لا تنظر فقط إلى تخفيض الفائدة! لقد بدأت "تجميل النقاط" للاحتياطي الفيدرالي (FED)، وهناك عكس للسيولة يجري بصمت.

بقلم White55 ، مارس فاينانس

أعلن الاحتياطي الفيدرالي في 29 أكتوبر عن خفض سعر الفائدة بمقدار 25 نقطة أساس، مما خفض النطاق المستهدف لسعر الفائدة الفيدرالية إلى 3.75% إلى 4.00%. هذه هي المرة الخامسة التي يتم فيها خفض سعر الفائدة منذ سبتمبر 2024. ومع ذلك، مقارنةً بهذا القرار الذي يتماشى مع توقعات السوق، فإن ما يستحق التأمل هو قرار آخر أعلن عنه الاحتياطي الفيدرالي في نفس الوقت: إنهاء خطة تقليص الميزانية العمومية اعتبارًا من 1 ديسمبر. هذه السياسة، التي تُعرف في السوق باسم التشديد الكمي، بدأت في عام 2022، وقد أدت إلى تقليص حجم الميزانية العمومية للاحتياطي الفيدرالي من ذروتها خلال فترة الوباء التي تقترب من 9 تريليون دولار إلى حوالي 6.6 تريليون دولار. إن نهايتها تشير إلى أن البيئة العالمية للسيولة ستشهد تغييرات عميقة.

تحول السياسة: من سحب خفي إلى ضخ معتدل

جوهر التشديد الكمي هو أن الاحتياطي الفيدرالي بصمت يسحب السيولة من النظام المالي من خلال عدم تجديد السندات المستحقة. بدأت هذه السياسة في يونيو 2022، عندما كانت الولايات المتحدة تواجه مشاكل التضخم المرتفع، وكان الاحتياطي الفيدرالي بحاجة إلى أدوات متعددة للعمل معًا لتشديد الظروف المالية. على مدار ثلاث سنوات، شكلت سياسة التشديد الكمي ورفع أسعار الفائدة قوة مشتركة: من جهة، زيادة أسعار الأموال، ومن جهة أخرى، تقليل كمية الأموال. منذ عام 2022، من خلال السماح لبعض السندات بالاستحقاق وعدم تجديدها، انخفض حجم ميزانية الاحتياطي الفيدرالي بشكل كبير من ذروته. ومع ذلك، فإن الوضع يتغير. في منتصف أكتوبر 2025، حذر باول خلال خطاب له في مؤتمر في فيلادلفيا من أن هناك علامات على مزيد من التهدئة في سوق العمل الأمريكية. كما أشار إلى أنه مع تزايد تدهور حالة السيولة في النظام المالي، قد تقترب خطة التشديد الكمي من نهايتها. وقد اتفق الاحتياطي الفيدرالي داخليًا على اتخاذ نهج “حذر للغاية” لتجنب الضغوط التي شهدها سوق المال في سبتمبر 2019. إنهاء التشديد الكمي يعني أن الاحتياطي الفيدرالي سيتوقف عن سحب السيولة من النظام المالي، وبدلاً من ذلك، سيعيد استثمار عائدات الأوراق المالية المستحقة، مما يعني فعليًا إعادة ضخ الأموال في السوق. يبدو أن هذه الخطوة تعديل تقني، لكنها في الواقع لها تأثير عميق على سيولة السوق.

منطق اتخاذ القرار: التدابير الوقائية واستقرار السوق

يعكس قرار الاحتياطي الفيدرالي هذا تقييمًا حذرًا لآفاق الاقتصاد واعتبارات استقرار السوق. الحكم العام الذي نقله باول في حديثه في أكتوبر “هموم التوظيف تتجاوز مخاطر التضخم” أصبح الأساس الرئيسي لتحول سياسة الاحتياطي الفيدرالي. على الرغم من أن التضخم لا يزال أعلى من هدف الاحتياطي الفيدرالي البالغ 2٪، إلا أن توقعات التضخم على المدى الطويل لا تزال متماشية مع هذا الهدف. بينما أصبحت علامات تباطؤ سوق العمل أكثر وضوحًا، أشار باول إلى أنه “في سوق العمل التي أصبحت أقل نشاطًا ومرهقة إلى حد ما، يبدو أن مخاطر التوظيف في تزايد”. اعترف صناع سياسة الاحتياطي الفيدرالي أن “إغلاق” الحكومة الفيدرالية الذي استمر لما يقرب من شهر قد شكل قيودًا على عملية اتخاذ القرار لديهم. إن غياب البيانات الرسمية يجعل من الصعب على الاحتياطي الفيدرالي تقييم الحالة الاقتصادية بدقة، وهذا الغموض دفع الاحتياطي الفيدرالي إلى اتخاذ موقف سياسة أكثر حذرًا. كما تعكس قرار إنهاء QT اهتمام الاحتياطي الفيدرالي بسيولة السوق. قام الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك في سبتمبر بإجراء عمليات إعادة شراء واسعة النطاق لتخفيف ضغوط السيولة في السوق النقدية. تشير هذه العمليات إلى أن احتياطيات النظام المصرفي قد انخفضت إلى مستويات قريبة من الحد الأدنى المريح، وأن المزيد من تقليص الميزانية قد يهدد استقرار السوق.

أثر السوق: النقل السري للسيولة

سيكون لنهاية QT تأثيرات عميقة ومعقدة على مختلف الأصول. وفقًا لتحليل كبير الاقتصاديين في تشاينا أفياسيون سيكيورتيز، دونغ زونغ يون، قد تؤدي نهاية تقليص الميزانية إلى ثلاثة تأثيرات رئيسية: أولاً، من المتوقع أن تتحسن السيولة في السوق الأمريكية، مما يساعد على تجنب تكرار أزمة سوق إعادة الشراء في عام 2019؛ ثانيًا، تعني نهاية تقليص الميزانية أن الاحتياطي الفيدرالي سيتوقف عن تقليل حيازته من السندات، مما يخفف من ضغط البيع في سوق السندات ويساعد على خفض العوائد طويلة الأجل؛ ثالثًا، يمكن أن تعزز نهاية تقليص الميزانية توقعات التيسير النقدي، مما يشكل تأثيرًا تآزريًا مع خفض أسعار الفائدة. على الرغم من أن الاحتياطي الفيدرالي أعلن عن خفض أسعار الفائدة في 29 أكتوبر، إلا أن عوائد السندات الحكومية طويلة الأجل استمرت في الارتفاع. تكشف هذه الظاهرة التي تبدو غير منطقية عن انقسام السوق بشأن مسار السياسات المستقبلية. أشار باول إلى أن صانعي السياسات لديهم “انقسام شديد” بشأن الإجراءات في ديسمبر، مما يجعل اتجاه السياسات المستقبلية مليئًا بعدم اليقين. ومع ذلك، قد يكون تأثير نهاية QT على سوق الأسهم أكثر مباشرة. تعني نهاية QT أن الضغط على السيولة الذي يسحبه الاحتياطي الفيدرالي من السوق سيتقلص، مما سيدعم سوق الأسهم الأمريكية، وخاصة الأسهم النمو والتكنولوجيا الحساسة للسيولة التي ستحصل على مزيد من الأخبار الإيجابية. تتفق هذه الرؤية مع رأي كبير الاقتصاديين في بنك دالاس الاحتياطي، بيل آدامز، الذي يعتقد أن إنهاء QT قد “يتحول إلى مزيد من السيولة في الأسواق المالية وزيادة في استثمارات الصناديق الخاصة في الأصول ذات المخاطر”. تغيير دقيق: تأثير “خفض أسعار الفائدة الضمني” لنهاية QT.

يعتقد بعض المحللين أنه حتى لو أوقف الاحتياطي الفيدرالي خفض أسعار الفائدة في ديسمبر، فإن إنهاء التيسير الكمي قد يكون له تأثير مشابه لخفض أسعار الفائدة. حتى أن جون لوك تاينر، مدير المحافظ في شركة أبتوس كابيتال الاستشارية في ألاباما، يعتقد أن إنهاء التيسير الكمي قبل عام 2026 قد يوفر للمستثمرين تأثيرًا يعادل خفض 25 نقطة أساس. يتم تحقيق تأثير “خفض الفائدة الضمني” هذا بشكل أساسي من خلال قناتين: أولاً، تخفيف الضغط الأساسي على احتياطيات البنوك، وثانيًا، إدارة إصدارات السندات الحكومية من حيث العرض وبنية المواعيد. إن إنهاء التيسير الكمي يعني أن الاحتياطي الفيدرالي سيشتري جزءًا من إصدارات السندات الحكومية من السوق الخاصة، مما يغير توازن العرض والطلب في السوق. ومع ذلك، لا يتفق جميع المحللين على هذا التشبيه المباشر. يعتقد الاقتصادي ديرك تانغ من شركة واشنطن لتحليل السياسة النقدية أن إنهاء التيسير الكمي يعزز “ميل السوق نحو المخاطر”، مما يضخم أي تأثير لخفض أسعار الفائدة، لكنه يعتبر خطوة الاحتياطي الفيدرالي أكثر كتعديل “تدريجي” للميزانية العمومية. كما أن قرار إنهاء التيسير الكمي مرتبط ارتباطًا وثيقًا باستراتيجية وزارة الخزانة الأمريكية في إصدار السندات. يشير ويل كومبرنول، استراتيجي الماكرو المالي في FHN، إلى أنه بعد إنهاء التيسير الكمي، ستتمتع وزارة الخزانة بمرونة أكبر في زيادة رصيد حساباتها النقدية، بينما سيصبح الاحتياطي الفيدرالي “مشتريًا طوعيًا، يمتص جزءًا من الطلب على السندات الحكومية”.

التأثير العالمي: تأثير تدفق السيولة بالدولار

إن تحول سياسة البنك الاحتياطي الفيدرالي النقدية لم يكن أبداً مجرد شؤون داخلية أمريكية، بل إن تأثيراتها المتلاحقة ستؤثر بعمق على الأسواق المالية العالمية. تشير التجارب التاريخية إلى أن تشديد السياسة النقدية من قبل الاحتياطي الفيدرالي غالباً ما يرتبط بأزمات مالية في الأسواق الناشئة أو على المستوى العالمي. ومع ذلك، فإن انتهاء جولة التيسير الكمي الحالية قد يكون له تأثير إيجابي على الأسواق الناشئة. إن إنهاء الاحتياطي الفيدرالي لتيسير الكمي سيساهم في تخفيف ضغوط تدفقات رأس المال الخارجة التي تواجهها الأسواق الناشئة، مما يساعد في تحسين بيئة التمويل الخارجي لديها. ومع تخفيف ضغوط شح السيولة بالدولار، قد تتجه رؤوس الأموال الدولية مرة أخرى نحو الأسواق الناشئة بحثاً عن عوائد أعلى. كما ستتأثر حركة مؤشر الدولار. إن انخفاض أسعار الفائدة الذي يؤدي إلى تضييق الفجوة بين الفائدة الأمريكية والفوائد الأجنبية سيفقد الدولار المزيد من جاذبيته، بالإضافة إلى مشاعر “خفض الاعتماد على الدولار” التي تحفزها التوترات التجارية العالمية، مما يزيد من الضغوط على مؤشر الدولار. يتوافق هذا التقدير مع توقعات شركة فرانكلين تمبلتون للاستثمار، التي تتوقع أن المخاوف بشأن التضخم ستؤدي إلى أن تكون نسبة خفض الفائدة من قبل الاحتياطي الفيدرالي أقل من المتوقع، وأن النطاق المستهدف النهائي لأسعار الفائدة في هذه الجولة قد يكون أعلى من 3.5%. قد يظهر سوق السلع الأساسية اتجاهات متباينة. ستستفيد أسعار الذهب من تراجع أسعار الفائدة الحقيقية وتجدد الطلب على الملاذات الآمنة، وقد تستمر في الارتفاع؛ بينما ستظل أسعار النفط مسعّرة وفقاً لأساسيات العرض والطلب، وستظل قوة تنفيذ تخفيضات أوبك + والمخاطر الجيوسياسية في الشرق الأوسط هي المتغيرات الأساسية التي تحدد الاتجاه الهامشي لأسعار النفط، ومن المحتمل أن تكون تأثيرات خفض الفائدة محدودة نسبياً. التوقعات المستقبلية: ضبابية المسار السياسي.

على الرغم من أن QT أوشك على الانتهاء، إلا أن مسار سياسة الاحتياطي الفيدرالي في المستقبل لا يزال مليئًا بعدم اليقين. وقال باول في مؤتمر صحفي بعد اجتماع أكتوبر إن هناك انقسامات واضحة بين المسؤولين حول كيفية التصرف في ديسمبر، وأن خفض أسعار الفائدة مرة أخرى في اجتماع ديسمبر ليس أمرًا مؤكدًا. يظهر الجدول الزمني المنشور على الموقع الرسمي للاحتياطي الفيدرالي أن هناك اجتماع واحد آخر لأسعار الفائدة في عام 2025، والذي سيصدر فيه قرار أسعار الفائدة الجديدة في 11 ديسمبر بتوقيت بكين. ستكون هذه الاجتماع أكثر أهمية، لأنه قد يوفر مزيدًا من الأدلة حول مسار السياسة في عام 2026. هناك تباين في توقعات المؤسسات الكبرى بشأن اتجاه سياسة الاحتياطي الفيدرالي في المستقبل. تتوقع شركة مورغان ستانلي أن يستمر الاحتياطي الفيدرالي في خفض أسعار الفائدة حتى يناير 2026، وأن يخفض أسعار الفائدة مرتين أخريين في أبريل ويوليو 2026، مما يؤدي في النهاية إلى خفض نطاق سعر الفائدة الفيدرالية إلى ما بين 3.00% و3.25%. بينما تشير التقارير الصادرة عن شركة تشاينا إنترناشونال كابيتال كوربوريشن إلى أنه في “الحالة الطبيعية”، يمكن حساب أن الاحتياطي الفيدرالي لا يزال لديه مساحة لخفض أسعار الفائدة ثلاث مرات، مما يتوافق مع أسعار الفائدة طويلة الأجل من 3.8 إلى 4.0%. كما أشارت الشركة إلى أنه على الرغم من أن الاحتياطي الفيدرالي لا يزال لديه بعض المساحة للتيسير، فإن وتيرة خفض أسعار الفائدة قد تتباطأ، ولا ينبغي أن تكون هناك توقعات مفرطة في التفاؤل. كما تظهر عدم اليقين الجديدة. تشير شركة تشاينا إنترناشونال كابيتال كوربوريشن إلى أن الرئيس الجديد للاحتياطي الفيدرالي واستقلالية الاحتياطي الفيدرالي هما أكبر متغير في مسار خفض أسعار الفائدة في العام المقبل، مما قد يزيد من عدم اليقين في السياسة بعد الربع الثاني من عام 2026. تشير هذه وجهة النظر إلى أن العوامل السياسية قد تؤثر بشكل أكبر على اتجاه السياسة النقدية في المستقبل.

سجلت صناديق السوق النقدي رقماً قياسياً بلغ 7.42 تريليون دولار، وهذا الرقم يعكس شغف السوق بالعائدات والسعي وراء الأصول الآمنة. بعد انتهاء برنامج التيسير الكمي (QT)، قد تعيد هذه الكيانات الضخمة من رأس المال ترتيب مواقعها بحثاً عن موائل جديدة. ستنهي الاحتياطي الفيدرالي برنامج التيسير الكمي في 1 ديسمبر، لكن باول أوضح أيضاً أن خفض الفائدة مرة أخرى في اجتماع ديسمبر ليس مؤكداً. هذه الموقف الحذر بحد ذاته هو مرآة تعكس التوازن الصعب الذي يسعى الاحتياطي الفيدرالي للحفاظ عليه بين التضخم والنمو، نقص البيانات والتوجهات السياسية. لقد بدأ الستار ينسدل ببطء على وليمة السيولة، لكن مدة هذه الوليمة وتأثيراتها النهائية ستعتمد على الاتجاه النهائي للأساسيات الاقتصادية.