1011 Перший труп у день краху: Stream викриття стратегії імітаційної нейтральності

Автор: Trading Strategy；Переклад|: Wu Blockchain

Stream xUSD — це «токенізований хедж-фонд», який маскується під стабільну монету DeFi і заявляє, що використовує стратегія delta-neutral. Зараз Stream опинився у скрутному становищі через підозрілі обставини. За останні п’ять років кілька проектів дотримувалися цієї стратегії, намагаючись отримати доходи від delta-neutral інвестування для запуску своїх токенів. До успішних прикладів належать: MakerDAO, Frax, Ohm, Aave, Ethena.

На відміну від багатьох більш реальних конкурентів у DeFi, Stream бракує прозорості щодо своєї стратегії та позицій. У портфельних трекерах, таких як DeBank, лише 1.5 мільярда доларів із заявлених 5 мільярдів TVL є видимими в блокчейні. Виявилося, що Stream інвестував у позаблокові торгові стратегії, керовані приватними трейдерами, де деякі з них зазнали маржин-колу, що призвело до заявлених збитків у 100 мільйонів доларів.

Як повідомляє CCN, хакерська атака на Balancer DEX на 120 мільйонів доларів у понеділок не має до цього стосунку.

За чутками (ми не можемо це підтвердити, оскільки Stream не розкриває інформацію), можливо, мова йде про позаблокову торгову стратегію, пов’язану з «продажем волатильності» (selling volatility). У кількісних фінансах «продаж волатильності» (також відомий як «short volatility» або «short vol») — це стратегія, яка отримує прибуток, коли ринкова волатильність знижується, залишається стабільною або фактична волатильність нижча за імпліцитну ціну фінансового інструменту. Якщо ціна активу не зазнає значних коливань (тобто низька волатильність), опціони можуть закінчитися без вартості, і продавець зберігає премію як прибуток. Однак цей підхід дуже ризикований, оскільки раптове зростання волатильності може спричинити величезні збитки — його часто описують як «збирати метал у паровій машині».

У період 1011 років ми також стикалися з таким «зростанням волатильності». У 2025 році навколо Дональда Трампа зросла ейфорія, що підживлювала системний леверидж ризиків на ринку криптовалют. Коли Трамп оголосив нові мита, усі ринки охопила паніка, і ця паніка поширилася й на криптовалютний сектор. У стані паніки важливо було швидко продавати активи, що спричинило ланцюгові ліквідації.

Через тривале накопичення ризиків, пов’язаних із левериджем, системний леверидж досяг високих рівнів, а ринок перпетуальних ф’ючерсів не мав достатньої глибини для плавного зняття та ліквідації всіх леверидж-позицій. У таких умовах активізувалися системи автоматичного зменшення позицій (ADL), які почали соціалізувати збитки серед прибуткових учасників ринку. Це ще більше спотворювало вже безумний ринок.

Ця подія спричинила рекордне за десятиліття зростання волатильності на ринку криптовалют. Хоча подібні падіння траплялися й у 2016 році, через відсутність якісних даних того періоду більшість алгоритмічних трейдерів орієнтувалися на останні дані «згладженої волатильності». Оскільки останнім часом таких злетів не спостерігалося, навіть позиції з левериджем близько 2х були ліквідовані.

Засновник компанії з квантової торгівлі Maxim Shilo проаналізував вплив цієї події на алгоритмічних трейдерів і можливу постійність змін у криптовалютній торгівлі після 1011 року: стратегії, що залежать від стабільних, трендових ринкових умов, виявилися надзвичайно вразливими до катастрофічних збитків. Відсутність механізмів автоматичного припинення торгів, хеджування ризиків на краях або швидкого зняття левериджу означає, що капітал може бути знищений за сценаріями, які не передбачаються традиційними моделями ризиків. Кожна стратегія має бути переосмислена з урахуванням нових реалій після 1011 року, а не вважатися історичним винятком. Ті, хто швидко адаптуються і перебудують свої підходи, матимуть перевагу у залученні інституційного капіталу у наступному етапі розвитку криптовалют. 【Примітка: Повний текст Maxim Shilo можна знайти у статті «Деґолінг: чому 90% криптофондів за цей рік втратили 50%, і що назавжди змінилося»】

Зараз перші «жертви» події 1011 з’являються на поверхні, і Stream зазнав удару.

Визначення фонду delta-neutral — це фонд, який не може зазнати збитків. Якщо він зазнає збитків, то за визначенням він уже не є delta-neutral. Stream обіцяв бути delta-neutral, але таємно інвестував у приватні, непрозорі позаблокові стратегії. Delta-neutral не завжди є чорно-білим, і після події важко зробити однозначний висновок. Багато експертів вважають, що ці стратегії мають надто високий ризик і не можуть вважатися справжніми delta-neutral. Адже вони можуть працювати навпаки, і саме так і сталося. Коли Stream зазнав втрат у цих невдалих операціях, він став неплатоспроможним.

Ризики у DeFi дуже високі, і втратити частину коштів — цілком можливо. Якщо ви все ще можете повернути 100% доларів, 10% зниження за річною доходністю 15% не матиме руйнівних наслідків, але у випадку Stream вони ще й використали «рекурсивний» кредитний механізм із стабільною монетою Elixir, щоб максимально збільшити леверидж.

Ще гірше, що Elixir заявляє, що у разі банкрутства Stream має «пріоритет» щодо повернення своїх коштів, що означає, що Elixir може повернути більше, а інші інвестори у DeFi — менше (або взагалі нічого).

Через брак прозорості, рекурсивних механізмів і приватних стратегій ми фактично не знаємо масштабів збитків користувачів Stream. На даний момент ціна стабільної монети Stream xUSD становить 0.15 долара.

Через те, що цієї ситуації не було розкрито цим користувачам DeFi, багато хто тепер дуже обурені: вони втрачають не лише гроші, а й довіру, оскільки збитки соціалізуються, щоб забезпечити прибутки багатих американців із фінансовим бекґраундом із Волл-стріт.

Ця подія також вплинула на протоколи кредитування та їхніх кураторів:

«Усі, хто вважає, що вони позичають під заставу на Euler, фактично здійснюють беззаставне кредитування через посередників» — Роб з infiniFi.

Крім того, через відсутність прозорості щодо позицій і прибутків/збитків Stream та відсутність блокчейн-даних, користувачі почали підозрювати, що Stream можливо шахрайським чином використовує прибутки користувачів для управління командою. Стейкери Stream xUSD покладаються на саморозраховані «пророки» для отримання прибутків, а сторонні сторони не можуть підтвердити правильність або чесність обчислень.

Як діяти?

Події на кшталт Stream можна уникнути у молодій галузі DeFi. Правило «високий ризик — високий дохід» завжди актуальне. Але для застосування цього правила потрібно розуміти ризики: не всі ризики однакові, деякі є зайвими. Існує кілька репутаційно надійних протоколів для доходного фермерства, кредитування і стабільних монет як токенізованих хедж-фондів, які мають прозорі ризики, стратегії та позиції.

Засновник Aave Stani обговорив можливі сценарії надмірного ризику та ризики для DeFi:

Життя і смерть DeFi залежить від довіри. Одна з найбільших помилок — порівнювати DeFi-кредитування з AMM-пулами, оскільки їхній механізм роботи кардинально різний.

Кредитування може працювати лише тоді, коли учасники вірять у стабільність ринку, надійність застави, обґрунтованість ризикових параметрів і стабільність системи. Як тільки ця довіра руйнується, виникає банківська паніка у блокчейні.

Тому будь-яка модель створення кредитних пулів без дозволу і їх просування на одній платформі має внутрішні слабкості. Оскільки більшість стратегій уже комерціалізовані, куратори не мають особливих способів виділяти себе. Вони або знижують комісії до мінімуму, або беруть на себе дедалі більше ризиків, щоб залучити кошти з інших пулів.

У якийсь момент велика невдача може зруйнувати довіру до всього сектору і спричинити його відкат. Наступний «Terra Luna» може виникнути через необережного кураторa на відкритій платформі.