著者:Andrew Hong 出典:cryptodatabytes 翻訳:Shan Oba、Golden Finance

現在、多くの人々、例えばブラックロックのCEOラリー・フィンクやロビンフッドのCEOウラジミール・テネフは、すべてのものがトークン化できると考えています。この主張は一見誇張されているように見え、無視されがちですが、その背後には、オンチェーン資産がオフチェーンよりもはるかに高い流動性、流通性、そしてリターンを提供できるという論理があります。

しかし、暗号通貨の基盤となっている論理を真に理解しない限り（トークンの表面だけにとどまるのではなく）、新たなアプリケーションの熱潮は、同質のステーブルコインと不明な出所の利益によって推進されているだけだと感じるかもしれません。ブロックチェーン技術によってすべての情報が透明で確認可能であっても、背後にある基盤となるモデルや戦略を見極めるのは難しいですし、過激なトークンインセンティブが業界の成長を促進していると誤解する可能性もあります。しかし実際には、2020年から2023年にかけての単純にマイニングのアービトラージと資金の循環に依存していた時代は、基本的に終わりを迎えました。

分散型金融（DeFi）は、各暗号サイクルの中で絶えず進化しており、伝統的な金融と数百年の経済学の経験をチェーン上のプロトコルに凝縮しています。これらのプロトコルは、オフチェーンの対応する製品よりも効率的で、信頼を必要とせず、許可も必要ありません。最初は資産をトークンにパッケージ化し、その後はトークンを統合して資金プールを形成し、貸付や取引をサポートする形になり、現在では、金庫型のプロトコルを通じて、資金プールとポートフォリオ管理、複雑な構造化製品を組み合わせています。

収益源の利ざやの論理は概念的には非常にシンプルです：複数のトークンを資金プールと金庫に預け入れることで、重ねて収益を得ることができます。これらのトークンを使用して金融取引を行うユーザーがいる限り、手数料を稼ぐことができます。

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この種の利ざやは、実際には伝統的な金融において既に存在していましたが、大手仲介機関（銀行、ファンド）にのみ開放されており、一般のユーザーは大通銀行口座でわずか 1 セントの利益しか得られませんでした。しかし、暗号分野では、これらの利益は直接ユーザー / 流動性提供者に帰属します。

過去5年間、DeFiの機会と複雑性は指数関数的に増加しました——次に、私はあなたに核心的な論理を一つ一つ解説します。DeFiの分野で立ち位置を確保したいのであれば、これらの基本概念とその関連性を理解する必要があります。

• トークン：数十億ドルの時価総額を持つトークンのフライホイールはどのように構築されるか
• 資金プール：トークンが取引/貸し出し市場にどのように接続され、資金効率を向上させるか
• 金庫：資金プールを越えて流動性を管理し、安全性の高い高収益を実現する方法

この記事では、これらの概念の背後にあるビジネスロジック（何が、なぜか）に焦点を当て、コードレベルの技術的詳細（どのように行うか）には触れません。上記の三者はすべてスマートコントラクトによって運営されており、複数のスマートコントラクトが協調して動作し、一つのプロトコルを構成します。

トークンフライホイールの理解

トークンは特定の標準（ERC20、ERC721、ERC1155）に従うスマートコントラクトです。ステーブルコインとブルーチップトークンを目指す資産には、2つの核心的な目標があります：

1. 特定の資産の発行と償還を持続可能に管理し、トークンに価値を与える
2. トークン包装層の上に流動性サイクルを構築し、トークンの収益とエコシステムの影響力を向上させる

この2つの目標を達成できるトークンは、最終的に強力な成長のフライホイールを形成します:

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ここでのフライホイールは、中央集権的な取引所に上場したり、デジタル資産の財庫などの方法で時価総額を10億ドルに炒めることを指すのではなく、DeFiエコシステム内でのトークンの実際のアプリケーション規模がこのレベルに達することを指しています。

トークンは多数の変化するプロトコル間で流通する必要があるため、多くの人々はトークンを単一の資産と見なし、表面的な取引の議論にのみ焦点を当てます——この理解には偏りがあります。

トークンの発行と償還管理について説明します。実際の担保で支えられたトークンは、通常、コードモジュールを通じて、ミントおよびバーン機能を別のコントラクトまたはホワイトリストアドレスに委任します。

以下はステーブルコインの主なカテゴリー（発行者 / 展開時間）です：

1. フィアット担保型ステーブルコイン

※代表者:USDC(Circle、2018年)、USDT(Tether、2017年)、PyUSD(PayPal、2023年)

• 特徴：1:1 ペッグされた法定通貨の償還、オフチェーンで短期国債（T-bills）やその他の高流動性優良資産を担保として保有。大多数はオフチェーン償還メカニズムを採用していますが、一部はオンチェーン償還もサポートしています（例：Bold、Liquity）。現在、誰でも統合ツールを通じて同様のステーブルコインを発行することができます——例えば、Bridge（Stripeが買収）を通じてオフチェーンの発行/準備金管理を行い、m0を通じてオンチェーンの流動性/クロスチェーントークン管理を行います（例：mUSD、MetaMask関連のステーブルコイン）。

2. オーバーコラテラル型ステーブルコイン

※代表:DAI(Maker/Sky、2019年)

• 特徴：ユーザーは担保を預け入れ（最初は ETH）、このようなステーブルコインを借り入れ、ポジションに対して貸出利率（安定した金利）を支払います。このモデルは担保債務ポジション（CDP）と呼ばれます。Maker は DAI に対して貯蓄利率（米連邦準備制度の連邦基金金利に似ています）を設定し、プロトコルはこれらの二つの金利を調整することで、需給関係をバランスさせ、1ドルのソフトペッグを維持します。

3. アルゴリズム型ステーブルコイン

• 代表:Fei/Tribe (Fei Protocol, 2021), UST/LUNA (Terra, 2021)
• 特徴：複雑な二重トークン経済モデルを通じて価値を維持し、取り付け騒ぎを防ぐことを試みるが、すべてのこのようなステーブルコインは失敗に終わっている。しかし、その設計論理は依然として研究する価値がある。

4. Delta-ニュートラルステーブルコイン

※代表者:USDe(Ethena, 2023)、Neutrl(Neutrl, 2025)

• 特徴：ユーザーは指定された担保（ETH、USDTなどのトークン）を預け入れてUSDeを鋳造できます。Ethenaは公開市場で担保をヘッジ操作します —— 永続的な契約をショートし、資金調達率から利益を得ます（ほとんどの場合、ショート側が資金調達費用を得ることになります）、同時に担保の価格下落リスクをヘッジします。現在、Ethenaは安定コイン発行サービスを提供しており、トークンの発行（Anchorageと提携）とオンチェーンの収益を同時に管理できます。

全体的に見て、トークンの進化の傾向は：担保の種類が多様化し、過剰担保率が徐々に低下している。例えば、Ethenaのようなデルタニュートラル戦略の担保率はわずか101%であり、DAIの担保率は約270%である。複雑な経済モデルの高度な予測不可能性により、アルゴリズム安定コインの時代は正式に終わった。

次に、パッケージトークンとそのフライホイールにおける役割について話しましょう。最も典型的なパッケージトークンは WETH で、これはイーサリアムのネイティブアセット ETH を ERC20 トークンに変換します。この変換は非常に重要です。なぜなら、ほとんどの契約が ERC20 標準に基づいて構築されているからです。WETH はインタラクションの論理を簡素化します。いつでも WETH を ETH にアンパックし、基礎資産を引き換えることができます。ETH の数量は WETH の数量にのみ関連しており、最初にパッケージ操作を行ったウォレットとは無関係です。

プロトコルは、パッケージされたトークンを通じてさまざまな機能を実現できます。例えば：

• 利息 / 報酬の累積：パッケージトークンの残高は時間とともに自動的に増加します（例えば、AaveのaTokenローン用トークンのように）、この種のトークンは時にはリバランスされたトークンと呼ばれます。
• 基盤トークンのモジュール化分割：例えば、Aaveの収益トークンを元本トークンと収益トークン（Pendleプロトコルのように）に分割したり、NFTを複数の同質トークンに分割して部分的な所有権を実現する（Fractional.artのように）。
• バッチ包装されたベーストークン：例えば、Uniswapの流動性プールでは、取引ペアに含まれる2つの資産を代表するために包装されたトークンが必要です；または、金庫内で包装されたトークンがユーザーの金庫契約内のすべての資産のシェアを代表します（例：MetaMorpho）。

上記の各機能は一つのプロトコルの例に過ぎませんが、これらはEthereum上の数百のプロトコルに共通するパターンです。

パッケージトークンはERC標準に従っているため、他のプロトコルで再利用できることがよくあります。ここではUSDeを例に挙げます（これは現在最強のトークンフライホイールの典型的なケースであり、2025年10月22日時点での時価総額は120億ドルに達しています）：

1. USDeをステーキングして、Ethenaプロトコルの利益分配を受け取り、sUSDeを得る；
2. Pendleを介してsUSDeをプリンシパルトークン(PT-sUSDe)とイールドトークン(YT-sUSDe)に分割します。 3.主要なトークンをモルフォ市場に預け入れ、PT-sUSDe / USDC取引ペアを通じて利回りを獲得します。
3. Morpho 金庫に預けることもできます（この金庫は多様なポジションを持ち、PT 市場ポジションが 40% を占める可能性があります）、MC_PTS を得ることができます。

これらの用語がまだ理解できなくても心配しないでください—プールの種類とこれらのラップされたトークンの背後にあるロジックを詳しく見ていきます。 全体のプロセスは次のように要約できます:USDe -(ステーキング)-> sUSDe -(分割)-> PT-sUSDeおよびYT-sUSDe -(預金)-> PT-sUSDe/USDC -(ボールト)-> MC_PTS

これらのすべてのパッケージトークンは、基本のUSDeトークンの延長と見なすことができます——それらは基本トークンにはない追加の価値と機能を備えています。特定のトークンを分析する際には、その関連するすべてのパッケージトークンを整理する必要があり、そうすることでその価値と成長の可能性を完全に理解することができます（言うは易く行うは難しですが）。

資金プールの運営メカニズムと収益方法

上記のケースでは、返還されたパッケージトークンは「ファンドプール」の持分を表し、ファンドプールは基盤となるトークンの預け入れを受ける契約です。現在、「ファンドプール」は、複数のユーザーのトークン預金を同時に保持し、他のユーザーが呼び出しやすい契約を指す一般的な用語となっています。それは、すべての所有権記録、計算ロジック、注文マッチングルールを管理するプロトコルによって運営されるピアツーピア（P2P）システムのセットです。ファンドプールの核心的な目的は常に、金融注文/操作の資金効率を最大化し、ユーザーが使用料を得ることで利益を実現できるようにすることです。

以下は、エコシステム内での発展と普及の順に整理された、あなたが理解する必要のある主要な資金プールの種類です。

1. 借貸資金プール（マネーマーケット）

• 操作：預入、貸出、循環ステーキング
• パッケージトークン：変動金利に基づき、預入または借入額に対して発行されるリデンミントトークン。
• 発展の歴史：担保債務ポジション（CDP、例えば過剰担保型DAI貸出）は、基盤となるチェーン上の貸出モデルを開きました。2019年、AaveとCompoundが集約型マネーマーケットを発表し、ユーザーは共有流動性プールで預入と貸出を行うことができます。この種の資金プールには金利曲線が設定されており、曲線は「目標利用率」を中心に預金金利と貸出金利を設定します。目標利用率に達する前は、金利曲線は緩やかに上昇します。一旦目標を超えると、曲線は急激に急勾配になり、利用率が100%に達するまで続きます。各トークンにはカスタマイズされたリスクプロファイルが付随しており、このプロファイルは貸出価値比（LTV）と清算貸出価値比（LLTV）パラメータを決定します。リスクプロファイルとLTV/LLTVパラメータは担保に基づいて設定され、ユーザーがその資産を担保として借入できる金額を明確にします。2020年から2023年にかけて、業界は担保管理や清算オークションの効率を最適化するさまざまな試みを行いました（例：Rari隔離プール、Alchemix自己償還型ローン、B-protocol集約清算）。 “フラッシュローン” もここから生まれ、ユーザーは単一のブロック内で無担保で大額の資金を借入れ、返済することができます。
• 重要なトレンド：トークンはガバナンス提案を通じて手動でこの種の市場に追加される必要があります（例外は少数）。これにより、CRVなどのリスクの高い資産を巡る論争が頻繁に発生し、一部の悪質な主体が資金プールシステムを操作しようとするケースも見られます。暗号分野により多くの機関投資家が参入し、実物資産（RWA）が担保として取り入れられるにつれて、資金プールの入場要件とカウンターパーティリスク管理はさらに厳しくなります。機関の視点から見ると、KYC資金と非KYC資金は厳密に区別される必要があるため、Aave Horizon RWAのようなホワイトリスト資金プールが誕生しました。より広範な機関借入者をカバーし、担保不足の貸出を行うために、一部の製品は「資金プールが普通預金を受け入れ、プライベート管理および信用スコア/没収メカニズムを通じて借り手に融資する」というモデルを採用しています（それぞれMapleと3Janeが代表）。将来的には、数千種類のステーブルコインと実物資産（RWA）が登場するにつれて、業界は一連の矛盾に直面します：発行者は自社のトークンを資金プールに組み込んで収益を得たいと望みますが、資金プールプロトコルは機関の要件を満たす必要があり、資産の種類や参加者に対して厳しい制限を設けます。このダイナミクスは注目に値します。

2. トレーディングプール(流動性プール)

*運用:流動性の追加/削除、交換

• パッケージトークン：LPトークン（流動性提供者トークン）、償還時に基礎資金プールトークンの同等シェアを受け取り、累積された取引手数料（手数料率は通常取引量の0.05%から1%の間に設定されます）。預け入れ後に資金プールトークンの残高が変動する可能性があるため、ユーザーは無常損失（実際には永久的な損失）に直面する可能性があります。
• 発展の歴史：Uniswapのx*y=k曲線に基づく二重トークン取引ペアを起点に、自動マーケットメーカーは徐々に数学モデルと価格曲線（為替レート）の最適化を通じて、価格衝撃と資金プールの遊休流動性問題を改善してきました。業界では安定した通貨専用の曲線、8トークン加重曲線、特定の価格帯で流動性を管理する集中型曲線が登場しています。最近では「資金プールフック（Hook）」機能が導入され、交換操作の前後に他のプロトコルとより高い相互運用性を実現しています。貸出資金プールとは異なり、流動性プールは常に許可不要の特性を保持しており、誰でも任意のトークンを追加できます（取引ペア間に「担保」の関連性が存在しないため）。過去1年、トークン発行プラットフォーム（launchpad）も注目の的となり、その設計は初期流動性と結びついた取引曲線の影響を強く受けています。Pump.fun、Clanker、Doppler（Zoraに採用された）などの新しいプロトコルは、トークンに初期の動力、価格発見メカニズム、そして反狙撃戦略を提供する独自の流動性誘導または結びつき曲線を導入しています。
• 重要なトレンド：貸出資金プールと流動性プールは、いずれも余剰資金を削減することを目指しているため、新世代のプロトコルが拡張機能を導入し、両者間のシームレスな資金移動を実現しています。例えば、Balancer強化型資金プールは余剰流動性を利息を生む資金プール（例えばAave）に預け入れます；Uniswapフックは、Eulerswapなどのプロトコルが貸出プールの流動性をUniswapに導入し、即時取引（JIT Swap）に使用できるようにします。この種の再バランスメカニズムは、単一の資金プール内でもますます普及しており、Arrakisは集中流動性の価格目標を管理し、MorphoのPublicAllocatorは貸出プール市場の目標金利をバランスさせるために使用されます。

取引ペアの注文マッチングメカニズム（AMM、中央制限注文書CLOB、意図的なマーケットメイカー、パーペチュアルコントラクトDEXなど）については多くの議論がありますが、これらの違いは本文の核心テーマとはあまり関連がないため、後で個別に議論することができます。

3. ステーキング資金プール（保険基金）

• 操作：ステーキング、ロック
• パッケージトークン：通常「s」で始まるトークン（例：sUSDe）を指し、保有者は一般的にプロトコルの収益分配を比例して受け取ることができます。
• 発展の歴史：ステーキングのシーンでは、ユーザーは通常トークンを担保にする必要があり、もしブラックスワンイベントやネガティブイベントが発生した場合、ステーキング資産は没収リスク（ステーキングシェアの損失）に直面する可能性があります。具体的なシーンには、検証ノードにETHをステーキングする場合で、ブロック提案が失敗すると罰せられることが含まれます；Aaveなどの貸付プールで不良債権を吸収する場合もあります。時には、ステーキングは単にロックメカニズムとして機能し、トークンがすぐに売却されることを防ぎ、供給の安定を維持します —— EthenaのUSDeがsUSDeに変わることがこれに該当します。これらのすべてのシーンにおいて、プロトコルは通常、ステーキング者が負担する追加のリスクや流動性損失を補償するために、一部の収入を直接ステーキング者に配分します。
• 重要なトレンド：ステーキングは過去においても、未来においてもプロトコルのセキュリティを維持し、ユーザーに初期のリターンを提供する核心コンポーネントとなります。それはすべての資金プールの中で最もシンプルなタイプですが、トークンのフライホイールの重要な環です。「再ステーキング（Restaking）」という言葉を耳にするかもしれませんが、その本質は既存のブルーチップトークンを他のプロトコルでステーキングすること（プロトコルのネイティブトークンを発行するのではなく）です——そのメカニズムは通常のステーキングと一致し、過度に解釈する必要はありません。

4. インセンティブ資金プール（メーター）

• アクション:投票
• パッケージトークン：通常、ステーキングトークンの前に「ve」プレフィックスを追加します（CurveのveCRVを開始点として）。保有者は流動性/貸出プールの使用料を得るだけでなく、プロトコルトークンを収益として得ることができます。
• 発展の過程：あなたがトークン発行者だと仮定し、複数の収益が近い貸出/流動性プールに直面した場合、ユーザーがあなたが発行するトークンがある資金プールを選ぶようにするにはどうすればよいでしょうか？答えは、得られるトークンのインセンティブを追加することです。多くのプロトコル（トークン、資金プール、または金庫タイプに関係なく）は、ガバナンスまたは所有権のためにプロトコルトークンを発行します。これらのトークンは、その後流動性提供者に対してインセンティブを継続的に提供するために使用されます（これを「排出」と呼びます）。例えば、Aaveなどの資金プールプロトコルは、そのプール内の預金ユーザーにトークンを発行できます。EthenaはAaveのaEthUSDeプールに追加でENAインセンティブを追加し、より高い収益を提供します。インセンティブ資金プールの出現は、本質的にターゲットにしたトークンインセンティブの配分を通じて、プロトコルがユーザーの流動性を争奪するのを助けることです。Curveは「投票保管（ve）」メカニズムを初めて導入し、トークン保有者はCRVをロックし、インセンティブの流れを決定するために投票できます（自らの収益を向上させるために）。このようなメカニズムは「ゲージ（Gauges）」と呼ばれています。その後、業界には多くのアグリゲーションレイヤープロトコル（Yearn、Convex、Tokemak、Butterfly、Olympusなど）が登場し、基盤となるプロトコルの資金プールの投票主導権を争っています。この傾向はエアドロップや「バンパイア攻撃」の時代と同時に進行しています。Sushiswapなどのチームは他のプロトコルをフォークし、高額なインセンティブを通じて競争相手のユーザーや資金を引き寄せます。以前に見られた1670%の超高収益は、このようなメカニズムに起因しています。
• 重要なトレンド：インセンティブ資金プールはDeFi資金プールの発展史において混乱したが注目に値するページですが、その現在の規模は以前よりもはるかに小さくなっています。AerodromeとPendleは現代のインセンティブ資金プール投票メカニズムの典型的なケースです。幸いなことに、このようなプロトコル開発の技術は「金庫」にスムーズに移行し、より専門的なDeFi戦略管理に利用されています。YearnとTokemak（Auto Finance）は、「マイニングアービトラージ」時代の後に残された代表的なプロジェクトです。

5. ストラテジー資金プール（金庫）

*操作:入金、引き換え

• パッケージトークン：金庫トークンシェア（パーセンテージで計算）。このパーセンテージは、ユーザーが金庫内のすべてのトークンから生じる収益を自動的に償還できることを保証します。
• 発展の歴史：金庫は主に上記の「排出とインセンティブに基づくマイニング」時代に由来し、現在はERC4626標準に統一され、コアは資金プール間の効率的な配置と再バランスに焦点を当てています。金庫の構造の詳細については、以下で別途展開しますので、ここでは詳しく述べません。

6. 構造化ファンドプール（構造化金融）

*オペレーション:分割、分割

• パッケージトークン：形式は多様で、核心は基盤となるトークン（およびその所属権益/収益）の一部を表すことにあります。目的は、より流動性のあるパッケージトークンを作成することです。一般的なプレフィックスは「L」で、流動性ステーキングトークン（LST）、流動性収益トークン（LYT）、流動性再ステーキングトークン（LRT）、流動性ロックツールなどがあります。
• 発展の過程：この種の資金プールは資産を受け取った後、それをより小さなコンポーネントに再構成します。トークンの分割は、パッケージ化されたトークンにより多くの再利用シーンを創出することができます。Pendle は最も成功したケースであり、利息を生むトークンから元本トークン（PT）と収益トークン（YT）を分割し、DeFi エコシステムで広く利用されています。2022 年の NFT ブームの間、業界は NFT を同質化した持分に分割するなど、何度も「断片化」の試みを行いました。
• 重要なトレンド：DeFiが成熟するにつれて、より多くのプロトコルが従来の構造化金融商品を暗号ネイティブ商品に変換することが予想されます。この種の資金プールの技術的実現は最も難易度が高く、ユーザーとのコミュニケーションや協力の面で通常課題に直面します。

トレジャリー・マネジメント&イールド戦略

プロトコルの観点から見ると、多くの資金プールの収益は独立していますが、パッケージトークンを通じて関連付けられています。ユーザーは、これらすべてのパッケージトークンと資金プールを簡単に管理し、収益を最適化するにはどうすればよいでしょうか？その答えは「戦略」にあります。

2019年から2022年の間、ユーザーは手動でクロスコイン、クロスファンドプールの戦略を発見し管理する必要がありました。一部の人気戦略には「レバレッジ追加」が含まれます。例えば、貸出プールに100ドルのETHを預け、80ドルのUSDCを借り、USDCをETHに交換して再度預け入れることで追加収益を得ることができます。この戦略にはETHの価格がLTVを下回った場合に清算されるリスクが伴いますが、USDCの貸出金利がETHの預金金利を下回る限り、利益を上げることができます。さまざまなマイニング金庫に入るには通常、複数のクロストランザクションの交換/預け入れ/ステーキング操作を完了する必要があります。この問題を解決するために、Solidityの開発者はこれらの関数呼び出しを個別のコントラクトに集約し、ユーザーは1回のトランザクションに署名するだけでポジションを構築できるようにしました。このメカニズムは「zap」と呼ばれ（DeFi Zapで初めて見られました）、その後、Zapper、Instadapp、Defisaverなどの製品が新しく立ち上がるプロトコルのために大量のzapコントラクトを開発しました。まるで「モグラたたき」のように迅速なイテレーションに対応しています。セキュリティリスクを考慮すると、これらのコントラクトの展開は非常に難易度が高いです。Defisaverの構造を理解することで、その複雑さを垣間見ることができます。予想通り、どのチームもすべての新しいDeFiプロトコル/バージョン/金庫のペースに追いつくことはできません。現在、個人向けのこのような製品（上記のレバレッジ管理ツールやReserve、Glider.fiなどのポートフォリオ/ETF管理ツール）は、2020年と比較してユーザー体験が10倍向上しています。

したがって、ユーザーが「各種 zap を自分で管理する」金庫に資産を預けること（zap を「戦略」と呼ぶこと）が自然な選択肢となります。現在、ほとんどの金庫は ERC4626 標準に従っており、この標準には以下の核心要素が含まれています：

1. ユーザー：特定のトークンを金庫に預け入れ、金庫内のすべてのトークンのパーセンテージシェアを表すラップトークンを取得します —— このシェアは金庫内でいつでも引き出せるすべての利益を含みます。
2. 戦略管理機能：金庫内で「戦略」を管理するための関数であり、これらの戦略はトークンの移動やポジションの調整を担当します（これらの関数は時折「アダプター」と呼ばれ、特定のプロトコルや資金プールに適合させるためにカスタマイズされたロジックが必要です）。
3. キュレーター（Curator）：長期的な戦略の定義と実行を担当し、トークンの追加 / 削除を行います。

すべてのERC標準と同様に、ERC4626の基本標準の上に多くの拡張標準（例えばERC7540）が派生しています。一部の拡張は統一標準を形成しておらず、プロトコル専用のものもあります。たとえば、Morpho金庫V2のアダプターがあります。

現在の金庫戦略は比較的似ている：金庫はトークンを一群の貸出 / 流動性プールに預け入れ、多くの戦略はレバレッジを使用しないか、または少量のレバレッジのみを使用します。手動管理型金庫の最良の例は Morphоであり、管理者は異なる市場の枠と資金の流れを制御することで戦略を実現します。Yearn と Lagoon も優れた例です。さらに、Sommelier、Beefy などのプロトコル自動化金庫や、取引戦略をサポートする Hyperliquid 金庫などの製品もあります。現在、業界は探索段階にあり、各チームは「最も多くの資金プール / トークンをカバーし、それにおいて戦略を実行・管理できる」柔軟な金庫の構築に取り組んでいます。

Morphoの金庫を例にとると、ユーザー（預金者）の利益構造は以下の通りです。

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Morphoの金庫「ネイティブフィー」は、異なる構成の基盤貸出プールの利用率の分配から来ています；MORPHOおよびSEAMトークンは追加のインセンティブの排出です；金庫の管理者は15%の高い業績手数料を受け取ります。

現在、金庫には透明性の問題があります：ユーザーはしばしばその基盤となる実行されている戦略を理解することができません。Herd チームはこの問題を解決するために取り組んでおり、今後関連機能を導入する予定です。高利回りの金庫への預金操作には注意してください。

前文で学んだ内容を基に、EthenaのステーブルコインUSDeを例に取り、トークンフライホイールのすべての要素を連結して、以下のフローチャートを形成できます。

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すべての資金プール、ラッピングトークン、金庫は、基礎となるUSDeトークンに価値を追加しています。Ethenaの発展に伴い、エコシステムはより複雑な資金プールや金庫の構築を促進します。これらすべてが、より多くのUSDeの鋳造需要を生み出すでしょう。

明らかに、トークン発行者はこのフライホイールから生成される収益を可能な限り掌握したいと考えています。そのため、発行者自身が金庫を立ち上げることがますます一般的になっています。たとえば、PerenaとMidas（その安全性はまだ観察中であり、現在はちらほらとしか言及されていません）。

まとめと思考

ここまで読んでいただけたなら、まずAI時代において深く読み続けることを望んでくださったことに感謝します——今、あなたはDeFiの発展の歴史と核心的な論理をより明確に理解しているはずです。今後、他の人がトークンや資金プールについて議論しているのを聞くと、関連するトークン、資金プール、そして金庫との関連ネットワークを整理し、より深い議論を展開する方法を知ることができるでしょう。

なお、本稿ではトークン、資金プール、金庫の運営リスクに関連する多くの基礎概念や詳細な違いはカバーされていません。これらのリスクは、主にクロスプロトコルトークンの価格設定やオラクルの問題（オフチェーンの価格データ/計算結果を集約し、オンチェーンのトークン価格設定の信頼できるソースとして機能する）に関連しています——関連資料を参照して、既存のオラクルメカニズムを理解することをお勧めします。また、最大の抽出可能価値（MEV）とスニッピングボットの問題にも注意が必要です。