2025年RWA年次報告書のハイライト:オンチェーン資本市場が本格化

コンパイルと整理: @sanqing_rx

著作権とデータソース：Dune × RWA.xyz《RWA REPORT 2025》。この記事は中国語の二次整理であり、データと図表は原報告書に基づいています。

###TL; 博士

1. 国債の規模化 → 信用 / 株式 / 商品の多様化：RWAは「無リスク金利」からより高いリスクリターン曲線に延び、DeFiの担保と利回りの層となった。
2. コンバイナビリティは重要な突破口です：担保、収益、二次流動性が重なり、RWAは「保有」からプログラマブルな資本市場へと移行しています。 3.機関および小売二輪駆動:BUIDL / JTRSY / OUSGおよびその他の機関製品をベースとして、xStocks / GM / XAUmおよびその他の小売可用性を向上させます。 RealtyXは、DeFiシーンにリアルキャッシュフロー(不動産)をもたらします。

###1)つの主要な結論

1. 米国債を基盤とし、より高い収益資産タイプに拡張：国債が先行して規模化され、「基盤流動性」としての信頼できるアンカーとなる；資金は收益曲線に沿って長期債券 / プライベートクレジット / 株式 / 商品 / 代替資産に拡張される。
2. コンバイナビリティは核心的なブレークスルーです：担保（Aave / Morpho）、収益（Pendle）、二次市場とデリバティブ（Ostium / xStocks / Ondo Global Markets）を組み合わせることで、「保有型資産」をプログラム可能な資本市場の部品に変えます。
3. 機関 + リテールの二重駆動：機関基盤（BUIDL / JTRSY / OUSG / WTGXX / USYC）は、コンプライアンス供給と決済を提供する；リテールエントリ（xStocks / GM / XAUm）は、アプローチ可能なユーザーと二次活性を拡大する；RealtyXは不動産の実際のキャッシュフローをDeFiシーンに導入する。
4. アクセスの全面的な向上：許可のハードルが下がり、マルチチェーンの配信とほぼ即時の償還が普及し、資金がオフチェーンの債券からオンチェーンの担保へと移行することを促進します。
5. 範囲の定義：ステーブルコインは主に支払い/決済を目的としており、収益型RWAを大幅に上回るため、本報告書には含まれません。

###2) トークン化の意義

1. 所有権と決済：紙面 / 管理 → 電子化 / T+1 → ブロックチェーン上 T+0、リアルタイム NAV、原子決済。
2. マージンと収益：カスタムマージン / バイバック → 証券貸借 / マネーマーケットファンド → 汎用オンチェーン担保 + プログラム収益（自動再投資、収益階層）。
3. クロスボーダーと相互接続：ローカル市場 → クロスボーダー標準化 → 7×24 グローバル接続、クロスチェーンとアカウント抽象化がアクセス性を向上させる。
4. 製品形態：直接保有 → 構造化プール → プログラム可能な資産プール + 再パッケージング / 層化（deJAAA、USDY など）。

###3)市場の概要(2025-09年現在)

• 米国債: ≈ $7.3B (年間で+85%) – BlackRock、WisdomTree、Ondo、Centrifugeなどがリードしています。 Aave / Morfoなどの担保統合は、その「基礎となる通貨」のステータスを強化します。
• グローバル債券：≈ $0.6B（年内 +171%）——Spiko の EUR マネーマーケットファンドと主権資産が突破口であり、主に Arbitrum / Polygon などが支えています。
• プライベートクレジット：≈ $15.9B（年内 +61%）——Figure / Tradable / Maple が「リスクフリー金利」から「信用スプレッド」へと移行させた。
• 商品：≈ $2.4B（年内 +127%）——金が主導し、農産物 / エネルギーの多様化が始まる。
• 機関投資家向けファンド: ≈ $1.7B (年間で+387%) – Centrifuge の JAAA、Superstate の USCC、Securitize の MI4、その他のマルチストラテジー ファンドはトークン化を加速させています。
• 株式：約 $0.3B（EXOD とトークン化されたプライベート株式のノイズを除外した後、年内 +560%）——小売指向が明らかで、二次市場とクロスチェーン流動性が増加。

###4) 八大板块と代表プロジェクト

####4.1 米国 国債)

• BlackRock BUIDL(Securitize Distribution):2024年3月のローンチ以来、$2.2Bに成長している最大の単一トークン資産であり、トレジャリートラックの拡大を大幅に推進しています。 特徴:$ 1 NAV、毎日の配布、マルチリンクイン(ETH / Solana / Avalanche / L2 / Aptosを含む)、USDCダイレクトアウト。
• Ondo OUSG / USDY：OUSGは米国の適格投資家向けで、BUIDLを間接的に保有します；USDYは非米国の投資家向けで、利息累積型、ネイティブプログラマブル、マルチチェーンとオンチェーンP2P送金をサポートし、流動性と発行・償還が活発です。
• ジャヌス・ヘンダーソン・アネモイ — JTRSY：TVL ~$337M；NAV ~$1.08；管理費 0.25%。Aave Horizon によって初めて担保として受け入れられた国債トークンで、供給量は累計 >$28M、RWA のコンポーザビリティを示しています。
• WisdomTree WTGXX: 登録貨物ベース、AUM ~$830M; 特徴: 安定した $1 NAV、7 日間の SEC ゲイン ~4.1%。 ETH、Arbitrum、Base、Optimism、Avalanche、Stellarに上場しており、USD/USDC/PYUSDの償還をサポートしています。
• フランクリン・テンプルトン BENJI（FOBXX）：マルチチェーン発行、低いハードル（$20 から）、T+1 での償還、リアルタイム NAV；累積配当 ~$51M（2025-07 の単月で $2.7M の新高値）、Stellar、イーサリアム、Arbitrum などのチェーンに顕著な分布。
• Circle USYC：トークン化されたマネーマーケットファンドで、USDCとネイティブに相互運用可能で、ほぼ即時の償還が可能です。時価総額は約$669Mで、73%がBNBチェーンにあり（2025-09-04）、$492Mは3つのアドレスによって保有されており、より機関投資家や財務管理の利用シーンに偏っていることを示しています。
• ネストプロトコル — nTBILL（プルーム）：プルーム上の国債タイプの基盤、収益は直接トークン価格に計上される；基盤は分散配置（Janus Henderson、Superstate USTBなどを含む）されており、プルームエコシステムのDEX / 貸出 / 担保での使用をサポートしている。

####4.2 グローバルボンド（Global Bonds）

• Spiko — EUTBL（ユーロ T‑Bill ファンド）：TVL ~€300M、Arbitrum の割合 ~50%、Polygon（~38%）と Starknet（~9%、1年で8倍の成長）が続く；1年間の累計配当金 >€3M；発行・償還が活発で、1回の規模も大きく、ユーロ圏のキャッシュマネジメントおよび低コストL2の使用シーンに適している。
• Spiko — USTBL（米ドル T‑Bill マネーマーケットファンド）：鋳造・償還活発日割合 59%、単回平均鋳造 ~$0.75M、単回平均償還 ~$0.27M、「ポートフォリオ後の低頻度リバランス」の金庫型需要により近い。
• Etherfuse Stablebonds（メキシコ CETES / アメリカ USTRY / ブラジル Tesouros など）：ローカライズされた主権債の利回りに基づく普遍的なアクセスとリターンの配分、アクティブアドレス（信頼ライン）>1,200、CETES のパフォーマンスが優れています。

####4.3 プライベートクレジット（Private Credit）

• 全体：トークン化されたプライベートクレジット ~$15.9B；「無リスク金利 → 信用スプレッド」が2025年の上昇の主なラインとなる。
• Maple Finance: AUM ~$3.5B (前年比12×); syrupUSDC ~$2.5B (Spark $400M+ の設定と Solana への拡張); 許可されたハイイールドプール ~$550M. ~$833M(供給>30%)がDeFi側に展開され、そのうちSpark~$571M(70%)がリードし、Jupiter Lend、Pendle、Morpho、Kaminoなどがクロスチェーンのコンポーザブルイールドネットワークを形成しました。
• 取引可能（zkSync Era）：38件トークン化プライベートクレジット、アクティブローン ~$2.1B；機関レベルの資産に対するトークン化された配布とセカンダリーパス、全プロセスのコンプライアンスとコンポーザビリティを強調。
• Pact（Aptos）：新興市場向けの低コストコンプライアンスクレジットとグローバル資金接続に焦点を当てた、オンチェーン信用ファクトリーのカバレッジ配布 / サービス / 階層化証券化。

####4.4 コモディティ

• Matrixdock — XAUm（ゴールド）：供給が ~$45M に増加；マルチチェーン分布、過去一年間に DEX での累計取引活性（BNB エコシステムが主に占める）。
• ミネラルボールト（石油・ガス鉱権）：分割可能な米国の石油・ガス収益権を対象とし、**「低摩擦、定期投資可能」** な証券化の道を強調し、トークン MNRL のチェーン上の評価と活発度が上昇しています。
• Spice（Plume）：商品ファイナンスの流動性とデータ層を構築し、TVLが持続的に成長している。商品RWAのDeFiネイティブ化に対して、貸出/マーケットメイキングおよびダッシュボード機能を提供。
• （業界の文脈）：金は依然として主導的であり、農産物 / エネルギー / 貴金属は多点で始動しており、商品 RWA → デリバティブ / マーケットメイキングの可組み合わされたリンクが形成されつつある。

####4.5機関投資家向けファンド

• センチフュージ — JAAA（ジャナス・ヘンダーソン AAA CLO ファンド）：2ヶ月で ~$750M の TVL を突破；ETH が主で、Avalanche が >$250M；国債からより高収益の RWA への資金移動の傾向を反映している。
• deJAAA(Transferable Packaging):2025年8月8日に発売、飛行場の取引量は9月上旬に~$1M。 2025-09-12 Solanaに拡張し、Raydium / Kamino / Luloなどと接続すると、Coinbase DEX / OKX Wallet / Bitget Walletが取引可能となり、第2レベルのコンポーザビリティが急速に向上します。 *トラックサイズ:トークン化された機関投資家ファンド~$1.7B(2025-09年現在)、Centrifuge / Securitize / Superstateおよびその他のトップマネージャーによって増加します。

####4.6株

• Ondo Global Markets（GM）：2025-09-03 にローンチ；初週の鋳造と償還は >$141M、二次取引は ~$40M；プラットフォームのトークン化株式と ETF の規模は >$150M で、$200M の TVL に急速に近づいている；NAV に基づく即時鋳造と償還を 24/5 サポートし、Solana / BNB などへのクロスチェーン拡張。
• バックドファイナンス — xStocks（ソラナ）：AUM >$60M（2ヶ月）；テスラ $15.3M（25%）が首位、その後に SPY（11%）/ NVIDIA（9%）/ Circle（8%）/ Strategy（8%）；主にリテール駆動で、CEX と DEX の流動性を重複させる。

####4.7 不動産

• RealtyX：RWA ランチパッド（資産のオンチェーン化 / 発行）＋ ユーティリティボールト（ステーキング / 流動性 / 収益ツール）＋ DAO ガバナンス（上場とプラットフォームの進化）。

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• スケールとネットワーク：TVL ~$1.35M（2025-09-10）；Base 65% / Plume 35%。 *ユーザー構成:合計~638(プルーム62%/ベース38%)。
• キャッシュフローと借入:平均賃貸利回り~6.9%、累積配当金~$15K+; Base/Plumeレンディングプールで~$22K+を賭けて貸しました。

####4.8 プラットフォーム / インフラ（Perps & Aggregators）

• Ostium（Arbitrum）：RWA 永続契約プラットフォーム、累計取引額 ~$17.8B、未決済 >$140M；外国為替 / コモディティ / インデックス / 株式などの合成エクスポージャーを提供し、RWAを高頻度取引のレイヤーに持ち込み、ユーザーと流動性を大幅に拡大します。
• VOOI：クロスチェーン永久合成器、EVM + 非EVMをカバーし、アカウントの抽象化と非保管体験を提供し、RWA関連のデリバティブ流動性を統合します。

###5)まとめ:次のフェーズに向けた4つのポイント

• コンバイナビリティのスケーラビリティ：担保 / 収益 / デリバティブの統合された道。
• 多通貨 / 多地域の主権と貨幣基盤の強化：入金とリスクヘッジツールの拡充。
• 実際のキャッシュフロー資産（不動産など）のDeFi化：資金側とシーン側の双方向通行。
• コンプライアンスとマルチチェーン配信の協調：KYC、税務、セカンダリーマーケットメカニズムとクロスチェーン決済。