字记录,可以低成本地复制、编辑、传播知识和信息,推动了知识的广泛