Tether 的合規發展歷程

2024 年 8 月，Bo Hines 辭去白宮加密貨幣委員會職務，隨即出任 Tether 美國新部門執行長。他的首要任務是推動 USAT 穩定幣發行，此產品專為符合 GENIUS 法案合規要求而設計。USAT 每月接受審計，儲備僅限現金及短期美國國債，且完全受聯邦銀行監管。

同時，USDT 每月處理超過 1 兆美元交易，其儲備包括比特幣、黃金及擔保貸款，皆由未經全面審計的離岸實體管理。

該公司以不同方式運作性質相似的產品。

Tether 去年依靠「先做後道歉」策略實現 137 億美元獲利；Circle 則以合規為優先、經過深度盡職調查後再推進，成功上市，市值達 70 億美元。

這項公告原本應是產業的慶祝里程碑。

多年来，監管角力、透明度疑慮及儲備質疑從未止息；如今 Tether 終於向美國市場推出市場多年呼聲：全面合規、獨立審計、監管機構託管，以及儲備資產僅限現金和短期美國國債。

結果卻是產業進入討論監管套利、競爭壁壘，以及技術創新與傳統秩序碰撞的尷尬時刻，彷彿一切都是既定安排。

事實證明，只要企業架構夠彈性，確實能同時滿足監管要求與市場需求。

TOKEN2049 Happy Bird 今日結束！

不到兩週後，全球加密社群將齊聚濱海灣金沙，參加一年一度最大規模加密盛會——TOKEN2049 新加坡。現正享有400 美元購票優惠。

頂尖嘉賓陣容包括 Eric Trump 及 Donald Trump Jr.（World Liberty Financial）、Tom Lee（Fundstrat 首席投資官）、Vlad Tenev（Robinhood 董事長兼執行長）、Paolo Ardoino（Tether 執行長）、Arthur Hayes（Maelstrom 首席投資官），更多重量級演講即將揭曉。

預計現場將匯聚逾 25,000 名參與者、500 多家展商及 300 多位演講嘉賓。場館將化身嘉年華式臨時都會，涵蓋攀岩牆、滑索、匹克球場（Pickleball）、現場表演及健康活動等多元體驗。

絕不容錯過年度加密盛會的難得機會。

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進入 USAT 分析前，先看 Tether 透過 USDT 掌握的市場規模：USDT 流通量高達 1,720 億，每月於加密市場完成逾 1 兆美元交易。若以國家視之，Tether 持有美國國債規模將排名全球第 18，累計持有 1,270 億美元政府債券。

公司去年創下 137 億美元淨利，直接躋身全球最營利企業之列，超越眾多財富 500 強。

在未進行全面審計、監管相對寬鬆、透明度遠低於傳統金融下，公司依然取得如此成就。Tether 僅憑季度「認證」，未公開完整審計，且儲備含黃金、比特幣及擔保貸款，均為嚴格穩定幣監管所禁限。此外業務主要透過香港及英屬維京群島等離岸實體運作。

有時企業藉由違逆監管偏好反向創新，終成產業巨頭。

GENIUS 法案登場（重點整理）

2015 年 7 月，美國頒布首部全面穩定幣法規 GENIUS 法案，全球最具影響力及獲利潛力的加密市場迎來嶄新嚴格監管規範：

• 儲備必須 100% 為現金及短期美國國債（不得含比特幣、黃金或擔保貸款）
• 每月獨立審計，CEO 與 CFO 出具認證／聲明
• 發行方需為美國本土持牌機構、監管託管銀行
• 全面符合 AML／KYC 標準，設有凍結機制
• 持幣人不享利息
• 儲備資產高度透明

對照 USDT 目前架構，問題立現：法規已明確切分「境外」與美國本土穩定幣。Tether 於英屬維京群島和香港設實體發行 USDT，無法直接「合規切換」，必須大幅重組公司架構、資產配置與營運模式。

更棘手的是，遵循 GENIUS 法案還要求 Tether 達到前所未有的透明度。2025 年，Tether 仍只發佈季度「認證」且未實施全面審計，儲備中約有 16% 為法案明令禁止資產：黃金 3.5%、比特幣 5.4%、擔保貸款及公司債券。

@tether.to

為何不直接讓 USDT 合規？

為何要另推新幣？

簡言之，強制 USDT 合規猶如將高速快艇改造為航空母艦。USDT 現服務全球 5 億用戶，選擇 USDT正因其不受美國嚴格監管。大批新興市場用戶藉 USDT 錨定美元，避開本地銀行限制及高額費用。

若 Tether 強制所有 USDT 用戶接受美國等級 KYC、凍結及審計要求，將根本改變 USDT 產品核心。對巴西中小企業而言，並無美國規章需求；東南亞交易者也不需每月 CEO 背書。

核心在於市場分層策略。USAT 可定位美國機構市場高端合規產品；USDT 仍為全球通用標準，如同一家公司同時經營奢侈品牌與大眾品牌，產品定位截然不同。

USAT 價值主張（實務觀察）

究竟 USAT 能為市場帶來哪些 USDC 尚未達成之功能？此刻 Tether 定位尚不明朗。

技術架構支援「雙線策略」：兩款代幣皆依託 Hadron 平台，確保監管隔離，流動性於合規範圍流轉，合規防火牆保障各幣皆遵循當地法規。

USAT 由 Anchorage Digital Bank（聯邦持牌加密銀行）發行，儲備由 Cantor Fitzgerald 託管。全程符合 GENIUS 法案，具備每月審計、儲備透明及機構級合規功能。由白宮前加密顧問 Bo Hines 擔任執行長，帶來強大政治資源。

但 Circle 的 USDC 早已全面實現上述功能，且流動性深厚、交易所整合成熟、機構合作廣泛、合規紀錄優異，是美國機構首選穩定幣。

Tether 最大優勢在全球最大穩定幣分銷網絡，現有市占龐大，年獲利 137 億美元促進擴張。CEO Paolo Ardoino 強調：「與其他競爭者不同，我們不租用分銷網絡，因為我們直接擁有它們。」

Tether 必須自零開始建構 USAT 流動性，仰賴交易所上架、做市商參與、機構用戶採用。即使資金與管道雄厚，挑戰仍具規模。

USDC 全球市占約 25%，主導美國合規市場；USDT 全球佔比 58%，但無法進入美國合規領域。

@defillama

Tether 認為機構用戶渴望風險分散，需要更多合規選項。若 Circle 或 USDC 出現問題，機構可尋找完全合規的替代，Tether 也能憑與 Cantor Fitzgerald 等夥伴的長期合作，提供更優質服務及合約條款。

Circle 近期大幅進攻。2025 年 6 月完成 IPO，推出專為穩定幣金融設計的區塊鏈 Arc，並積極拓展全球支付網絡。合規為先政策明顯提升機構客戶採納度。

然而 USAT 亦具備 USDC 難以比擬的優勢。據 CEO Paolo Ardoino 介紹，Tether 全球分銷網絡包括「數十萬個線下分銷據點」及長期數位合作如 7.75 億美元投資 Rumble。此等基礎設施歷經逾十年累積，難以取代。

Tether 的強項在全球關係及雄厚資本。2025 年上半年淨利 57 億美元，足以用來加速做市、流動性激勵及合作夥伴發展。相較競爭對手仰賴外部網絡，Tether 擁有自身關鍵基礎設施。

USAT 最大競爭力在於完全兼容 USDT 既有生態，對開發者而言無須重建系統，即可順利切換，省下繁複整合流程。

部分機構與高風險用戶得以在 USDC 與 USAT 間配置資產，達到分散風險與避險目的。

時機窗口至為關鍵。USAT 目標 2025 年底正式上線，Tether 必須迅速建構流動性、推動交易所上架並擴展做市商網絡。金融市場中，先行者優勢常決定成敗，使用者通常偏好成熟且流動性充足的產品。

批評者認為 USAT 是「合規作秀」，僅為 Tether 進入美國市場的權宜方案，未真正解決核心透明度與營運架構問題。

@24hrscrypto1

此論點並非全無道理。Tether 選擇推出 USAT，而未令 USDT 徹底合規，意味公司更重視現有營運彈性，而非合規聲譽。

但換個角度說，這正反映市場現實。不同客群需求及風險偏好迥異，美國機構重視合規與透明度，新興市場使用者更講求便捷與低成本。為何不能針對不同用戶打造差異化產品？

總結

Tether 的雙幣策略揭示加密產業在監管、去中心化及機構參與上的深層矛盾。產業正努力兼顧加密原生的開放性與合規架構，期望吸引主流使用者加入行列。

USAT 是 Tether 在合規信譽與全球市場彈性間的關鍵嘗試，成敗有賴執行力、市場接受度以及監管格局動態。

目前監管環境仍在劇烈變化，GENIUS 法案雖提出指引，但落實細節及執法強度未明。政策與監管優先順序調整，皆可能重塑穩定幣發行格局。

更進一步，USAT 也促使外界重新審視 Tether 的成功本源。USDT 霸主地位究竟來自監管套利，還是金融基礎設施創新？合規路線會是成長阻力或推進動力？

答案將決定 USAT 是否意味著 Tether 邁向成熟金融機構的變革，或只是現有模式發展上的承認。無論如何，USAT 上線意味著穩定幣產業的合規競爭邁入新紀元。

本期深度分析到此，敬請期待下期內容。

Thejaswini

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