S&P otorgó a MicroStrategy una calificación de "B-": alta exposición a Bitcoin, estructura de capital inusualmente frágil

La empresa, que fue MicroStrategy (微策略), ahora conocida como Strategy Inc. (MSTR), ha recibido recientemente una calificación crediticia de emisor de “B-” por parte de S&P Global Ratings, con una perspectiva de calificación “estable”. Aunque la compañía tiene una fuerte capacidad de financiamiento y una gestión prudente de su estructura de capital en el mercado de capitales, su alta concentración de activos en Bitcoin, la falta de liquidez y las debilidades en su estructura de capital siguen siendo las principales fuentes de presión sobre la calificación.

La alta concentración de activos de Bitcoin es un factor de riesgo clave.

La agencia de calificación Standard & Poor's Global Ratings ha indicado que la estrategia operativa de Strategy Inc. se centra en Bitcoin, lo que ha llevado a una estructura de activos extremadamente concentrada y ha aumentado el riesgo de mercado que enfrenta la empresa. Aunque esta estrategia ofrece a los inversores la oportunidad de poseer indirectamente Bitcoin (especialmente a aquellos que no pueden o no desean invertir directamente en Bitcoin), esta acción de la empresa también ha causado un desajuste monetario entre los activos y pasivos: la mayoría de los activos son Bitcoin, mientras que los pasivos y los intereses a pagar deben ser saldados en dólares.

La empresa destinará todo el efectivo que exceda las necesidades operativas a Bitcoin, lo que no solo limita su liquidez en dólares, sino que también la hace más sensible a las fluctuaciones del precio de Bitcoin y a los cambios en las políticas regulatorias.

S&P: Estructura de capital anormalmente débil, la relación RAC es significativamente negativa

S&P destacó que la relación de capital ajustado por riesgo (Risk-Adjusted Capital, RAC) de Strategy mostrará un valor negativo significativo en el segundo trimestre de 2025. Esto se debe a que, al calcular el patrimonio neto ordinario ajustado, S&P deduce los activos de Bitcoin del capital, lo que muestra que el valor neto total del capital de la empresa es negativo.

Este método de evaluación refleja la alta no correlación entre Bitcoin y el riesgo del mercado tradicional, lo que lleva a S&P a adoptar una actitud conservadora hacia el capital y la capacidad de ganancias de la empresa, y considera que la estructura de capital se mantendrá a largo plazo como una debilidad en la calificación.

El flujo de caja es negativo, y la principal ganancia proviene de la apreciación de Bitcoin.

El flujo de efectivo operativo de Strategy ha sido débil, y en la primera mitad de 2025, el flujo de efectivo generado por las actividades operativas fue de -37 millones de dólares. La fuente de ganancias de la empresa proviene casi en su totalidad de la apreciación del valor razonable de los activos de Bitcoin. En concreto, en la primera mitad de 2025, la compañía reportó ganancias antes de impuestos de 8.1 mil millones de dólares, de las cuales más del 99% provino del aumento del valor de Bitcoin, mientras que el negocio de software apenas alcanzó el equilibrio, sin poder proporcionar un flujo de efectivo estable.

Esto hace que la empresa dependa en gran medida del rendimiento del mercado de criptomonedas; si el precio de Bitcoin cae, la rentabilidad se verá gravemente afectada.

Desajuste de moneda de alto riesgo, preocupaciones de seguridad en la red

La empresa mantiene Bitcoin a largo plazo (posición larga), pero sus deudas están denominadas en dólares (posición corta), lo que crea un riesgo natural de desajuste monetario. Además, la seguridad del almacenamiento de Bitcoin de la estrategia también es una gran preocupación. Aunque la empresa diversifica su Bitcoin en varios custodios de nivel institucional en EE.UU., en ciertos períodos, puede haber una concentración en un único custodio.

S&P señala que si se pierde, roba o daña la clave privada, la empresa podría no recuperar nunca parte de los Bitcoin. Aunque la empresa tiene cláusulas de responsabilidad firmadas con los custodios, solo una parte de los activos de Bitcoin está asegurada, y el riesgo de pérdidas potenciales sigue existiendo.

Dependiendo del mercado de capitales para mantener las operaciones y la estrategia de inversión

A pesar de que Strategy tiene una fuerte capacidad de financiamiento en el mercado de capitales, actualmente su capitalización de mercado es de aproximadamente 800 mil millones de dólares, habiendo emitido cerca de 150 mil millones de dólares en bonos convertibles y acciones preferentes, su estrategia financiera depende en gran medida de la confianza del mercado. La empresa tiende a recaudar fondos mediante la emisión de nuevas acciones, acciones preferentes o bonos convertibles para comprar más Bitcoin, pagar deudas y cubrir intereses.

S&P considera que esta estrategia presenta riesgos potenciales, especialmente cuando la empresa no está dispuesta a vender Bitcoin; si se enfrenta a presiones de liquidez, podría verse obligada a liquidar en un momento de precios de moneda bajos.

Los dividendos de los bonos convertibles y las acciones preferentes representan un riesgo potencial de liquidez.

La estrategia posee más de 8 mil millones de dólares en bonos convertibles, de los cuales aproximadamente 5 mil millones de dólares se encuentran actualmente fuera de dinero, los cuales comenzarán a vencer a partir de 2028 (la primera opción de recompra es en septiembre de 2027). S&P está preocupado de que, si al vencimiento el precio de Bitcoin está en declive, la empresa podría verse obligada a vender Bitcoin a precios desfavorables o reestructurar su deuda, lo que se consideraría un evento similar a un incumplimiento.

Además, el gasto anual en dividendos de las acciones preferentes de la compañía es de aproximadamente 640 millones de dólares, muy por encima de los intereses de aproximadamente 35 millones de dólares anuales de los bonos convertibles. Aunque la compañía puede optar por retrasar el pago de dividendos, algunas acciones preferentes (como Strife y Strike) estipulan que si no se pagan durante cuatro trimestres consecutivos, los tenedores de acciones preferentes pueden obtener un asiento en la junta directiva, limitando aún más las decisiones de la compañía.

Perspectiva estable: la capacidad del mercado de capitales sigue siendo clave

S&P otorga a Strategy una perspectiva de calificación estable, siempre que la empresa pueda gestionar prudentemente la estructura de vencimiento de su deuda y continúe recaudando fondos a través de la emisión de acciones, acciones preferentes y bonos para hacer frente a los gastos, al mismo tiempo que no se anticipen riesgos regulatorios significativos que impacten su modelo de negocio.

Las situaciones que podrían llevar a una posible disminución de la calificación incluyen:

Si el precio de Bitcoin se desploma o si otros factores afectan la capacidad de financiamiento de la empresa;

La empresa no puede gestionar eficazmente el riesgo de vencimiento de los bonos convertibles fuera de lo común.

En cuanto a la oportunidad de calificación, la posibilidad a corto plazo no es alta, pero si se cumplen las siguientes condiciones, hay esperanza a largo plazo:

Mejorar el flujo de efectivo en dólares y la Liquidez;

Reducir la dependencia de los bonos convertibles;

A pesar de la presión en el mercado de Bitcoin, aún puede mostrar la capacidad de recaudación del mercado de capitales.

Para el análisis del S&P, el fundador de Strategy, Michael Saylor, expresó optimismo al afirmar: “Esta es la primera vez que una gran agencia de calificación crediticia califica a una empresa financiera de Bitcoin.”

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