Arthur Hayes: La venta de bonos del Tesoro de Japón oprimirá a la Reserva Federal de EE. UU. a imprimir dinero, lo que traerá un nuevo mercado alcista para la encriptación.

Autor: Arthur Hayes

Compilación: Ismay, BlockBeats

Editor’s note: Against the backdrop of global economic turmoil and financial market volatility, Hayes delves into the challenges faced by the Japanese banking system during the Federal Reserve’s rate hike cycle, as well as the far-reaching impact of US fiscal and monetary policies on the global market. By analyzing in detail the forex hedging strategies of Japan’s Norinchukin Bank and other Japanese commercial banks in US Treasury investments, the article reveals the reasons why these banks have to sell US Treasury bonds as interest rate differentials widen and forex hedging costs rise. Hayes further discusses the role of the FIMA repo mechanism and its impact on US-Japan financial relations, and predicts the crucial role of this mechanism in maintaining market stability. The article ultimately calls on investors to seize investment opportunities in the cryptocurrency market in the current situation.

Acabo de terminar el primer libro de la trilogía de Kim Stanley Robinson, “Marte Rojo”. Uno de los personajes del libro, la científica japonesa Aihara Hiroko, a menudo dice “仕方がない” cuando se refiere a situaciones que los colonos de Marte no pueden controlar, lo que significa “impotente”.

Mientras pensaba en un título para este artículo de “coro”, esta frase apareció en mi mente. Este artículo se centrará en el Banco de Japón que ha sido víctima de la política monetaria de la “Paz Americana”. ¿Qué hicieron estos bancos? Con el orden de obtener un rendimiento decente en los depósitos de yenes, se involucraron en operaciones de arbitraje dólar-yen. Pidieron prestado a los ahorradores japoneses más viejos en su país, miraron alrededor de Japón y descubrieron que todos los bonos gubernamentales y corporativos “seguros” tenían un rendimiento casi nulo, por lo que llegaron a la conclusión de que prestar dinero a los Estados Unidos a través del mercado del Tesoro de los Estados Unidos (UST) era un mejor uso del capital porque estos bonos generarían rendimientos más altos incluso cuando el riesgo estaba completamente Cobertura Tasa de cambio.

Sin embargo, cuando los sobornos en efectivo al público provocaron una gran inflación en los Estados Unidos, para calmar al público y hacer que aceptaran estar encerrados en casa y recibir inyecciones de medicamentos experimentales para combatir la ‘gripe del baby boom’, la Reserva Federal tuvo que actuar. La Fed aumentó las tasas de interés a la velocidad más rápida desde la década de 1980. Como resultado, es malas noticias para cualquiera que tenga bonos del gobierno de EE. UU. El aumento de los rendimientos provocó la peor racha de bonos desde la guerra de 1812, de 2021 a 2023. ¡Impotente!

En marzo de 2023, las pérdidas de los primeros bancos comenzaron a filtrarse a través del sistema financiero subyacente. En menos de dos semanas, tres de los principales bancos quebraron, lo que llevó a la Reserva Federal a brindar un apoyo integral a todos los bonos del gobierno de EE. UU. en los balances de activos y pasivos de cualquier banco estadounidense o sucursal extranjera en EE. UU. Como se esperaba, el Bitcoin experimentó un gran aumento en los meses posteriores al anuncio de rescate.

Desde el anuncio de rescate el 12 de marzo de 2023, Bitcoin ha experimentado un aumento de más del 200%.

Para consolidar el plan de rescate de alrededor de 40 billones de dólares (mi estimación de la cantidad total de bonos del Tesoro de EE. UU. y valores respaldados por hipotecas en el balance de los bancos estadounidenses), la Reserva Federal anunció en marzo de este año que el uso de la ventana de descuento ya no es un ‘beso de la muerte’. Si alguna institución financiera necesita inyectar efectivo rápidamente para cubrir las lagunas en su balance causadas por la caída de los precios de los bonos del gobierno ‘seguros’, debe usar esta ventana de inmediato. ¿Qué podemos decir cuando el sistema bancario inevitablemente recurre a la devaluación de la moneda y la violación de la dignidad humana para su rescate? ¡Impotentes!

La Reserva Federal hizo lo correcto con las instituciones financieras estadounidenses, pero ¿qué pasa con los extranjeros que compraron una gran cantidad de bonos del Tesoro de los Estados Unidos durante el aumento masivo de fondos globales de 2020 a 2021? ¿Qué país tiene más probabilidades de ver su balance general bancario colapsar debido a la Reserva Federal? Por supuesto, el sistema bancario de Japón.

Según las últimas noticias, el quinto banco más grande de Japón está vendiendo bonos extranjeros por un valor de 63.000 millones de dólares, la mayoría de los cuales son bonos del Tesoro de Estados Unidos.

El Banco de Agricultura, Silvicultura y Pesca de Japón venderá 630 mil millones de dólares en bonos de Estados Unidos y Europa.

“Las tasas de interés en Estados Unidos y Europa están subiendo, lo que está provocando una caída en los precios de los bonos. Esto está disminuyendo el valor de los bonos extranjeros de alto precio (bajo rendimiento) comprados anteriormente por el Banco de Agricultura y Comercio, lo que está ampliando sus pérdidas contables.”

Agricultural Bank of China is the first bank to surrender and announce the need to sell bonds. All other banks are engaged in the same transaction, and I will explain this below. The Foreign Relations Committee has provided us with a concept of the huge scale of bonds that Japanese commercial banks may sell.

Según una encuesta coordinada de inversiones en cartera realizada por el Fondo Monetario Internacional (FMI), los bancos comerciales japoneses poseían alrededor de $850 mil millones en bonos extranjeros en 2022. Esto incluye alrededor de $450 mil millones en bonos estadounidenses y alrededor de $75 mil millones en bonos franceses, una cifra mucho mayor que la de los bonos emitidos por otros países principales de la Eurozona que poseen.

¿Por qué es esto importante? Porque Yellen no permitirá que estos bonos se vendan en el mercado abierto y provoquen un aumento en los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense. Ella requerirá que el Banco de Japón supervisado por el Banco de Japón (BOJ) compre estos bonos. Luego, el BOJ utilizará el mecanismo de recompra extranjero e internacional (FIMA) establecido por la Reserva Federal en marzo de 2020. El mecanismo de recompra FIMA permite a los miembros de los bancos centrales hipotecar bonos del Tesoro de EE. UU. y obtener dólares recién impresos durante la noche.

El aumento del mecanismo de recompra de FIMA indica un aumento de la liquidez del dólar estadounidense en los mercados de divisas globales. Todos sabemos lo que esto significa para Bitcoin y las criptomonedas… por eso creo que es necesario recordar a los lectores sobre otra forma de creación de dinero invisible. Solo después de leer un informe seco del Banco de la Reserva Federal de Atlanta titulado “Dólares offshore y la política estadounidense” entendí cómo Yellen evita que estos bonos ingresen al mercado abierto.

¿Por qué ahora

La Fed señaló a finales de 2021 que comenzaría a subir los tipos de interés oficiales en marzo de 2022 y, desde entonces, los bonos del Tesoro de Estados Unidos (UST) han empezado a desplomarse. Han pasado dos años largos, entonces, ¿por qué un banco japonés elegiría reconocer sus pérdidas ahora después de dos años de dolor? Otro dato curioso es que, según el consenso de los economistas, hay que seguirlo: la economía estadounidense está al borde de una recesión. Como resultado, es probable que la Fed recorte las tasas de interés solo unos minutos después. Un recorte de tasas empujará los precios de los bonos pump. Dado que todos los economistas de “Satoshi” le dicen que el alivio está a la vuelta de la esquina, ¿por qué venderlo ahora?

La razón de esto es que Agricultural Bank of China ha pasado de tener un ligero rendimiento positivo en la cobertura de los bonos del Tesoro de Estados Unidos a tener un rendimiento negativo significativo. Hasta 2023, la diferencia de tasas entre el dólar y el yen era insignificante. Luego, la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) se separó del Banco de Japón (BOJ) al aumentar las tasas, mientras que el BOJ mantuvo una tasa de interés del -0,1%. A medida que la diferencia se ampliaba, el costo de cubrir el riesgo del dólar incrustado en los bonos del Tesoro de Estados Unidos superaba el rendimiento más alto.

El principio de funcionamiento es el siguiente. El Banco Agrícola, Forestal y Minero es un banco japonés que mantiene depósitos en yenes. Si quiere comprar bonos del Tesoro de Estados Unidos con un rendimiento más alto, debe pagar en dólares estadounidenses. El Banco Agrícola, Forestal y Minero venderá yenes hoy y comprará dólares estadounidenses para comprar bonos; esto se realiza en el mercado al contado. Si el Banco Agrícola, Forestal y Minero solo realiza este paso y el yen se aprecia antes de que los bonos venzan, perderá dinero al vender dólares estadounidenses por yenes. Por ejemplo, hoy compra dólares estadounidenses a USDJPY 100, mañana los vende a USDJPY 99; el dólar se deprecia y el yen se aprecia. Por lo tanto, el Banco Agrícola, Forestal y Minero generalmente vende dólares estadounidenses y compra yenes en el mercado a plazo a tres meses para cubrir este riesgo. Renovará esta transacción cada tres meses hasta el vencimiento de los bonos.

Normalmente, los contratos a plazo a tres meses son los más líquidos. Es por eso que bancos como AgBank usan contratos a plazo de tres meses rodantes para cubrir compras de moneda a diez años.

Con el aumento de la diferencia entre las tasas de interés del dólar estadounidense y el yen japonés, el punto a plazo se vuelve negativo, ya que la tasa de interés de la Reserva Federal es mayor que la del Banco de Japón. Por ejemplo, si el USDJPY al contado es 100 y el rendimiento del dólar en el futuro es un 1% más alto que el del yen, entonces el precio a plazo del USDJPY durante un año debería ser de aproximadamente 99. Esto se debe a que si hoy pido prestados 10,000 yenes al 0% para comprar 100 dólares y luego deposito esos 100 dólares para ganar un 1% de interés, tendré 101 dólares después de un año. ¿Cuál debería ser el precio a plazo del USDJPY durante un año para compensar estos 1 dólar de ingresos por intereses? Aproximadamente 99 USDJPY, esto es el principio de no arbitraje. Ahora imagina que hice todo esto solo para comprar un bono del gobierno de EE. UU. con un rendimiento solo un 0.5% mayor que el de bonos del gobierno japonés (JGB) de plazos similares. En realidad, estaría pagando un rendimiento negativo del 0.5% en esta transacción. En esta situación, el Banco Agrícola e Industrial o cualquier otro banco no realizaría esta transacción.

Volviendo al gráfico, a medida que la diferencia se amplía, el punto a plazo de tres meses se vuelve tan negativo que la cobertura de divisas con el rendimiento de los bonos del Tesoro de EE. UU. en yenes japoneses es inferior a la compra directa de bonos japoneses denominados en yenes. A partir de mediados de 2022, verá la línea roja que representa al dólar por debajo del 0% en el eje X. Recuerde que el Banco de Japón no tiene riesgo de moneda por poseer bonos japoneses denominados en yenes, por lo que no hay razón para pagar los costos de cobertura. La única razón para hacer esta operación es si el rendimiento después de la cobertura de divisas es>0%.

La situación del Agricultural Bank of China es peor que la de los participantes alcistas de FTX/Alameda. En términos de capitalización de mercado, es posible que las compras de bonos del gobierno de Estados Unidos realizadas entre 2020 y 2021 hayan caído entre un 20% y un 30%. Además, el costo de cobertura de divisas ha aumentado de ser insignificante a más del 5%. Incluso si el Agricultural Bank of China cree que la Reserva Federal de Estados Unidos reducirá las tasas de interés en un 0,25%, no será suficiente para reducir el costo de cobertura o detener la caída de los precios de los bonos. Por lo tanto, deben vender los bonos del gobierno de Estados Unidos.

Cualquier plan que permita al Banco Agrícola y Forestal de China intercambiar bonos del Tesoro de los Estados Unidos por nuevos dólares no puede resolver el problema de flujo de efectivo. Desde el punto de vista del flujo de efectivo, lo único que puede hacer que el Banco Agrícola y Forestal de China vuelva a ser rentable es una gran reducción en la diferencia de tasas de interés entre la Reserva Federal de EE. UU. y el Banco de Japón. Por lo tanto, cualquier plan de la Reserva Federal, como el mecanismo de recompra permanente, que permita a las sucursales estadounidenses de los bancos extranjeros intercambiar bonos del Tesoro de los Estados Unidos y préstamos respaldados por hipotecas por nuevos dólares impresos, es ineficaz en esta situación.

Cuando escribo este artículo, estoy tratando de pensar en cualquier otro medio financiero que pueda evitar que el Agricultural Bank of China venda bonos. Pero como se mencionó anteriormente, los planes existentes son alguna forma de préstamo e intercambio. Mientras el Agricultural Bank of China posea bonos en cualquier forma, el riesgo de cambio seguirá existiendo y debe ser cubierto. Solo después de vender los bonos, el Agricultural Bank of China podrá deshacerse de la cobertura de divisas, lo cual es un costo enorme para ellos. Por eso creo que la dirección del Agricultural Bank of China ya ha explorado todas las demás opciones y la venta de bonos es el último recurso.

Voy a explicar por qué Yellen está molesta por esta situación, pero por ahora, cerremos Chat GPT y usemos nuestra imaginación. ¿Hay alguna institución pública japonesa que pueda comprar bonos de estos bancos y asumir el riesgo de tasas de interés en dólares sin temor a la quiebra?

Ding dong

¿Quién está ahí?

es el Banco Central de Japón.

Mecanismo de rescate

El Banco Central de Japón (BOJ) es uno de los pocos bancos centrales que puede utilizar el mecanismo de recompra FIMA. Puede ocultar el descubrimiento de precios de los bonos del Tesoro de EE. UU. de la siguiente manera:

El Banco de Japón “sugiere suavemente” a cualquier banco comercial japonés que necesite vender bonos del Tesoro de los Estados Unidos, vender directamente estos bonos en el balance del Banco de Japón en lugar de venderlos en el mercado abierto y liquidar al precio de la última transacción, sin afectar al mercado. Imagina que puedes vender todos tus tokens FTT al precio de mercado, porque Caroline Allison está allí para apoyar el mercado y proporcionar cualquier escala de apoyo necesaria. Obviamente, esto no funciona bien para FTX, pero ella no es un banco central con una máquina de hacer dinero. Su máquina de hacer dinero solo puede manejar 10 mil millones de dólares en fondos de clientes, mientras que el Banco de Japón maneja un número ilimitado.

Luego, el Banco Central de Japón utiliza el mecanismo de recompra de FIMA para cambiar los bonos del Tesoro de Estados Unidos por dólares estadounidenses creados de la nada por la Reserva Federal.

Uno, dos, ata tus zapatos. Es tan simple como eso para sortear el mercado libre. Amigo, ¡esta es una libertad que vale la pena luchar!

Hagamos algunas preguntas para comprender el impacto de esta política.

Alguien tiene que perder dinero aquí; las pérdidas de bonos debido al aumento de la tasa de interés todavía existen. ¿Quién es el tonto?

El Banco de Japón seguirá incurriendo en pérdidas al vender bonos al Banco de Japón al precio de mercado actual. El Banco de Japón ahora asume el riesgo de vencimiento de los bonos del Tesoro de los Estados Unidos en el futuro. Si el precio de estos bonos cae, el Banco de Japón sufrirá pérdidas no realizadas. Sin embargo, esto es igual al riesgo que actualmente enfrenta el Banco de Japón en su cartera de bonos del gobierno japonés, que tiene un valor de decenas de billones de yenes. El Banco de Japón es una entidad semigubernamental que no puede quebrar y no está sujeta a los requisitos de relación de capital. Tampoco tiene un departamento de gestión de riesgos que obligue a reducir posiciones cuando el riesgo de Valor en Riesgo (VaR) aumenta debido al riesgo DV01 masivo.

Mientras exista el mecanismo de recompra de FIMA, el Banco Central de Japón puede recomprar diariamente y mantener bonos del Tesoro de EE. UU. hasta su vencimiento.

¿Cómo se incrementa la oferta de dólares?

El acuerdo de recompra requiere que la Reserva Federal proporcione dólares al Banco de Japón a cambio de bonos del gobierno de los Estados Unidos. Este préstamo se renueva diariamente. La Reserva Federal obtiene estos dólares a través de su máquina de impresión de dinero.

Podemos monitorear semanalmente las inyecciones de dólares en el sistema. El nombre del proyecto es “protocolo de recompra - oficiales extranjeros”.

Como puedes ver, actualmente el programa de recompra de FIMA es muy pequeño. Pero todavía no se ha iniciado la venta masiva, creo que habrá algunas interesantes conversaciones telefónicas entre Yellen y el gobernador del Banco Central de Japón, Kuroda. Si no me equivoco, esa cifra aumentará.

¿Por qué ayudar a los demás

Los estadounidenses no son conocidos por su simpatía hacia los extranjeros, especialmente aquellos que no hablan inglés y tienen una apariencia extraña. La apariencia es relativa, pero para los granjeros bronceados de Flushing que ondean la bandera de la Confederación, los japoneses parecen extraños. ¿Y sabes qué? Estos rudos individuos decidirán quién será el próximo emperador en noviembre de este año. Es realmente desconcertante.

A pesar de la potencial actitud excluyente, la razón por la cual Yellen extenderá la mano es que, si no hay nuevos dólares estadounidenses para absorber estos bonos basura, todos los grandes bancos japoneses seguirán los pasos de Nomura Securities y venderán sus carteras de bonos del gobierno de Estados Unidos para aliviar el dolor. Esto significa que los bonos del gobierno de Estados Unidos con un valor de 450 mil millones de dólares entrarán rápidamente al mercado. Esto no se puede permitir, ya que las tasas de interés aumentarían y el financiamiento del gobierno federal se volvería muy costoso.

Como dijo la Reserva Federal, esta es la razón por la que se creó el mecanismo de recompra de FIMA:

Durante el ‘Cash Grab’ de marzo de 2020, el banco central vendió bonos del Tesoro de EE. UU. y colocó los ingresos en recompras a través de noche en la Reserva Federal de Nueva York. En respuesta, la Reserva Federal ofreció al banco central la posibilidad de utilizar bonos del Tesoro de EE. UU. custodiados por la Reserva Federal de Nueva York como colateral para préstamos a plazo durante la noche, a tasas de interés más altas que las de las recompras privadas, a finales de marzo. Este tipo de préstamo permitiría al banco central recaudar efectivo sin verse obligado a vender completamente en un mercado de bonos del Tesoro ya tenso.

¿Recuerdas septiembre y octubre de 2023? Durante esos dos meses, la curva de rendimiento de los bonos del Tesoro de EE. UU. se volvió abrupta, lo que provocó una caída del 20% en el índice S&P 500, y los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU. a 10 y 30 años superaron el 5%. En respuesta, Yellen transfirió la mayor parte de la emisión de deuda a bonos del Tesoro a corto plazo para eliminar el efectivo del programa de recompra inversa de la Reserva Federal. Esto impulsó el mercado y a partir del 1 de noviembre, todos los activos de riesgo, incluidos los activos cripto, comenzaron a subir.

Tengo mucha confianza en que durante el año electoral, cuando su jefe enfrenta la amenaza de ser derrotado por las manos criminales del hombre naranja (refiriéndose a Trump), Yellen cumplirá con su deber de “democracia”, asegurará que las tasas de rendimiento se mantengan bajas para evitar una catástrofe en los mercados financieros. En esta situación, lo único que Yellen tiene que hacer es llamar a Ueda e indicarle que no permita que el Banco de Japón venda bonos del Tesoro de EE. UU. en el mercado abierto, sino que utilice el mecanismo de recompra FIMA para absorber la oferta.

Estrategia de trading

Todos siguen de cerca cuándo la Reserva Federal finalmente comenzará a recortar las tasas de interés. Sin embargo, la diferencia en las tasas de interés entre el dólar y el yen es del +5.5% o 550 puntos base, equivalente a 22 recortes (suponiendo que la Reserva Federal recorta 0.25% en cada reunión). En los próximos doce meses, uno, dos, tres o cuatro recortes no reducirán significativamente esta brecha. Además, el Banco de Japón no ha mostrado voluntad de aumentar las tasas de interés. En el mejor de los casos, el Banco de Japón podría reducir la velocidad de compra de bonos en el mercado abierto. Y las razones por las cuales los bancos comerciales japoneses deben deshacerse de sus carteras de inversión en bonos del Tesoro de EE. UU. para cubrir sus posiciones en el mercado de divisas no se han resuelto.

Esta es la razón por la que tengo confianza en acelerar la transferencia de USD (sUSDe) apostado en Ethena, que actualmente gana un 20-30% de ingresos, hacia activos de riesgo criptográfico. Dado este mensaje, el dolor ha alcanzado un nivel en el que el Banco de Japón no tiene más remedio que retirarse del mercado de bonos del Tesoro de los Estados Unidos. Como he dicho, en un año de elecciones, lo último que el Partido Demócrata gobernante necesita es un aumento significativo en los rendimientos de los bonos del Tesoro de los Estados Unidos, ya que esto afectaría los principales problemas financieros que más preocupan al votante medio, como las tasas de interés de las hipotecas, tarjetas de crédito y préstamos para automóviles. Si los rendimientos de los bonos del Tesoro aumentan, todas estas tasas subirán.

Este es precisamente el motivo por el que se estableció el mecanismo de recompra de FIMA. Lo que se necesita ahora es que Yellen exija firmemente al Banco Central de Japón que lo utilice.

Justo cuando muchas personas comenzaron a preguntarse de dónde vendría el próximo choque de liquidez del dólar, el sistema bancario japonés envió un nuevo dólar hecho de grullas de origami a los inversores en criptomonedas. Esto es solo otro pilar del mercado alcista de criptomonedas. Para mantener el actual sistema financiero sucio y basado en el dólar de los Estados Unidos, es necesario aumentar la oferta de dólares.

Y junto conmigo, di “shikata ga nai”, ¡y luego comprar los Dips!