比特幣暴跌在即？派發中存在的機遇

原文標題：Bitcoin's Silent IPO: Why This Consolidation Isn't What You Think原文作者：Jordi Visser編譯：SpecialistXBT，BlockBeats

原文作者：律動BlockBeats

原文來源：

轉載：火星財經

編者按：當比特幣長期橫盤，市場情緒低迷之際，作者借鑑傳統金融市場的 IPO 後派發模式，將當前比特幣於風險資產的背離、鏈上遠古地址的蘇醒和 OG 的大額拋售等現象，解讀爲一次健康的「權杖交接」。密碼朋克正將火炬傳遞給機構投資者和後來的信徒，短期的痛苦也許孕育着長期的強大。

以下爲全文內容：

痛苦是真實存在的

坦率地說，加密貨幣領域現在的情緒非常糟糕。

標普 500 指數正逼近歷史新高。納斯達克指數一路高歌猛進。黃金剛剛突破 4300 美元。科技股正在反彈。以所有傳統標準衡量，我們都處於一個風險偏好（risk-on）的環境中。資金正在流入風險資產。投資者的需求旺盛

而比特幣呢？比特幣……毫無動靜。

盤整。磨人。無聊。你可以任選一個詞來形容，但都無法掩蓋彌漫在社區中的挫敗感。Twitter 上充斥着各種焦慮的提問：「爲什麼其他東西都在漲，BTC 卻不拉盤？」

這種認知失調是顯而易見的。我們有了成功發行的比特幣 ETF，並且每個月都有資金流入。機構採用正在加速。《Genuis 法案》已經通過，《Clairty 法案》也即將出臺。沒有監管鎮壓。沒有重大黑客事件。沒有基本面敘事的崩潰。所有那些本應重要的事情……都發生了。

然而，我們卻在這裏，眼睜睜看着其他資產反彈，而比特幣卻在原地踏步。

在過去幾年裏，我與加密社區的聯繫日益緊密，這讓我有了一個獨特的視角。我觀察着兩個世界：傳統的法定金融體系和加密生態系統，我開始看到一種模式，讓我想起了我成長的那個世界。相似之處令人震驚，差異亦是如此。但有時，相似之處會以意想不到的方式展現出來。

如果所有人都看錯了呢？

如果比特幣沒有「壞掉」，而是終於迎來了它在傳統金融世界裏的「IPO」呢？

連接兩個世界的橋梁

我的加密之旅之所以富有啓發性，恰恰是因爲我沒有拋棄對傳統市場的理解。我把那個鏡頭帶了進來。我越來越發現，比特幣盡管起源具有革命性且本質是去中心化的，但它遵循的經濟模式卻與資本主義本身一樣古老。

早期投資者承擔巨大風險。如果投資成功，他們理應獲得巨大回報。但最終，而且這是至關重要的，他們需要兌現這些收益。他們需要流動性。他們需要退出。他們需要分散投資。

在傳統世界裏，這一刻被稱爲 IPO（首次公開募股）。這是早期信徒套現的時刻，是創始人變得富有的時刻，是風險資本家向其有限合夥人返還資金的時刻。這不是失敗的時刻，這是成功的時刻。公司不會在 IPO 期間消亡。它在轉型。它在成熟。所有權變得分散。

比特幣從未有過傳統的 IPO，因爲它從未有過一個「公司」。但經濟力量不會因爲結構不同而消失。它們只是以不同的方式顯現。

揭示真相的背離

讓我們談談我們現在在市場上真正看到了什麼。

比特幣過去與科技股同漲同跌。它與流動性和「風險偏好」相關。多年來，你可以通過觀察納斯達克指數來預測比特幣的走向。但自 2024 年 12 月以來，這種相關性最近被完全打破了。

這讓人們感到困惑。它困惑了算法交易員。它困惑了動量投資者。當風險資產反彈而比特幣沒有參與時，敘事就變成了「比特幣出了問題」。

但我從觀察傳統市場中學到的是：這正是在 IPO 派發期間會發生的事情。

當一家公司上市，早期投資者開始出售他們的頭寸時，即使在更廣泛的市場反彈期間，該股票也常常會盤整。爲什麼？因爲有一種特定的動態在起作用。早期投資者並不是在恐慌性拋售。他們是在有條不紊地派發他們的頭寸。他們很小心。他們不想讓價格崩潰。他們很有耐心。他們爲這一刻已經等了幾年。他們可以再等幾個月，把事情做對。

與此同時，新的投資者正在介入，但很謹慎。他們沒有在追高。他們在逢低吸納。他們在等待派發完成後再變得激進。

結果呢？一個讓所有人抓狂的橫盤行情。基本面沒問題。大盤在反彈。但這只股票就是……停在那裏。不信我，去看看 Circle 或 Coreweave。它們在 IPO 定價後有過早期的飆升，但自那以後，就是盤整。

聽起來耳熟嗎？

如果這是宏觀驅動的疲軟，比特幣會與風險資產一同下跌，而不是與它們背離。如果這是一個真正的「加密寒冬」，我們會看到恐慌、投降式拋售以及整個領域的相關性拋售。相反，我們看到的是更具體的情況：有條不紊、耐心的賣盤被穩定的買盤所吸收。

這種賣出方式像是在說「我完成了，是時候前進了」，而不是「我很害怕」。

證據不斷累積

接着，一個我沒預料到但或許本應預料到的證據出現了。

在最近一次 Galaxy Digital 的財報電話會議上，Mike Novogratz 宣布 Galaxy 爲一位客戶出售了價值 90 億美元的比特幣。90 億美元。想一想這個數字。這不是散戶的恐慌。這不是某個交易員被震蕩出局。這是業內的一位 OG 在有條不紊地退出一個巨大的頭寸。

但他們正在獲利了結。他們正在兌現收益。他們做的正是一家資產成熟、流動性最終足以支持大規模退出時，早期投資者應該做的事情。

而且，那個 OG 並不孤單。

如果你知道如何解讀，鏈上數據正在講述一個清晰的故事。那些「遠古」比特幣，那些多年未動、有些自價格還在個位數時就處於休眠狀態的比特幣，突然活躍起來了。不是一蹴而就。不是恐慌。而是今年以來，尤其是夏天以來，穩步地、有條不紊地。那些在比特幣還只是密碼朋克實驗時積累籌碼的地址，終於開始轉移他們的持倉。

看看恐懼與貪婪指數。看看社交媒體上的情緒。社區士氣低落。散戶正在投降。這正是在「聰明錢」向「軟弱的手」（weak hands，指不堅定的持有者）派發時你所期望的情感狀態。

但大多數人忽略了：如果你明白我們正處於哪個階段，這種情緒實際上是看漲的。

早期持有者的心理

設身處地地想一想：假如你是 2010 年挖比特幣的人，或在 100 美元、甚至 1000 美元買入的人。

你經歷過 Mt. Gox（門頭溝事件）。經歷過（多次）中國禁令。經歷過 2018 年的熊市。經歷過新冠疫情。經歷過監管的不確定性。經歷過主流媒體十多年來稱其爲騙局。

在幾乎沒人相信的時候，你相信了。你承擔了風險。你贏了。比特幣的成功超出了幾乎所有人最瘋狂的預期。

但現在呢？

你正坐擁幾代人的財富。生活環境變了。也許你接近退休了。也許你的孩子要上大學了。也許你想分散投資到 AI 領域，或者買一艘貝索斯那麼大的遊艇，創辦一家企業，或者僅僅是享受你耐心等待的果實。

而且，有史以來第一次，你真的可以退出你的頭寸而不會摧毀市場。

這一點是全新的。

多年來，流動性根本不存在。試試在 2015 年賣出 1 億美元的比特幣，你會讓價格崩潰。試試在 2019 年賣出 10 億美元，同樣的問題。市場無法吸收它。

但現在呢？ETF 正在提供機構性的買盤。大公司在資產負債表上持有比特幣。主權財富基金正在參與進來。市場終於成熟到早期持有者可以退出大量頭寸而不會引起混亂的程度。

關鍵的洞察在這裏：他們選擇在風險偏好環境中這樣做，正是因爲那是買家擁有資本的時候。當股票反彈，當信心高漲，當流動性充裕時，那正是派發的最佳時機。在恐懼中拋售會使比特幣崩潰。但在其他資產走強時賣出？這只是明智的商業行爲。

這正是 OG 巨鯨們一直在等待的。不是價格——價格他們早就有了。而是流動性。市場深度。真正退出的能力。

任務完成了。比特幣證明了自己。現在是收獲回報的時候了。

爲什麼這不是熊市

我仿佛已經聽到了懷疑論者的聲音：「這聽起來只是你在爲四年週期結束前的熊市辯護。」

那麼讓我們談談爲什麼這有根本的不同。

熊市是由恐懼、宏觀條件、對底層敘事的信心喪失所驅動的。還記得 2018 年嗎？交易所倒閉。ICO 被揭露爲騙局。整個領域感覺就像欺詐。人們賣出是因爲他們認爲比特幣可能會歸零。

還記得 2020 年 3 月嗎？全球疫情。一切都在崩潰。人們賣出是因爲他們需要現金來生存。

現在的情況並非如此。

現在，比特幣的基本面可以說是有史以來最強勁的。ETF 獲批——這個所有人都說永遠不會發生的事情，發生了。機構採用正在加速。減半如期發生，就像過去每四年一次的精準時鍾。網路比以往任何時候都更安全。哈希率（算力）處於歷史最高點。穩定幣的採用正在加速，資產代幣化即將到來，網路效應的交易量即將爆發。加密貨幣的夢想終於開始成爲現實。

盡管如此，每個人都必須記住，加密貨幣距離其最黑暗的時刻（價格崩潰、欺詐曝光、監管嚴厲反彈）才過去三年。山寨幣仍比那些高點低 20-50%。過去兩年，比特幣一直在支撐着這個領域。

在那個泡沫出現之前，風投（VC）和對沖基金是加密貨幣的主要投資者，他們至今仍未恢復元氣。他們仍在爲加密貨幣和 SaaS（軟件即服務）投資而舔舐傷口，這些投資已被人工智能的崛起所顛覆。

賣家之所以賣出，不是因爲他們失去了信心，而是因爲他們贏了。

這是關鍵區別。

在熊市中，沒有買家。價格之所以崩潰，是因爲每個人都想出去，而沒有人想進來。但看看現在實際發生了什麼：比特幣在盤整，而不是崩潰。每一次下跌都有人買入。價格沒有創出新低，而是在一個區間內保持。

買家正在介入。只是不那麼激進。只是不那麼情緒化。他們在耐心地吸籌，等待派發完成。

這正是在大型 IPO 鎖定期滿後你所看到的模式。股票不會崩盤。它會盤整。早期投資者賣出。新的長期持有者積累。所有權從遠見者轉移到機構手中。

來自傳統市場的教訓

如果你想理解比特幣當前的階段，看看那些最偉大的科技公司 IPO 後發生了什麼。

亞馬遜 1997 年以每股 18 美元的價格上市。三年內，它達到了 100 美元。然後在接下來的兩年裏，即使互聯網持續增長，它也幾乎原地踏步。爲什麼？因爲早期投資者和員工終於可以套現了。他們在賣出。許多在 1 美元時相信亞馬遜的人在 100 美元時賣出了。他們這樣做沒有錯，他們獲得了 100 倍的回報。但股票必須消化掉那些派發，然後才能走高。

谷歌 2004 年 IPO。該股在 IPO 後盤整了近兩年。Facebook？2012-2013 年也是同樣的模式。鎖定期滿導致了劇烈的波動和橫盤交易。

這是正常的。這是健康的。這就是成功的樣子。

公司不會在這個階段失敗。資產不會消亡。發生的是「權杖交接」。早期信徒將火炬傳遞給新一代的持有者，他們在更高的價格買入，並且有着不同的時間視野。

從密碼朋克到機構。從自由主義理想主義者到企業財庫。從真正的信徒到管理數十億資產的受托人。

沒有好壞之分。只是演變。只是一個真正成功的資產的自然生命週期。

新老交替

這種轉變是深刻的，值得我們認識到。

比特幣誕生於一種意識形態。它是由密碼朋克創造的，他們相信去中心化，相信擺脫政府控制，相信數學的確定性而非機構的信任。早期的採用者是反叛者、局外人和遠見者，他們看到了別人看不到的東西。

那些人正在功成身退。他們正在傳遞火炬。而接棒的實體，不那麼關心意識形態，更關心回報。貝萊德不關心「成爲你自己的銀行」。他們關心投資組合的多樣化和風險調整後的回報。

這是否是一種損失？在某些方面，是的。比特幣可能再也不會有其早年的那種激進能量了。一年內回報 100 倍的日子可能已經結束了。創造了改變人生的財富的那種波動性，將隨着所有權變得更加分散而趨於溫和。

但這也是一場勝利。因爲比特幣存活了足夠長的時間，變得「無聊」了。它成功地證明了自己，以至於最初的信徒們真的可以套現了。它向世界證明了自己，以至於世界上最保守的金融機構都在購買它。

更重要的是，從市場結構的角度來看，這種派發從長遠來看是極其利好的。

爲什麼分散勝過集中

這是我從觀察傳統市場中學到的、完美適用於比特幣的一點：集中是脆弱的，分散是反脆弱的。

當比特幣主要由幾千個早期採用者持有時，市場本質上是不穩定的。少數幾個錢包就能極大地撼動價格。一個人決定賣出就可能在市場中引發連鎖反應。價格之所以波動，是因爲持有者基礎是波動的。

但隨着所有權的分散，隨着數百萬投資者持有較小的頭寸，而不是數千人持有巨大的頭寸，市場在結構上變得更加穩定。

實際地想一想：如果 100 個人擁有 50% 的供應量，其中一個人決定賣出，那就是整個供應量的 0.5% 衝擊市場。這會撼動價格。但如果 100 萬人擁有 50% 的供應量，其中 1 萬人決定賣出，這仍然只是供應量的 0.5%，但它分散在不同時間、不同地點、不同價格的數千筆交易中。影響被稀釋了。

這正是在 IPO 之後發生的事情。最初的股東基礎很小：創始人、早期員工、風投。在 IPO 和鎖定期滿後，所有權碎片化。數以百萬計的股東取代了數百人。指數基金。散戶投資者。機構。

股票變得不那麼波動，不是因爲公司不那麼令人興奮，而是因爲所有權結構更加穩健。

比特幣正在經歷完全相同的轉變。那些能夠一手撼動市場的 OG 巨鯨們，正在通過 ETF 賣給成千上萬的機構投資者，通過交易所賣給數百萬的散戶投資者，賣給企業財庫，賣給養老基金。

每一枚從集中的手中轉移到分散的手中的比特幣，都在使網路更具彈性。使價格更穩定。使資產更成熟。

是的，這意味着瘋狂的 10 倍年份可能已經過去了。但這也意味着由集中拋售導致的災難性崩潰的風險正在減少。

一個分散的持有者基礎，是將投機性資產與持久的價值儲存（store of value）區分開來的東西。是讓某物從「神奇的網際網路貨幣」畢業，成爲「全球貨幣資產」。

未來的時間表

如果這個論點是正確的——我相信證據強烈表明它是——那麼投資者應該期待什麼？

首先，耐心。IPO 派發期通常持續 6-18 個月。我們可能已經進入這個過程好幾個月了，但可能還沒有結束。而且，比特幣的時間週期比法幣資產移動得更快。我認爲按照比特幣時間，我們早已過了六個月。目前，請繼續期待盤整。請繼續期待比特幣因未能與風險資產一同反彈而令人沮喪。請繼續期待市場情緒在一段時間內保持低迷，但要保持警惕，因爲（反轉）不會有信號。它會突然開始，因爲好消息已經存在了。

其次，波動性降低。隨着所有權的分散，先前週期中那種劇烈的波動將會緩和。過去司空見慣的 80% 的回撤可能會變成 50% 的回撤，而 50% 的回撤將變成 30%。10 倍的反彈可能會變成 3 倍的反彈。這將讓墮落的賭徒失望，但會讓風險管理者興奮。

第三，與傳統風險資產的相關性可能會恢復，但只有在派發階段完成後才會。一旦 OG 巨鯨們賣完，一旦所有權充分碎片化，比特幣很可能會再次開始追蹤市場情緒。只是會以更穩定、波動性更小的特徵出現。

第四，也是最關鍵的：情緒只會在派發基本完成後才會改善。現在，人們士氣低落，因爲他們不明白我們處於哪個階段。他們在等待比特幣「趕上」股票。他們在擔心四年週期。請耐心等待。一旦沉重的賣壓解除，一旦機構的耐心吸籌吸收了 OG 的供應，前進的道路就會變得更加清晰。

確切的時間表是不可知的。但如果你在傳統市場見過這種模式，你就能認出它。

一個資產類別的成熟

每一種革命性技術都會經歷這種演變。

互聯網有其早期的信徒，他們建立的公司沒有商業模式，只有連接將改變世界的信念。他們是對的。他們中的許多人變得極其富有。然後是互聯網泡沫破滅和盤整。所有權轉移了。夢想家讓位給了運營者。互聯網沒有死，它實際上兌現了它的承諾，只是時間線比早期炒作的要長。

個人電腦。移動電話。雲計算。人工智能。每一種變革性技術都遵循着相似的弧線。早期信徒承擔巨大風險。如果技術成功，他們理應獲得巨大回報。最終，他們實現了這些回報。然後是一個感覺像是失敗但實際上是成熟的過渡期。

比特幣正遵循着完全相同的劇本。

OG 持有者們在比特幣本可能歸零的時候承擔了風險。他們頂住了嘲笑、監管的不確定性和技術上的成長的煩惱。他們建立了基礎設施，經受住了 Mt. Gox 的崩潰，抵御了擴容戰爭，並在無人願意傾聽時四處布道。

他們贏了。他們成功了。比特幣現在是一個市值超過 1 萬億美元的資產，得到了全球最大金融機構的認可。

而現在他們正在拿走他們應得的利潤。

這不是比特幣的終結。這甚至不是終結的開始。這是序幕的終結。

從投機到機構。從密碼朋克實驗到全球資產。從集中到分散。從波動到穩定。從革命性到基礎性。

派發中的機遇

以下是給予我信念的東西：我現在已經看到了事物的兩面。

我了解傳統金融的運作方式。我了解 IPO、鎖定期滿、機構吸籌的模式。我也了解加密社區，了解那些希望、挫折，以及「這次不一樣」的信念。

有時候，它確實不一樣。有時候，它不是。

現在發生在比特幣身上的事情並沒有什麼不同。它只是幾個世紀以來支配市場的同樣經濟力量，在一個新穎的背景下上演而已。

每個人都感受到的沮喪情緒？這不是失敗的跡象。這是一個跡象，表明我們正處於旅程中最艱難的部分——早期信徒套現，而後期信徒感覺自己錯過了。這讓人不舒服。這令人沮喪。但這是必要的。

而這裏是應該給長期投資者信心的關鍵洞察：一旦這個派發階段完成，比特幣在結構上將比以往任何時候都更強大。

當持有權分散在數百萬投資者手中，而不是集中在數千個早期巨鯨手中時，該資產將變得更具彈性。更不容易受到單一實體的操縱。更穩定。更成熟。更有能力在不產生劇烈波動的情況下吸收真正的資本。

IPO 即將完成。OG 巨鯨們正在獲得他們的回報。而另一端出現的是一個爲下一階段做好準備的比特幣：不再是作爲獲取巨額回報的投機工具，而是作爲一個擁有分散、穩定的持有者基礎的基礎性貨幣資產。

對於那些在 100 美元買入、夢想着 1000 萬美元的人來說，這聽起來可能很無聊。但對於管理着數萬億美元的機構、尋求財庫多樣化的公司、探索儲備資產的國家來說，「無聊」正是他們想要的。

集中的興奮正在被分散的持久性所取代。早期信徒正在將火炬傳遞給在更高價格買入、有着不同動機的長期持有者。

這就是成功的樣子。這就是比特幣正在經歷它的 IPO。

一旦它完成，一旦派發過程走完，一旦所有權充分碎片化，真正的機構採用才能真正開始。因爲市場最終將能夠吸收真正的資本，而不必擔心有大量集中頭寸等待退出的潛在拋壓。

盤整令人沮喪。情緒很糟糕。與風險資產的背離令人困惑。

但基本面比以往任何時候都更強大。而這種結構——所有權從集中到分散的派發——正是比特幣從革命性實驗升級爲持久貨幣資產所需要的。

OG 巨鯨們正在經歷他們的流動性事件。讓他們去吧。這是他們應得的。他們留下的是一個比他們積累時更強大、更分散、更有彈性的比特幣。

這不是絕望的理由。這是買入的理由。

比特幣的波動性是它誕生的代價。它的穩定性將是它成年的證明。