Hành trình tuân thủ của Tether

Tháng 8 vừa qua, Bo Hines đã từ chức khỏi Hội đồng Crypto Nhà Trắng và nhanh chóng nhận vị trí CEO bộ phận mới của Tether tại Hoa Kỳ. Nhiệm vụ của ông là giới thiệu USAT, một stablecoin được thiết kế để tuân thủ Đạo luật GENIUS. USAT sẽ được kiểm toán hàng tháng, dự trữ hoàn toàn bằng tiền mặt và trái phiếu Kho bạc Mỹ ngắn hạn, vận hành dưới sự giám sát ngân hàng liên bang.

Trong khi đó, USDT tiếp tục xử lý hơn 1 nghìn tỷ USD giao dịch mỗi tháng, với dự trữ gồm Bitcoin, vàng, và các khoản cho vay bảo đảm. Những tài sản này được quản lý qua các pháp nhân nước ngoài, chưa từng bị kiểm toán toàn diện.

Một công ty, hai phương thức vận hành hoàn toàn khác biệt cho cùng một sản phẩm.

Năm ngoái, Tether thu về 13,7 tỷ USD lợi nhuận nhờ mô hình “xin tha thứ thay vì xin phép”. Circle, ngược lại, lên sàn với định giá 7 tỷ USD nhờ tuân thủ quy trình thẩm định và thận trọng trước mỗi quyết định.

Lẽ ra, đây nên là một thông báo mang tính kỷ niệm.

Sau nhiều năm đối mặt tranh chấp pháp lý, các mối lo về minh bạch và câu hỏi về bảo chứng dự trữ, Tether cuối cùng đã mang đến cho thị trường Mỹ những gì các nhà phê bình đã yêu cầu: tuân thủ đầy đủ, kiểm toán độc lập, tổ chức lưu ký được quản lý, và dự trữ chỉ bằng tiền mặt và trái phiếu Kho bạc Mỹ ngắn hạn.

Thay vào đó, chủ đề lại là lợi thế chênh lệch pháp lý, thế độc quyền cạnh tranh, và những khoảnh khắc khó xử khi công nghệ cách mạng đối đầu trật tự cũ, khiến mọi người tỏ ra bình thản như thể mọi thứ đều đã dự tính trước.

Hóa ra, với sự sáng tạo trong cấu trúc doanh nghiệp, một công ty có thể phục vụ hai nhóm đối tượng hoàn toàn khác nhau cùng lúc.

TOKEN2049 Happy Bird kết thúc hôm nay!

Chỉ còn chưa đầy hai tuần nữa, cộng đồng crypto toàn cầu sẽ hội tụ tại Marina Bay Sands trong sự kiện crypto lớn nhất thế giới: TOKEN2049 Singapore. Bạn vẫn có thể tiết kiệm 400 USD khi mua vé.

Dàn diễn giả gồm Eric Trump và Donald Trump Jr. (World Liberty Financial), Tom Lee (CIO Fundstrat), Vlad Tenev (Chủ tịch & CEO Robinhood), Paolo Ardoino (CEO Tether), Arthur Hayes (CIO Maelstrom) và nhiều khách mời nổi bật khác sẽ được công bố.

Tham gia cùng hơn 25.000 người, 500 đơn vị trưng bày và 300 diễn giả – toàn bộ địa điểm sự kiện sẽ biến thành một “thành phố lễ hội” với tường leo núi, zipline, sân pickleball, trình diễn trực tiếp, các buổi wellness và nhiều hoạt động khác.

Đừng bỏ lỡ cơ hội để trở thành một phần của sự kiện crypto lớn nhất trong năm.

Đăng ký ngay!

Trước khi đi sâu về USAT, hãy nhìn lại quy mô đáng kinh ngạc mà Tether đã đạt được với USDT. 172 tỷ USD token lưu hành, xử lý hơn 1 nghìn tỷ USD giao dịch mỗi tháng toàn thị trường crypto. Nếu Tether là một quốc gia, họ sẽ là chủ nợ trái phiếu Kho bạc Mỹ lớn thứ 18, đã tích lũy 127 tỷ USD trái phiếu chính phủ.

Công ty đạt 13,7 tỷ USD lợi nhuận năm vừa qua – lợi nhuận thực, không phải doanh thu – xếp vào nhóm các công ty có lợi nhuận cao nhất, vượt nhiều doanh nghiệp Fortune 500.

Tất cả được xây dựng mà không cần kiểm toán toàn diện, không giám sát pháp lý sâu và cũng không minh bạch như các tổ chức tài chính truyền thống. Tether chỉ cung cấp chứng thực hàng quý, không kiểm toán đầy đủ, và đưa vàng, Bitcoin, các khoản vay bảo đảm vào dự trữ – các tài sản bị loại khỏi quy định stablecoin nghiêm ngặt. Ngoài ra, phần lớn hoạt động đều qua các pháp nhân tại Hồng Kông và Quần đảo Virgin thuộc Anh.

Đây là minh chứng cho việc nhiều khi, bạn có thể xây dựng một hệ thống khổng lồ bằng cách làm trái ngược với mong muốn của các nhà quản lý.

GENIUS Act xuất hiện (Và Vấn Đề)

Tháng 7 năm 2015, Đạo luật GENIUS ra đời – khung pháp lý toàn diện đầu tiên cho stablecoin tại Hoa Kỳ. Bất ngờ, thị trường crypto Mỹ – lớn và ảnh hưởng nhất thế giới – phải tuân thủ các quy định khắt khe mới.

• 100% dự trữ tiền mặt và trái phiếu Kho bạc Mỹ ngắn hạn (không Bitcoin, không vàng, không cho vay bảo đảm)
• Kiểm toán độc lập hàng tháng, có xác nhận CEO và CFO
• Đơn vị phát hành có giấy phép, lưu ký được giám sát tại Mỹ
• Tuân thủ đầy đủ AML/KYC và khả năng đóng băng tài sản
• Không trả lãi cho người sở hữu token
• Minh bạch tuyệt đối về cơ cấu dự trữ

Xét những quy định này rồi nhìn lại cấu trúc hiện tại của USDT, có thể thấy ngay thách thức. Luật đã phân định rõ ràng giữa stablecoin “ngoại” và stablecoin phát hành trong nước Mỹ. USDT của Tether tại Quần đảo Virgin thuộc Anh, Hồng Kông, không thể đơn giản chuyển đổi để tuân thủ – sẽ phải cải tổ từ mô hình hoạt động, dự trữ đến cấu trúc doanh nghiệp.

Thách thức lớn hơn với Tether là: nếu tuân thủ thực sự Đạo luật GENIUS, họ phải minh bạch hoàn toàn, điều mà Tether thường né tránh. Năm 2025, Tether vẫn chỉ cung cấp “chứng thực” hàng quý, không kiểm toán đầy đủ. Dự trữ gồm khoảng 16% tài sản bị loại bởi GENIUS Act: vàng (3,5%), Bitcoin (5,4%), các khoản vay bảo đảm và trái phiếu doanh nghiệp.

@tether.to

Tại sao không nâng cấp USDT?

Tại sao phải ra mắt token mới thay vì đưa USDT vào diện tuân thủ?

Thực tế, xây lại USDT chẳng khác nào biến một xuồng cao tốc thành tàu sân bay giữa lúc vẫn chạy. USDT hiện phục vụ 500 triệu người dùng toàn cầu, phần lớn chọn sản phẩm vì nó không chịu kiểm soát pháp lý của Mỹ. Rất nhiều người dùng ở thị trường mới nổi dùng USDT để tiếp cận USD khi ngân hàng địa phương thiếu ổn định hoặc tốn kém.

Nếu Tether áp đặt KYC, kiểm toán, khả năng đóng băng theo chuẩn Mỹ cho toàn bộ người dùng USDT toàn cầu, sản phẩm sẽ mất đi bản chất vốn tạo ra thành công của nó. Chủ doanh nghiệp nhỏ Brazil dùng USDT để giảm rủi ro tỷ giá không muốn tuân thủ quy định Mỹ; trader crypto tại Đông Nam Á cũng không cần CEO xác nhận hàng tháng.

Nhưng về chiến lược, đây là phân khúc thị trường. Khi tạo ra USAT, Tether cung cấp sản phẩm “cao cấp” đã kiểm soát cho tổ chức Mỹ, còn USDT vẫn là “chuẩn toàn cầu” cho số đông. Một công ty, hai sản phẩm cho hai nhóm khách – như một thương hiệu có cả dòng sang và phổ thông.

Giá trị mà USAT mang lại

Vậy USAT thực sự khác gì so với USDC? Đây chính là lúc Tether gặp khó khi nêu ra ưu thế.

Kỹ thuật của Tether hỗ trợ mô hình kép. Cả hai token dùng nền tảng Hadron, cho phép tích hợp đồng thời vẫn tách biệt về pháp lý. Thanh khoản có thể di chuyển giữa hai hệ thống tùy theo quy định, nhưng “tường lửa tuân thủ” đảm bảo mỗi token hoạt động trong khuôn khổ pháp luật riêng.

USAT do Anchorage Digital Bank phát hành (ngân hàng crypto được cấp phép liên bang), dự trữ lưu ký tại Cantor Fitzgerald. Token tuân thủ đầy đủ GENIUS Act, kiểm toán hàng tháng, dự trữ minh bạch, đáp ứng yêu cầu pháp lý tổ chức. Được dẫn dắt bởi cựu cố vấn crypto Nhà Trắng Bo Hines, USAT có lợi thế về quan hệ chính sách tại Washington.

Nhưng USDC của Circle đã làm được điều này từ lâu. USDC có tính thanh khoản sâu, tích hợp sàn lớn, đối tác tổ chức và hồ sơ tuân thủ chuẩn mực. Nó là stablecoin ưa chuộng nhất của các tổ chức Mỹ.

Điểm mạnh nhất của Tether vẫn là chính Tether. Công ty sở hữu mạng lưới phân phối stablecoin lớn nhất, thị phần lớn, lợi nhuận 13,7 tỷ USD mỗi năm để phát triển. CEO Paolo Ardoino khẳng định: “Khác các đối thủ, chúng tôi không phải thuê kênh phân phối. Chúng tôi sở hữu chúng.”

Tether phải xây dựng thanh khoản cho USAT từ con số 0: thuyết phục các sàn niêm yết, nhà tạo lập thị trường cung cấp thanh khoản và khách tổ chức sử dụng. Dù có nguồn lực tài chính và mạng lưới lớn, đây vẫn là thách thức.

USDC kiểm soát khoảng 25% thị phần stablecoin toàn cầu, chiếm ưu thế tuyệt đối dòng tiền tuân thủ tại Mỹ. USDT nắm 58% toàn cầu nhưng gần như bị loại khỏi phân khúc compliant tại Mỹ.

@defillama

Tether đặt cược rằng các tổ chức sẽ muốn lựa chọn thay thế để tránh rủi ro tập trung. Nếu Circle hoặc USDC gặp vấn đề, các tổ chức cần một giải pháp compliant khác. Tether cũng có thể tận dụng mối quan hệ, như hợp tác Cantor Fitzgerald, để cung cấp dịch vụ hoặc ưu đãi tốt hơn.

Động thái mới của Circle cho thấy cạnh tranh gay gắt. Tháng 6 năm 2025, Circle IPO thành công, ra mắt blockchain riêng Arc chuyên tài chính stablecoin, tiếp tục mở rộng thanh toán toàn cầu. Chiến lược tuân thủ pháp lý của Circle đã tăng tốc tiếp cận tổ chức lớn.

Dù vậy, USAT có lợi thế mà USDC chưa có. Theo CEO Paolo Ardoino, mạng lưới phân phối toàn cầu của Tether có “hàng trăm nghìn điểm phân phối trực tiếp”, cùng các đối tác số như đầu tư 775 triệu USD vào Rumble. Hạ tầng này xây dựng hàng thập kỷ, không dễ sao chép.

Điểm mạnh của Tether là quan hệ toàn cầu và tiềm lực tài chính. Công ty thu về 5,7 tỷ USD lợi nhuận chỉ trong sáu tháng đầu năm 2025, giúp thúc đẩy tạo lập thị trường, thanh khoản và đối tác mới. Khác đối thủ phải thuê kênh phân phối, Tether sở hữu phần lớn hạ tầng này.

Ưu thế lớn nhất của USAT là khả năng tương thích: nếu vận hành được với hạ tầng USDT hiện tại, người dùng không phải đổi hệ thống. Với developer đã tích hợp USDT, chuyển sang token Tether dễ dàng hơn sang nhà cung cấp khác.

Một số tổ chức, người dùng phòng ngừa rủi ro có thể muốn đa dạng stablecoin compliant – chia đều đối tác giữa Circle (USDC) và Tether (USAT).

Thời gian là yếu tố quan trọng. USAT nhắm mục tiêu ra mắt cuối năm 2025, tức là Tether chỉ có vài tháng xây dựng thanh khoản, niêm yết sàn, thiết lập quan hệ nhà tạo lập thị trường. Trên thị trường tài chính, lợi thế đi đầu rất quan trọng – người dùng thường chọn sản phẩm có sẵn thanh khoản thay vì hàng mới.

Nhiều ý kiến cho rằng USAT thực chất là “diễn tuân thủ” – cách Tether tiếp cận thị trường Mỹ mà không giải quyết vấn đề minh bạch, vận hành lõi.

@24hrscrypto1

Bình luận này không phải không có lý. Việc ra mắt USAT thay vì nâng cấp USDT cho thấy Tether ưu tiên sự linh hoạt hiện có hơn sự hợp pháp toàn diện.

Ngược lại, có thể nói đây là cách thị trường vận hành: mỗi nhóm khách, mỗi nhu cầu và mức độ rủi ro riêng. Tổ chức Mỹ đòi hỏi tuân thủ và minh bạch, người dùng mới nổi cần tiếp cận và phí thấp. Vì sao một công ty không thể phục vụ cả hai nhóm với hai sản phẩm?

Kết luận

Chiến lược hai stablecoin của Tether phản ánh mâu thuẫn lớn trong ngành crypto về quy định, phân quyền, và khả năng tổ chức lớn chấp nhận. Ngành ngày càng cần cân đối giữa triết lý permissionless ban đầu và sự tuân thủ pháp lý để phổ cập đại chúng.

USAT là canh bạc của Tether: vừa tìm kiếm sự công nhận pháp lý từ tổ chức, vừa giữ linh hoạt cho khách lẻ toàn cầu. Thành bại phụ thuộc vào triển khai, mức độ chấp nhận thị trường và sự ổn định của khung pháp lý mới.

Môi trường pháp lý vẫn chưa ổn định. GENIUS Act đưa ra định hướng, nhưng triển khai và thực thi còn chưa rõ ràng. Chính quyền thay đổi hoặc chuyển hướng ưu tiên có thể ảnh hưởng lớn tới chiến lược của các nhà phát hành stablecoin.

Câu hỏi thực chất mà USAT đặt ra: thành công của USDT là do chênh lệch pháp lý – có thể không còn khả thi, hay là minh chứng cho đổi mới hạ tầng tài chính toàn cầu, nơi tuân thủ càng gia tăng giá trị? Trả lời câu hỏi này sẽ quyết định: USAT là bước tiến của Tether lên cấp tổ chức tài chính thực thụ, hay là thừa nhận giới hạn mô hình cũ. Dù sao, việc USAT xuất hiện đã mở trang mới cho cạnh tranh và quản lý stablecoin.

“Vua” đang xây dựng “vương quốc” thứ hai. Việc ông có kiểm soát cả hai hay không, hãy chờ thời gian trả lời.

Kết thúc phân tích hôm nay. Hẹn bạn tuần sau với chủ đề khác.

Thejaswini

Tuyên bố miễn trách nhiệm:

1. Bài viết này được đăng lại từ [TOKEN DISPATCH]. Bản quyền thuộc về tác giả gốc [Thejaswini M A]. Nếu bạn có ý kiến về việc đăng lại, vui lòng liên hệ đội ngũ Gate Learn để được xử lý nhanh chóng.
2. Tuyên bố miễn trách nhiệm: Ý kiến nêu trong bài là của riêng tác giả, không phải khuyến nghị đầu tư.
3. Bản dịch sang ngôn ngữ khác do đội ngũ Gate Learn thực hiện. Trừ trường hợp có chỉ dẫn rõ ràng, mọi hành vi sao chép, phân phối hoặc đạo văn các bài dịch đều bị nghiêm cấm.