مورجان ستانلي: انتهاء التسهيل الكمي من قبل الاحتياطي الفيدرالي ≠ إعادة تشغيل التسهيل الكمي، واستراتيجية إصدار الديون لوزارة الخزانة هي المفتاح

مقالة: لونغ يوي

المصدر: وول ستريت جورنال

قرار الاحتياطي الفيدرالي بإنهاء التشديد الكمي (QT) أثار نقاشات واسعة في السوق حول توجه سياسته، لكن ربما لا ينبغي للمستثمرين أن يخلطوا بين هذا الإجراء وفتح دورة جديدة من التسهيل النقدي.

وفقًا لتقرير من مورغان ستانلي، أعلن الاحتياطي الفيدرالي في آخر اجتماع له أنه سينهي التشديد الكمي في 1 ديسمبر. هذا الإجراء جاء قبل المتوقع من قبل البنك بحوالي ستة أشهر. ومع ذلك، فإن آليته الأساسية ليست كما يتوقع السوق وهو “ضخ كبير”.

وبالتحديد، سيوقف الاحتياطي الفيدرالي تقليل حيازاته من السندات الحكومية، لكنه سيستمر في استهلاك الأوراق المالية المدعومة بالرهن العقاري (MBS) التي تنتهي شهريًا وتخرج من الميزانية العمومية، بمعدل حوالي 150 مليار دولار شهريًا. وفي الوقت نفسه، سيشتري سندات قصيرة الأجل (T-bills) بنفس الحجم لتعويض تلك الأوراق.

الهدف من هذا الإجراء هو تبادل الأصول، وليس زيادة الاحتياطيات. وأكد كبير الاقتصاديين العالميين في مورغان ستانلي، سيث بي كاربر، في التقرير أن جوهر هذا الإجراء هو تغيير تكوين الميزانية العمومية، وليس توسيع حجمها. من خلال إطلاق مخاطر المدى الطويل والمرونة المرتبطة بـ MBS، وشراء سندات قصيرة الأجل، لم يحقق الاحتياطي الفيدرالي بشكل جوهري تخفيف الشروط المالية.

إنهاء QT لا يعني إعادة تشغيل التسهيل الكمي (QE)

يجب على السوق أن تميز بوضوح بين هذا الإجراء وعمليات التسهيل الكمي (QE). فـ QE يهدف إلى ضخ السيولة في النظام المالي من خلال شراء أصول بشكل كبير، بهدف خفض أسعار الفائدة طويلة الأجل وتخفيف البيئة المالية. أما خطة الاحتياطي الفيدرالي الحالية فهي مجرد تعديل داخل محفظته.

وأشار التقرير إلى أن استبدال سندات قصيرة الأجل بـ MBS هو عملية “تبادل أوراق مالية” مع السوق، ولن يزيد من احتياطيات البنوك. لذلك، فإن تفسير ذلك على أنه إعادة تشغيل التسهيل الكمي هو فهم خاطئ.

يرى مورغان ستانلي أن، على الرغم من أن قرار إنهاء QT مبكرًا جذب اهتمام السوق بشكل كبير، إلا أن تأثيره المباشر قد يكون محدودًا. على سبيل المثال، بالنسبة للسندات الحكومية، فإن التوقف المبكر قبل ستة أشهر عن تقليل 50 مليار دولار شهريًا، يترتب عليه فارق إجمالي قدره 300 مليار دولار، وهو حجم ضئيل جدًا مقارنة بمحفظة الاحتياطي الفيدرالي الضخمة والسوق ككل.

التوسع في الميزانية أيضًا ليس “تسهيلًا”: فقط لمواجهة احتياجات السيولة

متى ستقوم الاحتياطي الفيدرالي بتوسيع ميزانيته مرة أخرى؟ يرى التقرير أن، باستثناء حدوث ركود حاد أو أزمة في السوق المالية، فإن التوسيع التالي سيكون لأسباب “تقنية” فقط: لمواجهة زيادة النقد المادي (السيولة النقدية).

عندما تحتاج البنوك إلى تزويد أجهزة الصراف الآلي بالنقد، فإن الاحتياطي الفيدرالي يوفر النقود الورقية، ويخصم من حساب الاحتياطي للبنك في الاحتياطي الفيدرالي. وبالتالي، فإن زيادة النقد المتداول ستستهلك بشكل طبيعي احتياطيات البنوك. وتتوقع مورغان ستانلي أنه خلال العام القادم، من أجل الحفاظ على استقرار مستوى الاحتياطيات، ستبدأ الاحتياطي الفيدرالي في شراء سندات حكومية. وسيزيد حجم الشراء الشهري من 150 مليار دولار (لتعويض MBS) إلى ما بين 100 و150 مليار دولار لمواجهة فقدان الاحتياطيات الناتج عن زيادة النقد المادي.

ويؤكد التقرير أن هدف هذا الشراء هو “منع انخفاض الاحتياطيات”، وليس “زيادةها”، لذلك لا ينبغي تفسيره بشكل مفرط كإشارة لتسهيل نقدي.

المحور الحقيقي: استراتيجية إصدار السندات من وزارة الخزانة

يعتقد مورغان ستانلي أن، بالنسبة لأسواق الأصول، فإن التركيز الحقيقي ينبغي أن يتحول من الاحتياطي الفيدرالي إلى وزارة الخزانة الأمريكية.

ويحلل التقرير أن وزارة الخزانة هي اللاعب الرئيسي الذي يحدد مدى حاجة السوق لامتصاص مخاطر المدى الطويل. فالسندات التي يقلصها الاحتياطي الفيدرالي تعود في النهاية إلى السوق من خلال إصدار ديون جديدة من قبل وزارة الخزانة. وقد اتبعت وزارة الخزانة مؤخرًا استراتيجية لزيادة إصدار السندات قصيرة الأجل. وقد يسهل شراء الاحتياطي الفيدرالي للسندات قصيرة الأجل على الوزارة إصدار المزيد منها، لكن ذلك يعتمد تمامًا على قرار وزارة الخزانة النهائي.