Cómo Japón rompió el almuerzo gratis favorito del mundo

Siempre es una mala señal cuando Japón hace titulares. Eso se debe a que el país solía quedarse en silencio en el fondo durante la mayor parte de este siglo.

Las tasas estaban cerca de cero, el banco central compró casi todo lo que había a la vista, y los inversores trataron al yen como una fuente de financiación inagotable.

Y al igual que en agosto de 2024, el país rompió su carácter nuevamente y los mercados están inquietos con los rendimientos de los bonos de Japón que saltaron a sus niveles más altos desde 2008.

También hicieron que los rendimientos del Tesoro de EE. UU. volviera a superar el 4%, afectaron a los bonos europeos y, lo más importante, golpearon a las acciones y las criptomonedas al mismo tiempo.

La mayoría de los inversores se están preguntando si el mercado de bonos de Japón es un indicador de lo que está por venir. Porque consideran a Japón como la “máquina de dinero barato” del mundo. ¿Y qué sucede cuando esa máquina falla?

Por qué todos de repente se preocupan por un rendimiento del 1.8% en Japón

Comience con los hechos. El rendimiento de los bonos del gobierno a 10 años de Japón alcanzó aproximadamente el 1.88% esta semana, el más alto en aproximadamente 17 años. El rendimiento a 2 años superó el 1% por primera vez desde 2008, mientras que el rendimiento a 30 años subió a un récord cercano al 3.4%.

BloombergEse salto no vino de la nada.

El gobernador del Banco de Japón, Kazuo Ueda, ha indicado claramente que la junta “sopesará los pros y los contras” de otro aumento de tasas en la reunión del 19 de diciembre.

Los mercados ahora valoran una alta probabilidad de que la tasa de política, ya elevada fuera del territorio negativo a principios de este año, vuelva a subir.

Al mismo tiempo, el nuevo gobierno bajo la primera ministra Sanae Takaichi ha aprobado un presupuesto adicional de aproximadamente 18.3 billones de yenes, financiado en gran parte por 11.7 billones de yenes en nuevos bonos. La deuda pública de Japón ya supera el 230% del PIB, la más alta entre las principales economías.

Junta esas piezas y obtendrás una historia simple.

El banco central se está alejando de su largo experimento de limitar los rendimientos. El gobierno está presionando más al mercado de bonos para financiar nuevos estímulos.

Así que los inversores están exigiendo un mayor retorno por mantener esa deuda.

Cómo el movimiento de Japón impulsó los bonos del Tesoro de EE. UU. y todo lo demás

La sorpresa para muchos inversores no fue que los rendimientos japoneses subieran. Fue cuán rápido se propagó el shock.

El mismo día en que los rendimientos de JGB aumentaron, el rendimiento del Tesoro de EE. UU. a 10 años saltó a alrededor del 4.08-4.09%, su nivel más alto en aproximadamente dos semanas.

Ese movimiento ocurrió incluso cuando los mercados de futuros valoraban una probabilidad de casi el 90% de que la Reserva Federal recortara las tasas nuevamente este mes.

Los datos económicos de Bloomberg, desde encuestas de fábricas hasta cifras de empleo, han sido suaves en lugar de calientes.

Por lógica de libro de texto, eso debería haber hecho que los rendimientos a largo plazo bajaran, no subieran. Pero dos cosas anularon el libro de texto.

Primero, oferta. La semana comenzó con una ola de ventas de bonos corporativos en los Estados Unidos, liderada por un acuerdo de 8 mil millones de dólares de Merck.

Cuando las empresas se apresuran a emitir deuda el mismo día en que los gobiernos también necesitan financiamiento, los inversores exigen rendimientos ligeramente más altos para absorberlo todo.

En segundo lugar, y más importante, la financiación. Durante años, los inversores globales pidieron prestado en yenes a tasas de interés muy bajas y compraron activos de mayor rendimiento en el extranjero, desde bonos del Tesoro hasta bonos de mercados emergentes y criptomonedas.

El “yen carry trade” se basaba en una idea. Japón mantendría las tasas cerca de cero mientras el resto del mundo ofrecía mejores rendimientos.

Una vez que los rendimientos japoneses a 2 y 10 años comiencen a verse más respetables, esa matemática cambia.

Si un inversor puede ganar cerca del 2% en casa en una moneda estable, la recompensa adicional por poseer un bono estadounidense al 4%, con riesgo cambiario y político, parece menor.

Algunos inversores comienzan a devolver su financiación en yenes y reducir las tenencias extranjeras. Otros piensan dos veces antes de comprar la próxima emisión de bonos de EE. UU. o europeos.

Este cambio en el sentimiento no requiere una estampida a gran escala para mover los precios.

Japón es la nación acreedora más grande del mundo con activos netos en el extranjero superiores a $3.6 billones. Si una pequeña parte de eso es repatriada, o si nuevos flujos simplemente se quedan en casa en lugar de ir a los bonos del Tesoro, las primas a plazo globales aumentan.

Podías ver la tensión en los activos. Los rendimientos de los bonos alemanes subieron a alrededor del 2.75%.

Bitcoin cayó más del 5% en el día y ahora está aproximadamente un 30% por debajo de su pico de octubre.

Mientras tanto, los metales preciosos continúan su impulso hacia arriba.

Esta vez, los inversores no están rotando dentro de los activos de riesgo, sino que en realidad están desapalancándose y aumentando su liquidez.

Bloomberg## Los compradores de bonos han vuelto, pero en nuevos términos

Hay un giro importante. Los mismos mercados que se vendieron fuertemente tras los comentarios de Ueda también mostraron que los bonos japoneses aún tienen compradores a estos rendimientos más altos.

La última subasta de JGB a 10 años se realizó con una relación de puja a cobertura cercana a 3.6, por encima de tanto el mes anterior como del promedio reciente, y con un “tail” de precios muy ajustado.

En términos simples, muchos inversores estaban contentos de adquirir los bonos una vez que el rendimiento estaba cerca del 1.9%.

El Ministerio de Finanzas de Japón también está orientando la nueva emisión hacia vencimientos más cortos, como notas a 2 y 5 años y letras del tesoro, mientras mantiene la oferta de deuda a largo y súper largo aproximadamente estable.

Eso reduce el riesgo inmediato de una subasta fallida de bonos a largo plazo, pero también propaga más rápidamente los costos de financiamiento más altos a través del stock de deuda.

Esto envía una señal clara a los inversores globales de que el BoJ ya no está tratando de mantenerse en toda la curva.

Se permite que los precios del mercado se muevan, incluso de manera brusca, siempre que las subastas sigan equilibrándose y las condiciones financieras no se salgan de control.

Los estrategas ahora hablan abiertamente sobre los rendimientos de los JGB a 10 años moviéndose hacia el 2.5% en los próximos años si el ciclo de endurecimiento continúa.

Esta es la razón por la cual el reciente alivio en la subasta no debe ser confundido con un regreso al viejo mundo.

El ancla se ha desplazado. Las cuentas de dinero real domésticas, como los aseguradores y las pensiones, están comenzando a asegurar rendimientos que eran impensables hace dos años.

Estos límites de compra frenan la pánico inmediato, pero lo hacen a un nivel de tasas mucho más alto.

Lo que todo esto significa para las carteras globales a partir de aquí

Para un inversor global, este aumento en los rendimientos de los bonos japoneses conlleva tres lecciones prácticas.

Primero, el punto de referencia para el rendimiento “libre de riesgo” está cambiando. Durante años, la jerarquía era simple. China en la parte superior, luego Estados Unidos, luego Europa, con Japón estancado cerca de cero en la parte inferior.

Hoy los rendimientos a 10 años de China están por debajo de los de Japón, y los rendimientos de EE. UU. son los más altos entre las principales economías.

Esa confusión te dice algo sobre dónde se espera el crecimiento y la inflación, pero también te dice quién tiene que trabajar más para financiar su deuda.

En segundo lugar, los carry trades ya no son una “máquina de imprimir dinero”. Cuando Japón estaba en cero, casi nadie fuera de las mesas de divisas hablaba sobre la financiación en yenes.

Ahora el desmantelamiento, o incluso el miedo al desmantelamiento, se manifiesta en todo, desde las acciones tecnológicas hasta los activos digitales.

Los datos oficiales ya muestran a los especuladores haciendo la transición de posiciones cortas pesadas en yenes el año pasado a largos netos récord este año mientras apuestan por más aumentos.

Ese cambio en la posición hace que los movimientos bruscos en la moneda y en los mercados de bonos globales sean más probables, no menos.

En tercer lugar, las decisiones políticas en Tokio ahora se reflejan directamente en el precio de carteras diversificadas.

Un gobierno que está añadiendo a una carga de deuda ya muy alta a través de un estímulo de 18 billones de yenes, mientras su banco central lentamente ajusta y reduce la compra de bonos, está invitando a los inversores a reevaluar la compensación que requieren.

Esa reevaluación no se queda dentro de Japón.

Se derrama de nuevo en la curva de rendimiento de EE. UU., los diferenciales de crédito europeos y la valoración de cualquier cosa que se benefició de años de financiación gratuita en yenes.

El número principal en el gráfico, 1.88% en un bono japonés a 10 años, parece pequeño junto a un 4% de los bonos del Tesoro de EE. UU.

Pero la historia detrás de esto no es pequeña. Es la historia de una gran economía alejándose de tres décadas de dinero ultra fácil, justo cuando el resto del mundo está tratando de reducir las tasas nuevamente.

Ese choque de direcciones es lo que los inversores están sintiendo en sus tenencias de bonos y en cada activo que dependía, silenciosamente, de la bondad del ancla de rendimiento japonés.

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